淨利潤增速從-40%到+21%：中國金茂觸底反彈背後｜年報時氪

3月29日，中國金茂公佈2021年度業績報告，歸屬於上市公司股東的淨利潤為46.9億元，同比增長21%，扭轉了2020年淨利潤同比下滑40%的趨勢。然而，業績披露當天，中國金茂股價收報於2.31港元，跌超10%。

來源：Wind

過去一年，雖然中國金茂實現業績反彈，但淨利潤增幅不及營收增幅，其中營業收入增長50%。同時，公司每股收益低於市場預期，實際錄得每股收益36.95分，較光大證券1月份和國泰君安去年12月份的預測值低約19.7%。此外，公司自2007年上市以來首次取消末期派息，也頗令投資者意外。

業績會上，中國金茂管理層解釋稱，一方面公司分紅政策一直沒有改變，分紅佔核心利潤的40%左右，去年中期每股分紅0.12港元。今年3月，金茂服務獨立上市，公司以股份方式派發了特別股息，約合每股0.12港元左右，合計全年分紅0.24港幣。如果按全年加回減值重估的歸母淨利潤計算，分紅比例是43%。另一方面，管理層認為今年確實有很多拿地機會以及大量併購機會，公司認為保留現金能為股東帶來更長遠的收益。

2020年中國金茂淨利潤大幅下滑，主要原因是對部分土地儲備進行了一次性計提減值，為高價拿地的冒進投資付出代價。2021年報顯示，公司的發展中物業和持作出售物業的減值大幅降低，合計從約30億元下降至10億元。

管理層在業績會上回應稱，2016至2018年有很多土地會減值要求，金茂也遇到了這個問題，但大部分基本都已經解決，以後也不會有大的項目減值準備。

36氪梳理發現，儘管土地儲備跌價減值問題逐步出清，但2021年中國金茂年報新增的投資物業公平值虧損高達16.76億元，直接削弱了淨利潤和每股收益。若不計入這部分虧損，歸屬於上市公司股東的淨利潤增速將從21%增至49%。

對於投物業公平值虧損，公司解釋為持有型物業租金水平下降導致的資產公允值減值，但36氪發現，中國金茂2021年財報披露的營業收入構成顯示，開發業務以外的商務租賃及零售商業運營、酒店及其他業務營收，均實現同比增長。

對比同行業公司的持有型物業估值，龍湖集團2021年淨利潤計入了對應的資產增值，旭輝、華潤、新城等行業頭部公司也有類似的公允價值增值處理，背後是持有型物業資產受益於2021年疫情衝擊後的商業地產市場觸底反彈趨勢。

受益於央企大股東背景，2019年至2021年中國金茂的平均借貸成本分別為4.94%、4.42%、3.98%，融資成本逐年下降，處於行業低水平。這也進一步降低了公司的利息支出，2021年年報顯示公司利息開支總額為57.02億元，去年同期為79.2億元。

來源：中國金茂2021年業績報告

然而，最終成本化的利息不降反增，從27.26億元增加至27.87億元。原因在於，2021年公司降低了利息資本化率，從56%降至65%，這直接增加了表觀支出成本，也間接削弱了盈利表現。

業績披露後，花旗銀行發佈研報，維持中國金茂「買入」評級，但也同時提出，中國金茂需要更多的業績來重建投資者重新評級的信心。該投行認為，中國金茂在城市營運項目和建築管理方面的優勢，可以舒緩其毛利率並重振其盈利增長。

海通證券研報維持中國金茂「優於大市」評級，點評公司增收不增利現象稱主要原因有三：一是結算利潤率波動，二是少數股東損益增加，三是當期計入28億其他費用及損失，包括存貨價值及公允價值等。

作者 | 宋虹姍