編者按：本文來源創業邦專欄熔財經，作者XL，創業邦經授權轉載。
來自基金的“捧殺”
作為國內家電行業巨頭，美的剛交出了2021年年中報，營收同比增長25.14%。雖然二季度淨利負增長，但考慮到上半年疫情和工業原材料上漲、芯片短缺等衝擊，這份業績也算不俗。
美的急需靠這份財報從最近一輪的下跌中緩過勁來。
從今年2月份開始，美的集團股價就開始了曠日持久的疲軟，市值一度僅剩4320億元。儘管8月31日已反彈至4607.66億元，但與2月18日7615.08億元的歷史高點相比，依然蒸發了3000億。
何為“瘋狂而分化的投資時代”？巨頭美的從2020年至今的表現，或許是最為恰當的代言。
2020年，美的市值經歷了從急跌到暴漲。年初疫情爆發，涉及線下經營的公司被投資者“拋棄”而全線淪陷，但是很快，美的就向資本市場證明了自己是個例外。
美的與格力、海爾同為國內家電巨頭，但它的收入結構有所區別：冰箱、電磁爐等消費家電收入佔比跟空調不相上下；40%收入來自海外市場；近三分之一的收入來自電商渠道。
因此在國內疫情嚴重的時候，美的率先加大出口力度，保住了規模；後續海外疫情加重，又轉而加大在國內和電商渠道的銷售力度——一套組合拳下來，得以平安渡過嚴峻的2020年。
一眾基金看清形勢後瘋狂加倉。據安信證券數據，2020年四季度末有677只基金買入了美的，比一季度318只多了一倍，而持有市值達到548億，是一季度低點（177億）的3倍。
但基金抱團能把美的市值推上歷史最高點，也能把它拉下神壇。
2021年，情況又變了。截至2021年6月30日，共507家基金持有美的，較上一個季度末減少了300餘家。《熔財經》發現，其中，頭部基金易方達的減持動作最令人矚目。
易方達消費精選不斷減持美的集團
此背景下，美的試圖通過大額回購自救。2021年2月24日公佈了上限為140億元的回購方案，創下A股回購的最高記錄；5月9日，又公佈了上限為50億元的回購方案，美的創始人何享健更是拿出8億元增持了1070萬股。
儘管如此，美的集團在資本市場依舊尚未力挽狂瀾。半年內市值蒸發3000億，基金撤退的原因是什麼？財報數據尚可，資本市場預期為什麼又那麼悲觀？“家電茅”的名號在先，美的何時能翻身？這些都成為市場討論的焦點。
大環境下的受限
其實單看財報，美的業績並不差——去年營收2857.10億元，同比增長2.27%；淨利潤272.23億元，同比增長12.44%，且空調營收超過格力，登上“一哥”寶座。最新的半年報中，雙方空調業務的營收差距更是進一步擴大至92億元，空調“一哥”位置被站穩。
但《熔財經》需要指出，財報具有滯後性，與現下的實際狀況並非同步。先知先覺的資金似乎嗅到了其中的反差，悲觀情緒的背後，是對美的集團業績預期的猶疑。
首先是被討論最多的，家電主業盈利承壓。2021年，包括銅、鐵等家電原材料在內的大宗商品價格紛紛上漲，全球銅價在二季度創下了每噸10724.50美元的歷史新高，整體漲幅高達7%。此背景下，美的曾作為殺手鐧的T+3打法遭受嚴重的挑戰。
2015年，美的開始在小天鵝洗衣機生產線上推動T+3實驗，意在改變過去由總廠彙總省級經銷商的訂單組織生產，然後再從主機廠到省代、到零售商層層壓貨的傳統產銷模式，轉為直接彙總零售商的訂單，多批次小批量的柔性生產模式。
小天鵝的供貨週期被從原來的23天壓縮到12天，渠道庫存積壓現象明顯改善。投入使用的第一年，T+3就幫助美的、小天鵝打贏了跟海爾的洗衣機戰爭，反超了原來的龍頭海爾。2018年，美的又把這種生產機制移植到了空調和其他品類上，立竿見影的效果，為外界津津樂道。
這一模式在原材料價格走低或平穩時優勢的確明顯，正如小天鵝打贏海爾的背景，正是當時洗衣機的主要原材料價格大幅下降，美的和小天鵝利用T+3帶來的快速響應機制，加速生產低成本洗衣機，然後在市場上發動了“價格戰”。
可問題是，在原材料價格持續上漲的當下，這一優勢就可能化為劣勢。由於成本端缺乏相應的緩衝區，價格傳導是否順暢成為維繫毛利率的關鍵所在。
數據顯示，2021年4-5月，美的空調線上均價提升13.4%，線下均價提升1.8%。而美的集一季度毛利同也比下降了2%，市場會擔心其盈利能力是否受到衝擊。
再者，美的多元化佈局對業績尚未有顯著貢獻，第二條業績增長曲線不明晰，“家電”的標籤依舊貼得死死的。
美的並非處在一個寬容的大環境下。
2018年，中國家電零售市場規模8104億元，同比增幅只有1.9%，到了2019年甚至發生了收縮，回落到8032億元，2020年更是受到了疫情衝擊。這意味着國內家電行業進入了存量博弈時代，格力、美的這樣的寡頭要保持增長，以後只能吃掉其他人的地盤。
對於美的，基金為何會用腳投票？有種觀點説得很有代表性：“與其説是美的沒有增長點，不如説是沒讓大家有足夠的想象空間。”
主業盈利在原材料大幅漲價下承壓，加上缺乏新的增長曲線，幾種力量共同構成了“缺乏想象空間”的預判，美的股價就這樣被摁在地上摩擦。
出圈家電入坑醫療
但美的集團的多元化佈局，想象空間真的如此受限嗎？
跟任何一個尋求突破的企業一樣，美的從沒放棄出圈求機會。往近了説，今年2月，美的集團以22.97億元拿下萬東醫療29.09%的股份，成為後者第一大股東，這一舉措備受關注。
萬東醫療是醫學影像領域的老牌玩家，多年來業績增長平穩，也符合美的追求高端製造的調性。而且醫療健康是萬億級賽道，格力、海爾智家早已下場，這麼説來也是必然之舉。
但也有聲音認為，萬東醫療雖然在醫用X射線機上是個前輩，然而中低端市場已成紅海，競爭頗為慘烈，萬東醫療的優勢並不明顯，美的這是去撿漏還是接盤，還説不準。
更有甚者，就在外界期待“新爸爸”帶領萬東醫療闖出黃金大道時，萬東股價在7月21日突然出現了跌停，然後開啓下滑模式，為美的出圈前景再添一筆疑雲。
這些都是既定的短期風險因素，但投資者也不妨從更長遠的角度來衡量。
美的2020年報釋放出的一個明確信息，是它根本不滿足於成為一個家電龍頭，而是要成為一個互聯網及IoT化的企業、一個科技型的集團與數字化企業。
美的從收購庫卡深入進軍機器人市場、到併購合康來佈局工業互聯網2.0時代、再到進軍電梯業務，提前做好舊城改造的佈局，而後到近期收購萬東醫療深耕佈局醫療健康產業等，這一系列重大舉措的背後，正是美的在積極尋求新增長曲線的體現。
這些埋下的暗線中哪一條可以成為美的集團新的增長曲線，目前下結論還為時尚早。但從美的多年來深耕的業務領域來看，都會頗具前瞻性地做好研發投入、人才儲備以及主要業務拓展。而提前進行深耕與佈局，將會很好化解企業發展瓶頸等危機，市場不能忽略這一點。
美的仍可期
股價低迷狀態下，市場必須要思考一個問題：美的未來的優勢和主要成長空間在哪裏？
首先，營收結構的固有優勢。
雖然傳統的空冰洗市場已經趨於飽和，但細分場景眾多的小家電市場成長勢頭顯著。可以這麼説，對於家電企業而言，未來的營收增量主要還在於小家電市場。此外，根據中國家用電器工業信息中心數據，2020年家電行業線上市場份額達到46.2%，同比增長8.4%；而線下市場則同比下降20.2%。由此可見，家電銷售對於線上渠道的依賴與日俱增。
這一趨勢彷彿是為美的量身定做：從2020年年報中細分品類的市佔率及排名能清晰看出，美的在小家電與線上渠道上都保持了極強的競爭力。
我們在開頭就提到過，美的集團營收結構在家電三巨頭中的獨特性，它是產品結構最為均衡的一家。結合即將到來的物聯網時代，美的均衡的收入結構下藴含着巨大的商業價值——智能家居。
智能家居的核心在於技術層面，包括人工智能、5G、雲計算等，因此技術人才儲備尤為重要。美的集團技術人員規模從2015年的8672人提升到2020年16071人，五年間增長了一倍。
當前佈局智能家居的企業眾多，華為、小米、海爾、格力等等。與之相比，美的最大的優勢是在白電、小家電兩個領域的產品都有極高的認可度，在智能家居時代極易產生網絡效應，繼而形成家電產品對家庭的網絡化覆蓋，進一步提升美的在各個細分市場的競爭力。
此外需要關注到的是，國內家電市場零售規模近幾年連續下降，但家電出口保持了較為不錯的增長。美的在國外的擴展之中表現就非常不錯，2020年外銷毛利率大於內銷毛利率。因此，外銷也是公司未來發展的重要途徑之一。
最後迴歸到公司基本面，文章第一部分也提到過，美的財報表現亮眼，賬上現金充足。此外有息負債不多，借款利率很低，應收週轉天數、存貨週轉天數、預付款、存貨、預收貨款都變化不大，經營十分穩健；資本支出較少，所以公司每年都能創造大量的自由現金流。
格力一直被拿來跟美的對比，但基本面上，格力的營收規模近兩年都沒再增長了，甚至還有所下滑；研發投入方面，格力2018年研發費用70億，到了2020年下降到61億。毛利率從2014年開始一路下行，至今沒能企穩，而美的表現相較之下平穩。
從2月至今，二級市場的行情呈現出極端走勢，冷熱分化的市場藴含着巨大機會。透過眼下的頹勢，“家電茅”的優勢仍在，王者歸來並非沒有可能。
參考文章：
《從“雙擊”到“雙殺”，美的為何縮水2500億？》，遠川商業評論
《市值蒸發3000億元，美的還是不是一家好公司？》，鋅刻度
《美的集團系列完結篇：家電行業的天花板及美的未來的思考》，財報是一本故事書
《美的集團2020年年報解讀》，CK説財報
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