摘要:只有發乎內心地愛好一樣東西,你才會日積月累地鑽研它
在A股市場三年不動地持有一隻股票,考驗的是基金經理的耐心還是能力?
查理·芒格説過,成功投資的關鍵之一就是擁有良好的性格,要非常有耐心,然而又能夠在該採取行動時主動出擊。
那麼,如何才能培養那種毫不焦躁地持有股票的性情呢?查理的建議是,不能光靠性格,你需要在很長、很長的時間內擁有大量的求知慾望。
廣發基金國際業務部基金經理、廣發品質回報擬任基金經理張東一也是《窮查理寶典》的忠實讀者,她對文中這段話頗有感觸。在具體的投資實踐中,她也是一個性格非常淡定的人,更重要的是,她對於投資的熱情和求知慾,在12年的從業中,似乎有增無減。
財報是一本故事書,讀懂數據背後的商業語言
在英國讀書的時候,張東一併沒有想過自己會有一天進入基金行業,甚至成為一名基金經理。
張東一是倫敦政治經濟學院、英國約克大學的雙料碩士,專業為數理金融學和財務會計學,畢業回國之後,她理想的工作應該是進入投行。但在機緣巧合之下,她敲開了廣發基金的大門,憑藉出色的簡歷和紮實的基本功,成為了一名消費研究員。這是她此前從未設想過的工作,但讓她更想不到的是,自己與投資竟是如此契合,入行之後,她對投研工作的熱愛與日俱增,每天沉迷於看報表、做模型、做調研,在其他女生熱衷於美食和美容的時候,她最感興趣的卻是消費背後的上市公司和投資機會。
“我很熱愛投研這份工作。只有發乎內心地愛好一樣東西,你才會日積月累地鑽研它。”張東一對記者説,很多人覺得研究員的工作很枯燥,但她卻在工作中找到了樂趣。而且,她還會因為愛好主動去研究那些當時並不在自己研究範圍內的公司,比如在當時還沒有被國內基金經理納入投資範圍的港股。
“那種感覺就像在學校讀書時候一樣,帶着熱情和興趣做研究,很有意思。”張東一説。
正是在這種沉迷於深度研究的熱情推動下,張東一很快成長為一名優秀的研究員,在擔任研究員的5年間,她挖掘出眾多領漲板塊以及優質成長股,即便在熊市中推薦的個股,依然大幅跑贏市場,在弱市中取得了顯著的絕對收益。
在多年持之以恆的行業和公司研究中,張東一逐漸找到了一套尋找好公司的方法——“讀報表”和“勤調研”。
曾有人問巴菲特,為什麼賺的錢比別人都多?巴菲特回答道:“別人喜歡看《花花公子》雜誌,而我喜歡看公司財務報告。”
張東一也將自己的財務會計專業優勢發揮得淋漓盡致。在她看來,會計是一種商業語言,從財務報表的三張表之間的勾稽關係、財務指標、盈利量指標、資產週轉指標,可以弄明白這家公司是一門怎樣的生意。
“看財報時,不能拘泥於只看某一兩個指標,因為會計是一個很複雜的系統,如果只看一兩個指標,很容易得出片面的結論。所以,要把它們之間的勾稽關係想清楚,通過報表分析進銷存業務勾稽關係,跟實際調研情況進行印證,能想清楚它是怎樣的生意、這個生意是怎麼做的、是不是一門好生意。”張東一解釋道。
要分析一家企業的商業模式,閲讀財務報表與調研是密不可分的。張東一花在調研上的時間也很多,她傾向於通過調研瞭解行業的發展模式、上市公司的經營思路以及他們對行業的認識。張東一指出,調研並不只是調研上市公司,還要調研上市公司的產業鏈上下游,甚至是相關行業或公司的實際運營情況。在實地調研這個過程中,經常會發現一些和自己原來想法有出入的地方。
“有些公司只看短期盈利增速會覺得是成長標的,但瞭解它跟上下游是怎麼做生意的,或者瞭解一下他在行業的競爭口碑,就不會被它表觀增速所迷惑。”張東一説。
只有看得更深、更遠,才敢於在低估時買入
憑藉着紮實的研究功底、對工作的專注投入,2014年,張東一從研究員提拔為投資人員,擔任專户投資經理,並取得不錯的成績。兩年後,張東一的工作崗位轉到公募基金經理,管理的第一隻產品是廣發聚優混合。截至5月15日,其在該產品的任職回報為73.13%,同期滬深300指數的漲幅為21.10%。她管理的另外一隻產品——廣發估值優勢成立於2018年9月21日;任職回報達到80.68%,同期滬深300指數漲幅為18.21%。
正如投資圈中認同度非常高的一句話:“基金淨值曲線背後,折射的是基金經理的人生觀、價值觀。”張東一是一位東北女孩,性格中有着北方人特有的直爽,説話快言快語。體現在投資上,她既有女性性格中的隱忍耐心,在關鍵時刻又能做到手起刀落、十分果斷。
2016年年中,張東一開始管理自己的第一隻公募基金——廣發聚優混合。基於對消費品長期深入的跟蹤、研究,張東一認為消費將是未來幾年內最好的賽道,這個領域將會成長出一大批優秀的公司。於是,接手基金之後,她按照自己的思路進行調倉,買入白酒、家電等消費股,部分重倉股持有時間超過三年。截至2020年一季度末,五糧液、貴州茅台、長春高新、邁瑞醫療、格力電器等基金重倉股,為基金帶來了翻倍甚至兩倍的收益。
在任何一次投資決策中,投資標的、投資時點都是非常關鍵的要素。對張東一來説,在投資時機的把握,既有女性的耐心,也有關鍵時點的果斷。2018年9月21日,她接手了廣發估值優勢這隻新基金。當時,A股正處於估值盈利雙殺階段,不少投資者陸續開始逢低加倉。但張東一認為市場形勢依然不容樂觀,硬是扛着壓力,“忍了一個多季度基本沒有建倉”。2019年初,她判斷市場已進入底部區域,抓住時機迅速完成建倉。這一把果斷的操作,讓估值優勢比較好地把握住了2019年的上漲行情,當年回報達到63.14%。
在覆盤自己的操作時,張東一指出,自己首先是選對了行業,看準了消費升級這個大方向;其次,基金超額收益也來源於自己敢於在低估的時候買入好股票,並堅持長時間地持有它們。
大消費是一個被充分挖掘的領域,大部分公司都耳熟能詳,如何預估其未來長期成長性,並找到好的位置並買入,這是對基金經理認識能力和專業水平的檢驗。張東一認為,作為一名基金經理,自己長期的核心競爭力就是研究深度,當自己對這個行業或公司的認知和理解更深,就能看得更遠,對估值體系認識更加準確,當發現某個公司的價格遠低於自身的價值時,才會有勇氣在低估時買入,而不是被市場牽着鼻子走。
借PB-ROE策略平滑波動:規避人多的地方,去人少的地方看看
5月22日至6月4日,擬由張東一擔任基金經理的新基金——廣發品質回報正在工商銀行、廣發基金直銷等渠道發行。“品質回報”行業是指受益於中國經濟增長消費升級驅動,在國內經濟結構轉型、人民可支配收入提升的背景下,能夠提供優秀品質的產品、服務或解決方案,並且通過提供產品或服務不斷滿足且提高人民生活品質的行業。
作為一隻股票投資範圍60%-95%的股票型基金,廣發品質回報的特點是基金資產中不超過50%的股票倉位可以投資港股。而這也是她在早年擔任行業研究時就持續跟蹤和研究的領域。
“剛開始做研究員時,除了覆蓋A股的消費品,我在業餘時間會去去研究向香港上市的零售、紡織服裝領域的優秀公司。”張東一回憶道。當時國內基金經理還不能投資港股,但她覺得研究海外上市公司的發展歷程和成長路徑,對研究A股也有比較好的參考意義,有利於幫助她更好地理解什麼是“好”的標準。
這麼多年下來,張東一不時會將自己的目光投向港股,由此也發現,港股當中有不少優秀的消費企業,而且港股相對A股也頗具估值優勢。於是,2018年9月成立的新產品——廣發估值優勢就在基金契約中規定可以投資港股。而近期正在發行的新基金廣發品質回報,也是將港股納入了投資範圍,將精選具備估值優勢的公司納入組合。
結合多年的投研經驗,張東一在實踐中不斷打磨和優化自己的投資策略,目前,她將自己的投資策略分為兩大部分,一部分是長期持有的核心倉位,另一部分則是配置性倉位。
張東一指出,對於核心持倉,在估值合適情況下買入好公司是長週期最優的策略。對於好公司,張東一有三個標準。第一,高ROE。ROE本身衡量的就是資本的回報水平。在既定PB下,高的ROE意味着更高的回報水平。第二,製造現金流的能力。不管利潤用於分紅還是留存再投資,股東回報終究是企業全生命週期創造的淨現金。第三,處於行業成長期或成熟期。一個競爭適度、格局明晰並且最好有一定成長性的行業,有利於公司保持中長期的景氣。
“但單純使用這個策略也會存在階段性的不足。”張東一解釋道,在A股市場中,高ROE企業很多時候都集中在同一行業,如果以這樣的標準去選,很多時候會造成行業集中度過高。一旦行業週期出現向下的景氣波動時,會使得基金淨值波動比較大。
基於這方面思考,張東一在投資組合的構建中引入了PB-ROE策略。所謂PB-ROE策略,就是以PB作為衡量股票估值的指標,以ROE作為衡量盈利股票能力的指標。
“A股的估值體系不穩定,經常出現某一類風格股票的階段性高估或低估。在這樣的異常點出現時,買入相對其ROE,PB低估的資產,長期一定會出現估值修復。”張東一指出,估值和盈利能力之間長期存在很強的正相關關係。在同樣的估值水平下, 盈利能力強的公司隨着時間的推移一般都能跑贏大盤。
“對於配置性倉位,我們不是一定要選到最好的公司。從中期角度來看,選的是性價比最好的公司,往往是非明星股、不是人多的地方,帶有一定的逆向策略,可以在一定程度上規避波動,使得超額收益率分佈更加均勻。”張東一説。
張東一:約克大學理學碩士,倫敦政治經濟學院理學碩士,12年證券從業經驗,近4年公募基金管理經驗。現任廣發基金國際業務部基金經理,管理廣發聚優混合、廣發估值優勢等基金。