當前超配食品飲料，未來聚焦TOC端為主的公司！焦巍：反脆弱是重點思考和佈局調整的方向

智通財經APP獲悉，2022年上半年的A股市場以4月29號為界限，走出了先黑天鵝後白天鵝的“✓”。“在真相和方向都難以判讀把握，情緒面主導的市場中，反脆弱是我們重點思考和佈局調整的方向。”銀華基金焦巍在旗下產品二季報中坦言。

焦巍表示：“我們反思了組合在醫藥和白酒在同樣面對政策不確定性和需求打擊的脆弱測試表現，認定只有客户分佈越廣泛，議價對象越分散的商業模式才能持久恆遠。”因此，他旗下基金的主要持倉今後將主要分佈在TOC端為主有自身品牌壁壘和長期DCF基礎的公司上。

在二季度的持倉中，焦巍提到，在配置方面，增加了有成長性的銀行和有價格彈性並且能夠分紅的小部分資源股。儘管這個組合可能會顯得老舊並缺乏新意，但反脆弱意味着舊的事物要勝過新的事物。

從股票倉位來看，焦巍旗下多隻基金二季度倉位均提升。其中，銀華富饒精選三年持有期混合(012178)由一季度的78.23%提升至87.75%，銀華富利精選混合A(009542)由一季度的80.67%提升至91.11%，銀華富裕主題混合(180012)由一季度的86.08%提升至92.33%。

他強調，疊加過去管理人在超出能力圈範圍的損失，只有耐心才能治癒投資新事物的狂熱症。

展望下半年，焦巍認為，雖然國內外宏觀環境依然存在較多的不確定性，但是目前來看流動性較為充裕，市場有可能會從二季度到年底的時間，沿着美林時鐘的經濟復甦模式走完一個相對完整的經濟小週期，因此，他對於國內經濟復甦和消費需求復甦還是保有比較樂觀的預期。

他還稱，有的公司二季度不可避免地受到疫情影響，但是已經處於恢復階段，全年業績不需要下調，有的二季度沒有影響甚至有望超預期，這兩類公司相對會堅定持有或者在波動中加倉；如果在這輪反脆弱的檢驗中，有的公司面臨競爭格局的惡化，他會比較堅定的賣出。

結構上，維持中報持倉的主要配置方向，以食品飲料中的酒類為最主要超配方向，醫藥板塊重點配置偏消費TOC的消費醫療方向，包括醫美和中藥等，並且通過配置銀行和軍工中高ROE的公司做好組合的均衡。未來最可能增加配置的方向是等待半導體板塊創新週期的到來。

基金的主要思路和操作彙報

疊加從去年至今的各種事件和組合的被衝擊情況，焦巍深深地認識到，一個組合的長期穩定性取決其對各種隨機性衝擊的抵抗能力。

焦巍表示，人性決定了一旦看到隨機性事件，就會心生畏懼並反應過度，結果導致黑天鵝事件的發生。應對這種情緒的最佳方法，對於管理人而言，是把組合建立在堅如磐石的商業模式和持續分紅能力基礎之上，而不是選擇最風口的景氣行業和敏鋭的產業鏈跟蹤。

另一方面，焦巍談到，要學會適應黑天鵝事件並利用其牟利的機會。脆弱的事物喜歡安寧的環境，而能夠反脆弱的事物則從混亂中成長。他對新興產業的把握跟蹤能力不足，並不代表只能苟存於不變的經濟環境。反之，一個做減法的組合同樣應該能夠利用波動實現成長。這就決定了在波動低估期分紅和現金流的重要性。

因此，啞鈴型配置慢慢成為他調整的方向。在二季度的持倉中，他增加了有成長性的銀行和有價格彈性並且能夠分紅的小部分資源股配置。

他做出這一決策的主要統計依據是A股強烈的風格效應和管理人自身的能力範圍：從過往表現來看，A 股可以分為成長、消費、金融和週期四個板塊。

成長板塊依賴於產業週期，表現出高增長高估值高波動的特點。消費板塊由於盈利穩定性和高ROE則勝在長跑。金融的特點是高股息和低估值低成長。每種風格都能體現出一到兩年的佔優，背後則是經濟週期和產業政策。

對於他以消費為主的風格持倉，最擔心就是出現週期品價升量縮的滯脹週期，或者產業政策和週期帶來的相對弱勢。因此，在組合中增加估值以及分紅的現金流視角，可以使他在不利於自身情況出現的時候對沖波動，增加現金補倉的機會。

另外，在這種配置下，上述組合可能會顯得老舊並缺乏新意。但反脆弱意味着舊的事物要勝過新的事物。從管理人在2015年的教訓角度，市場傾向於將未來過度技術化，並低估將輪子裝上旅行箱，好酒多蒸餾一次而不留痕這種似乎毫無技術含量的事情。

疊加過去管理人在超出能力圈範圍的損失，他堅定意識到，只有耐心才能治癒我們在投資上的新事物狂熱症。他會不斷提醒自己，人性的本能總是會放大現在縮小未來的影響，而抵抗噪音的最佳方式就是對各種負面社會現象的生動描述和偉大科技的震撼未來通通加以獨立思考並配之以鈍感力和願意孤獨的態度。

大幅增持同仁堂，食品飲料行業最受偏愛

明星基金銀華富裕主題混合累計淨值達6.3938元，成立以來回報達1003.33%。截至6月30日，該基金規模達197.31億元。

截至報告期末，該基金份額淨值為5.8462 元；報告期內基金份額淨值增長率為14.21%，業績比較基準收益率為5.24%。

該基金前十大重倉股分別為山西汾酒(600809.SH)、重慶啤酒(600132.SH)、貴州茅台(600519.SH)、愛美客(300896.SZ)、酒鬼酒(000799.SZ)、瀘州老窖(000568.SZ)、貝泰妮(300957.SZ)、片仔癀(600436.SH)、珀萊雅(603605.SH)、同仁堂(600085.SH)。其中，瀘州老窖和珀萊雅為新晉的前十大重倉股， 由於一季報沒有這兩隻股票的持倉，因此，這兩隻股票是否增持不得而知。

相較於一季度，焦巍大幅增持同仁堂，持股數由977.4萬股增至1.5億股，增幅達53.47%。小幅增持酒鬼酒、貝泰妮，減持山西汾酒、貴州茅台。