美錦能源是美錦能源集團旗下的上市平台(持股47.48%)，實控人為姚氏家族。公司主要從事煤炭及焦化業務，2017年開始積極探索向新能源轉型，依託豐富的煤焦資產以及焦爐煤氣低成本制氫的先發優勢，積極佈局氫能產業鏈上下游。得益於煤炭和焦炭主業的高景氣，2021年前三季度盈利大幅增長，實現營業收入157.7億元(+76%)，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤20.2億元(+345%)。
焦化產能有進一步擴張預期
煤焦業務是目前公司收入的主要來源，煤炭方面公司共有4對礦井，合計產能630萬噸/年(權益582萬噸/年)，煉焦配煤為主，部分焦化用煤內部供應，上下游具有協同效應;焦化方面公司共有3個在產焦化廠，合計產能715萬噸/年(權益648萬噸/年)，在建產能730萬噸/年，同時具有焦油、粗苯、煤氣、高純氫等多項副產品供應能力。在地產邊際改善和行業產能持續壓縮的背景下，公司煤焦業務業績有望持續向好。
氫能產業鏈版圖持續擴張
雙碳目標下，氫能作為一種清潔無碳的二次能源，具有巨大的發展空間，公司以傳統焦化業務為基礎，積極佈局氫能上游制氫至下游整車的各個環節。制氫環節，公司焦爐煤氣理論上可提取氫氣6.4萬噸/年，低廉的價格充滿競爭力，同時牽手北京冬奧會供應企業北京環宇京輝;加氫環節，公司目前有8座控股的在運加氫站，十四五期間規劃建設100座;燃料電池零部件環節，公司參股國鴻氫能、鴻基創能，深度佈局電堆、膜電極等關鍵領域，在技術和規模方面均有領先優勢;燃料電池整車環節，公司控股飛馳汽車，飛馳汽車擁有多款氫燃料電池車在國內外落地運行，國內市佔率約15%，且公司擬拆分其至創業板上市，進一步擴張業務;此外公司提前卡位核心區域，在山西、山東、長三角、京津冀、能源金三角、粵港澳大灣區等6大地區持續佈局擴張業務。
超級電容突破活性炭技術
超級電容器是一種具有廣泛應用空間的儲能器件，核心組成部分電極材料——電容炭，國內主要依賴進口。公司早在2016年就開始與山西煤化所合作研發電容炭，並在2019年實現高品質電容炭的生產線落地，達到國際先進水平，2020年公司啓動了電容炭的1000噸/年的產業化工作，未來有望貢獻業績。
盈利預測與估值
我們預測公司2021-2023年實現歸屬於母公司的淨利潤分別為24.3/28.2/29.4億元，同比增長245%/16%/4%，摺合EPS分別是0.57/0.66/0.69元/股，當前股價16.23元對應PE分別為28.5/24.6/23.6倍。考慮到，焦炭行業產能持續壓減，而公司產能仍具增長潛力，市佔率有望進一步提升;公司積極轉型新能源和新材料領域，一方面佈局極具前景的氫能領域，在制氫、燃料電池關鍵零部件和整車環節都具有較強的領先卡位優勢，二方面攜手中科院山西煤化所佈局超級電容業務，具備規模化的可能性，上述新能源新材料業務成長空間廣闊，公司具備一定的領先優勢。首次覆蓋公司，給予“買入”評級。
風險提示：1)經濟增速不及預期風險，可能會引發公司主要產品焦炭價格下滑，價格下滑的風險測算見後文。2)安全生產及環保風險，公司所處的煤炭開採行業屬於高風險行業，存在安全生產方面風險;焦炭行業屬於高耗能、高污染行業，存在環保限產方面風險。3)新能源業務研發及產銷不及預期風險，若新能源相關子公司研發進度不及預期或生產銷售量增長緩慢，可能會對公司業績造成影響。4)研究報告使用的公開資料可能存在信息滯後或更新不及時的風險。