【財富有約】張憶東：A股科創長牛起步顛簸

最近各大市場都不太平，A股風格頻繁轉換，港股表現全球墊底，在相對悲觀的預期中，如何做資產配置？今年A股、港股還有哪些機會？

近期，圍繞投資，興業證券全球首席策略分析師、興證國際副行政總裁張憶東接受了《財富有約》的專訪。

張憶東從事A股、港股及大類資產配置研究20餘載，可謂國內策略研究的大師。他認為，在大國博弈的長期背景下，科創長牛剛剛起步，後續國內外的風險因素或在8月共振，形成有驚無險的擾動，未來投資要重點關注100億到500億市值的科創“小巨人”。

A股科創長牛起步顛簸

對於A股下半年的走勢，張憶東表示，整體表現為先抑後揚，三季度會釋放風險，但不是系統性風險，應該理解為科創長牛起步階段的顛簸。

首先，市場沒有系統性風險。在中美大國博弈的背景下，無論美國或中國，低利率都是常態。下半年，中國整個流動性的大環境沒有問題，更多體現在寬貨幣，十年期國債收益率大概率在3.5%以下，美國十年期國債收益率在2%以下。

其次，市場會出現結構性、階段性的衝擊。國內方面主要體現在三個層面：第一是房地產的債務違約風險，第二是地方隱形債務出清的風險，三是反腐帶來的金融及金融機構的一些局部風險。

具體來看，在嚴格實施“房住不炒”，以及“三根紅線”的約束下，一些高負債的大中型民營房地產開發商的債務違約壓力不斷深化，8月大概率會出現債務重組的風險，不過，這種風險不是“黑天鵝”，而是“灰犀牛”。

另一方面，下半年要高度關注銀保監“15號文”的落實，地方融資平台、地方隱形債務可能也會出現風險加速釋放的節點。

最後，反腐已經常態化，且永遠在路上，二季度因為重大節慶延緩的部分風險，到了三季度可能會重新出現。

三個風險在8月份或形成一定程度的共振，所以市場會出現結構性、階段性的風險。不過，不必擔憂會出現類似2018年的危機，中國宏觀政策的預調微調，例如降準、結構性降息，甚至不排除三季度的再一次降準，能保證整個市場處於相對寬鬆的流動性環境。

另外，在風險釋放的同時，市場還會出現對沖的力量，即“十四五”規劃的落實，先進製造、科技創新、內需新消費等都是長期受益的方向。

結構性風險除了國內的三大沖擊，還有海外的兩個方面，一是美股的風險，二是港股的風險。

其實美股總體有驚無險，不要總擔心美股崩盤，美股崩不了。一方面，從歷史來看，美股系統性崩盤都源於流動性危機，是資金鍊的問題，而現在美國無限QE後，相當於向市場注入巨量流動性。另一方面，美國Taper實施大概率在今年年底甚至明年年初，短期內可能只會公佈一個時間表，公佈時間表就是利空出盡，因此，8月下旬至9月，可能會引發一些金融震盪。

美國覆水難收，尤其在中美博弈的大背景下，美國沒有意願、沒有信心，甚至沒有能力去趨勢性地收縮流動性。因此，總體來看，美國8月份或者9月份的調整是一個有驚無險的擾動，不會對A股形成太大的影響。

港股方面，下階段依然要關注配置型外資的動向，尤其是外資對互聯網政策的擔憂。如果下半年互聯網政策依舊不明朗，港股市場也會被壓制，市場整體呈現弱勢震盪的態勢。

總體而言，海內外的風險都是階段性、結構性的衝擊，可以理解為A股科創長牛起步階段的顛簸，就像2005年的樓市和2013年的創業板，顛簸之後方向不變。

敵退我進，勇敢佈局港股

市場關注的另一大熱點是港股，港股今年高開低走，恆生指數2月突破3萬點，隨後展開回調，年內最大跌幅超20%。如何看待年內表現孱弱的港股市場？又如何看待港股的投資機會呢？

對此，張憶東表示，首先，香港資本市場是中國資本市場不可分割的一部分，就像香港是中國不可分割的一部分一樣。因此，香港市場是中國資產，從基本面的角度來説，只要對中國經濟有信心，對中國經濟轉型有信心，就應該對港股有戰略性的信心。

其次，從中短期的維度來看，港股與A股的投資者結構不同，A股以本土投資者為主導，海外投資者佔A股流動市值僅3%左右。而主導港股的主要還是全球資金，甚至是歐美資金，因此中短期對政策的反應不一樣。港股尤為偏重互聯網和消費，在教育和互聯網政策徹底明朗之前，港股相比A股肯定略有遜色。

第三，叫做“風物長宜放眼量”，現在是港股最壞的時候，也是長期投資的最好機會。所謂“敵退我進”，在外資撤退的時候可能迎來港股投資的好機會，這個時候才應該圍繞港股裏面最優秀的公司“以長打短”進行配置。

如果説A股下半年的走勢像2013年，港股可能就是像2018年，下跌之後將贏得一個約兩年的大機會。雖然2019年和2020年的指數沒有很強的表現，但恆生科技指數翻了好多倍，很多成長型的股票翻了幾十倍。

現在無論是恆生指數還是恆生國際指數，向下的空間都不大，沒有系統性風險，即便三季度可能出現深蹲，但今年港股也不是一個系統性熊市。因此，對於港股的投資策略，第一要相信基本面的力量，第二要在別人撤退的時候勇敢佈局。

不過，最後還是要提醒，投資者一定要認知自我。港股沒有太多的個人投資者，而是以機構為主導，是“鐮刀對鐮刀”，加之港股沒有漲跌幅限制，可能一些大藍籌都會出現一天跌百分之十幾的情況。因此，個人投資者一定要清楚自己的風險承受能力和投資能力，建議去定期定投一些優秀的專業機構投資者的產品，包括公募基金、對沖基金等。

挖掘中小市值的科創“小巨人”

美股方面，今年中國經濟恢復很快，但中美兩國股市表現卻有差異。對此，張憶東解釋，看待這個問題，要分為三個方面：

第一，衡量標準是什麼？一定要放棄中國股市就等同於上證綜指的概念，不應直接以上證綜指對標美國的納斯達克或者標普500。上證綜指裏面太多傳統經濟體，在行業發展模式被改變的當下，指望傳統經濟迅速上漲並不現實。美國目前指數的編制方式更合適，基本是由一批最優秀的上市公司帶着指數走，我們也要拿良好的標的去對標。因此，中國股市並不比美國差太多。

第二，從週期的維度看，的確美國很多週期股的表現更強，一方面因為基數的原因，美國去年週期股跌更慘，而中國由於疫情防控得力，一些週期性行業在去年下半年已經有所表現。另一方面，美國的放水力度更強。最後，美國市場由於做空機制，一些週期性的股票跌的時候非常厲害，反彈起來也非常猛。因此，無論從基本面、收益率，還是估值的波動區間，美國都會更明顯。

第三，不能太糾結指數，而是要比誰的競爭力更強。中美都在提升自己的競爭力，美國最好的資產是優質科技成長，中國最好的資產是先進製造，包括新能源車、半導體、智能駕駛、高端裝備，軍工等，也包括能夠補短板的硬核科技，以及以生物醫藥、醫美、國潮，甚至類似於以寵物經濟為代表的新內需消費，這是中國科創長久發展的三大內核。

現在經濟結構分化越來越明顯，因此，以前做波段、玩擇時就能賺錢，而現在，看指數賺錢只能是“死路一條”。

總之，不能老是用自己的短處和別人的長處相比，不能比指數，要比就比投資機會，用長處對比長處更合理。

落實到具體的投資上，就是要擁抱未來的核心資產，從目前來看，就是把握那些科創“小巨人”，尤其要重點關注100億到500億市值的科創“小巨人”，在一個大的產業空間裏面去尋找那些最有潛力的公司。

（提示：上述信息僅供參考，不作為具體操作建議。市場有風險，投資需謹慎。）