中植系蟄伏美爾雅四年後，終於開始狩獵。
近日，美爾雅發佈預案稱，擬通過發行股份及支付現金的方式收購眾友集團、眾合友商貿、匯誠融通持有的甘肅眾友健康醫藥股份有限公司（下稱“眾友股份”或“標的公司”）50%股份，交易對價暫定15億元，其中現金對價8.5億元。
值得注意的是，此次收購屬於跨界“蛇吞象”。上市公司的主營業務是“賣服裝”，扣非歸母淨利潤連續7年為負；標的公司的主營業務是“賣藥”，在資產規模及業績規模等方面遠高於上市公司。
財報顯示，美爾雅賬面上的現金並不寬裕，即使加上配套募資，距8.5億元的現金對價還有缺口，上市公司為何還要現金收購？又為何只收購50%股權，是否還有下一步收購計劃？在IPO如火如荼的今天，標的公司為何選擇“屈身下嫁”美爾雅？市值僅35億元的美爾雅哪來的底氣“吞象”？種種疑問都需上市公司進一步披露。
上市公司基本面堪憂
公開資料顯示，美爾雅的主營業務是為服裝、服飾類產品的研發、設計、生產和銷售等，受行業景氣度持續低迷等影響，公司業績增長乏力。2013年，美爾雅的營業收入達到歷史高點6.59億元后，近幾年一直在5億元左右徘徊，2019年僅實現4.47億元的收入。
而上市公司的盈利狀況更是糟糕，2013年後，如果沒有非經常性損益，美爾雅將連續虧損。2013-2019年，公司分別實現扣非歸母淨利潤-0.18億元、-0.19億元、-0.06億元、-0.01億元、-0.004億元、-0.06億元和-0.11億元。
業績不及預期，公司的人事也遭遇“地震”。最近一年，公司1名董事辭職，3名高管辭職（財務總監、董事會秘書、副總經理各一位），2位監事會主席和1名監事相繼辭職，一年共有7名董高監離職。
在上市公司日常經營中，董事會秘書和財務總監的職責舉足輕重，而監事會主席在監督董事、高管等方面也發揮着不可替代的作用，這些重要崗位的頻繁震動會給公司經營的穩定性帶來衝擊。
尤其是，在半年多時間裏，兩位監事會主席先後因個人原因辭職，公司高層頻繁變動有何玄機？
公開資料顯示，新聘任的董事高管大多有中植系背景，如現任董事會秘書褚圓圓曾任中植國際投資有限公司證券業務總監；現任監事會主席曹璽曾任中海晟融（北京）資本管理集團有限公司（下稱“中海晟融”）股權投資部總經理、首席風控官；2020年5月新晉的兩名董事邱曉健、張一都曾擔任中海晟融中高層管理人員。
據天眼查，中海晟融是解直錕全資持股的公司，而解直錕是眾所周知的“中植系”的操盤人。其實早在2016年，中植系便通過中紡絲路紡織公司獲得上市公司實際控制權，但一直等到近期才開始借用美爾雅的平台進行擴張，而前期董高監的頻繁變動正是為這次資本運作做好人事鋪墊。
“蛇吞象”式收購疑點重重
上文提到，上市公司的業績頹勢盡顯，而標的公司則是“風景這邊獨好”。
預案顯示，標的公司的主營業務是藥品連鎖零售，主要經營區域在甘肅、陝西、青海等省市，共有3000多家連鎖藥店。2018年和2019年，標的公司分別實現營業收入33.44億元和42.66億元，分別實現淨利潤0.8億元和3.23億元，無論是營收還是淨利潤，都遠超上市公司。
來源：上市公司公告
同時，標的公司的的總資產和淨資產規模也遠超上市公司。2019年，標的公司的總資產和淨資產分別為47.71億元、10.27億元；上市公司數據分別是10.57億元、6.39億元，上市公司的總資產與標的公司的淨資產相當。
根據《重組管理辦法》的相關規定，此次交易構成重大資產重組。但此次收購併不構成借殼上市，奧妙就在於上市公司只收購標的公司50%股權、現金交易佔比高、中植系還募集配套資金，這些方案都足以讓美爾雅的控制權牢牢掌握在解直錕手中。
關於此次“蛇吞象”式收購的目的，美爾雅稱，本次交易將優化上市公司的收入結構，為其開拓新的業務增長點，推動上市公司進入盈利能力較強、發展前景廣闊的醫藥零售行業，增強上市公司的持續盈利能力和發展潛力。
但此次收購還有較多疑問。賣服裝的上市公司跨界收購醫藥零售標的，雙方在主營業務、經營模式、企業內部管理、經營區域等方面都存在較大差異，雙方的“聯姻”整合難度較大，未來能否產生協同效應還有待檢驗。
這次重組，上市公司還要支付8.5億元的現金對價，但目前公司賬面上並不寬裕。截至2020年3月31日，公司賬面上的貨幣資金僅有0.7億元，交易性金融資產1.81億元，遠不夠支付此次現金對價。即使此次4億元募集配套資金能成功實施，距8.5億元還有缺口，上市公司的收購資金從何而來？此外，上市公司在收購標的50%股權後，是否還有進一步的收購計劃？這都有待上市公司給出答案。
標的股權頻質押
前文提到，標的公司2019年的淨利潤超過了3億元，那在IPO“遍地撒錢”的今天，標的公司為何不獨立申請IPO？
尤其是，標的公司的盈利水平不僅碾壓美爾雅，還超過很大比例的上市公司。在同行中，標的公司2019年的淨利潤增速也如鶴立雞羣一般。
2019年，標的公司實現淨利潤3.23億元，較2018年同比增長301.72%。在26家同行公司（中信證券行業分類—醫藥流通）中，只有浙江震元2019年的淨利潤增速翻倍（為198%），其餘上市公司的增速都在50%及以下，還有6家公司盈利負增長。
此外，標的公司2019年的淨利潤增速也遠超同期營收增速。2019年，標的公司實現營收42.66億元，較2018年同比增長27.57%，營收淨利潤增速嚴重背離。
在重組預案中，上市公司只披露了標的公司極少的財務數據，標的公司完整財報及2019年淨利潤暴增的商業合理性都有待進一步披露。
值得一提的是，標的公司有相當比例的股權還處在質押中，這是投資者不可忽視的經營風險，也是標的公司獨立IPO的障礙。據天眼查，標的公司歷史上的股權質押次數高達46次，其中目前有效的、累計質押的股權數量約2億股（包含重複質押股權），而標的公司的總股本數僅為5.5億股，新一輪增資完成後的總股本為6.22億股，簡單計算，標的股權質押的比例並不低。（文/新浪財經上市公司研究院 鍾文）
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責任編輯：公司觀察