長城證券：兩融業務增長帶來風險，公司風控體系是否健全值得考究

近日長城證券披露2020年年度報告，報告期內，公司營業收入68.69億元，歸母淨利潤15.02億元，同比分別增長76.16%、51.35%。子公司寶城期貨業績亮眼，其營業收入同比增長265.06%，對長城證券營收貢獻較多。

報告期內，公司發行了三期次級債補充資本金，淨資本同比增加24.69%。但通過次級債補充的淨資本規模恐難維持。

兩融業務規模擴大使流動性覆蓋率連年下降，信用減值損失激增，公司風控體系是否健全值得考究。

子公司對營收貢獻近四成，兩融業務增長迅速

2020年公司營業收入為68.69億元，同比增長76.16%，歸母淨利潤為15.02億元，同比增長51.35%。加權淨資產收益率為8.58%，較上年提升2.63個百分點。

從營收構成來看，其他業務是長城證券主要的營收來源之一，該業務收入主要來自於其控股公司業績的增長。

年報顯示，公司控股子公司寶城期貨2020年度營業收入為30.03億元，同比增長265.06%，對公司營業收入貢獻較大。此外，公司持有景順長城基金管理公司49%的股權，該基金管理公司本年淨利潤為8.2億元，較上年增長96.9%。通過參股獲得的收益成為公司利潤的一大來源。

除其他業務外，財富管理業務是長城證券另一主要營收來源。2020年，公司財富管理業務收入同比增長48.86%，營業利潤率為60.69%，較上年增加10.22個百分點。

財富管理業務的較快增長得益於公司融資融券業務增長迅速，報告期末公司融資融券時點餘額較上年末增長59.33%。兩融業務規模的大幅增長，使公司融出資金同比增長58.98%，達189.06億元，也對公司經營性現金流量淨額產生較大影響。

兩融規模增長致風險指標大幅下降

兩融業務規模的擴大對公司風控指標流動性覆蓋率（優質流動性資產/未來30天現金淨流出量）影響較大。兩融規模擴大，融出資金的增加使公司優質流動性資產減少，並且增加了未來30天現金流出的需求。公司流動性覆蓋率連年下降，從上市之初的667.55%下降至現在的230.58%。雖然距離預警標準120%仍有較大距離，但降幅較大值得持續關注。

並且受到流動性覆蓋率的掣肘，公司要維持現有規模下業務正常開展，需要追加流動性。公司主要通過發行債券補充營運資金，2020年通過發行公司債券和次級債券共募集資金70億元。靠債券來補充流動性是成本較高且難以持續的方式，頻發債券為公司埋下流動性隱患。

另外值得注意的是，公司2020年信用減值損失為0.98億元，較上年增長1652.12%，增幅較大。

從信用減值損失構成上來看，公司融出資金減值損失約為4729萬元，佔整個信用減值損失的48%。融出資金的大幅減值主要來自於公司兩融業務規模的增加。

此外，公司股票質押回購業務也出現違約。2016年7月29日，公司與科技發展投資有限公司開展了一筆股票質押回購業務，徐州豐利向長城證券質押科融環境5845萬股股票，到期後徐州豐利未能償還融資本息而違約。2020年6月24日，通過司法強制執行，將徐州豐利持有的5845萬股科融環境股票過户到公司證券賬户。

可能受到上述風險因素的影響，2020年公司股價表現較弱。

根據Wind數據統計，2020年公司股價下跌6.45%，與同行業49家上市券商相比，股價下跌幅度排名第四，大幅跑輸同業。

發行次級債補充淨資本，補充效力將隨時間推移而遞減

兩融等業務的增長對公司資本金的消耗也較大，而只有維持較為充裕的淨資本，券商才可以穩定的運營各項業務。

截至2020年末，公司淨資本為159.34億元，較上年末增長24.69%，主要來自於公司附屬淨資本的增加。

公司2020年共發行三期次級債均用於補充營運資金，每期發行規模均為10億元，除了第一期發行期限為5年，其餘兩期發行期限均為3年。次級債的發行對公司淨資本的補充效果明顯，報告期內公司附屬淨資本增加24億元。

根據證券公司次級債管理相關規定，長期次級債可按一定比例計入淨資本，到期期限在3、2、1年以上的，原則上分別按100%、70%、50%的比例計入淨資本，且只計入附屬淨資本。

由於公司淨資本的補充主要靠次級債，隨着期限的縮短，其補充力度將減弱。據測算，2020年發行的3年期次級債所補充的淨資本，將在次年至少減少6億元，並且公司目前暫未公佈其他補充方式，淨資本補充或將面臨一定壓力。