許維鴻:中概股迴歸或考驗中國資本市場

上週，美國的中概股板塊經歷金融危機以來的最嚴重跌幅。普遍分析認為，這與美國證券交易委員會迫使中國公司退出美國交易所的最新舉措相關。對此，中國證監會上週五已有回應稱，尊重境外監管機構，但反對證券監管政治化。更值得關注的是，這再次體現一個明確的長期趨勢，即中概股的迴歸。一方面，我們需要甄別到底哪些才是有“迴歸價值”的中概股；另一方面，也需要清醒認識到，中概股迴歸將考驗中國的多層次資本市場，2022年將成為中國資本市場國際化的真正“元年”。

首先從專業角度對中概股進行準確定義和細緻分類。目前，在美國上市的所謂“中概股板塊”，約有250只證券，其中包括很多以存託憑證、也就是ADR上市的公司，雖然其法律屬性並非完全意義上的“普通股票”，但更容易符合美國的證券監管要求，也能從美國股市上融到資金。通俗地説，過去十幾年很多跟中國市場有這樣那樣關係的企業，看準國際投資者看好中國經濟潛力的機會，利用甚至是炒作“中國概念”到美國上市融資。

這種抱着“割韭菜”心態的企業數量頗多，更要命的是大部分企業並沒有“硬核”技術分享中國經濟的快速增長；很多像P2P公司一樣的假金融企業甚至都沒有中國金融業的正規經營牌照。這些假中概股上市時間長了必然露餡，這也就是為什麼前幾年出現國際金融機構有意做空中概股的現象，衝擊的主要是這些財務或業務造假的企業。針對這個問題，中美兩國監管機構一直保持溝通和協調，畢竟中概股在美國上市，對中美經濟發展都是有利的，打擊財務造假也符合中美監管機構的原則和利益。普通投資者需要引起注意的，是這些假中概股經常把自己描繪成中美衝突的替罪羊，把由於財務造假造成的股價下跌，美化成中美的所謂“貨幣戰爭”。

如果刨除這些假中概股，再刨除上世紀八九十年代赴美上市的中國石油、中國移動等大型國企，網上熱議的、有迴歸需求的、考驗中國資本市場容量的中概股企業大概也就幾十家。真中概股大致符合這幾個標準：有合法合規的業務規模，具有相對成熟的業務模式和主營業務收入；主要業務與中國市場密切相關，相當比例的收入來自中國市場；如果企業規模不大，則應具有核心技術研發能力，技術發展潛力符合中國經濟發展趨勢。只有符合以上標準的中概股企業，才具有迴歸A股、或者回歸港股融資的能力；反過來講，只有假中概股才有訴求混淆視聽、甚至不惜利用網絡民粹的力量熱炒中美金融“脱鈎”，試圖繼續渾水摸魚。

幾十只真中概股“被迫”迴歸的原因是多方面的：特朗普政府的“美國優先”政策，把政治與經濟混為一談，總想靠經濟制裁達到政治目的；中國經濟快速發展，民間資本長期積累，有更強的投資能力，地方政府有轉型升級需求，這些都需要更多高科技含量的投資標的；“頭部”中概股企業經歷技術初創階段和快速增長階段，已進入平穩發展、甚至是“大公司病”階段，需要引入國內多樣化所有制的戰略股東，以使股東結構更優化；信息服務日漸滲透到普通人生活的方方面面，數據安全上升為國家安全；等等。

因此，對於中國資本市場，如何能讓這幾十只真中概股順利迴歸、上市，並在迴歸中得到相對公允的定價、引入有價值的戰略投資者、實現中概股企業的內生性價值提升，不僅是未來幾年中國資本市場重要的歷史使命，也是對中國資本中介機構的國際業務的挑戰。香港的資本市場雖然監管體系更方便中概股迴歸，本地也擁有大量國際投資銀行，但它的投資風格慣性不利於科創企業的合理估值，加上近幾年“黑暴”和疫情的衝擊，香港恐怕很難獨自承擔中概股迴歸的大格局。

更值得期待的顯然是A股市場。中國政府擁有數萬億美元的外匯儲備，民間財富更是充盈，加上中國經濟已經走出疫情陰霾，通貨膨脹率在全球主要經濟體中最可控，A股並不缺少資金和長期資本迎接中概股迴歸。隨着註冊制的逐步展開，中國大陸的證券公司越來越重視國際化發展戰略，也越來越重視服務地方政府的轉型升級需求，共同投資於境內外的專精特新“小巨人”企業。A股二級市場上不乏市盈率超過100倍的科技類上市公司，地方政府則早就意識到科創型企業、上市公司對本地經濟的帶動作用，很多地方政府引導基金甚至願意以市盈率50倍的水平投資非上市科技企業，這在全球也是具有競爭力的。

總之，中概股迴歸將是一個長期、曲折的過程，且會帶來很多中長期的投資機會。中國資本市場的真正國際化，恰恰需要這樣一批“魚龍混雜”的上市公司，去考驗各大券商和基金的真正定價能力。普通投資者應該期盼，2022年成為中國資本市場的國際化元年，成為中國資本中介機構培育針對跨國企業“投研一體化”競爭力的元年。放眼未來，一旦去偽存真之後，那些擁有硬核科技的中概股迴歸，又怎麼不會被A股投資者追捧呢？（作者是甬興證券副總裁）