兩天跌去一個蘇寧，光伏巨頭「陽光電源」烏雲密佈 | 焦點分析

文 | 袁斯來

編輯 | 蘇建勳

4月20日，在發佈讓人失望的2021年報後，光伏逆變器龍頭陽光電源罕見跌停，創年度新低。壓抑氛圍之下，整個新能源板塊低開低走，寧德時代一度跌去7%，市值跌破萬億。

截止4月21日13點，陽光電源市值兩天縮水超過360億，約等於一個蘇寧易購。

陽光電源以光伏逆變器出名，這種零件安裝在光伏組件上，可以將太陽能板產生的直流電轉換為可以上電網的交流電，為光伏電力上網前最後一環，是必不可少的結構件，決定了產生的電力能否順利接入電網。

陽光電源是行業里老牌公司，成立已經20多年，常年佔據全球的第二的位置，僅次於華為。但它給出的2021財報卻讓人吃驚，其扣非後歸母淨利潤下跌27.72%，計提減值損失高達4.8億。

不到一年，陽光電源股價從2021年10月27日的179元高點，跌到如今的72元，曾經的2500多億市值已經腰斬。

單看各項業務，陽光電源表現並不差，核心業務光伏逆變器營收增長20.44%，市佔率超過三分之一。其電站投資開發業務同比增長17.65%，開發、新建電站為全球光伏開發商第一，儲能業務更是增長1.7倍。

在光伏產業鏈下游廠家中，陽光電源算是擴張比較激進的一家。在電話會議上，董事長曹仁賢直言：“2021年，公司步子邁的有點大。”其中包括對芯片和疫情的估計不足，內部管理粗放，導致上億元匯兑損失，人員、研發增長也導致費用水平增加。

然而，2021年對很多光伏公司來説都是狂奔的一年，陽光電源並非孤例。陽光電源的市值大跌，或許是行業需要減速的一個警示。

陽光電源2021年賣出了不少貨，營收241億元，同比增長了25.15%。只是，業務不掙錢。

陽光電源收入大頭來自逆變器和電站開發，都處於行業下游，受原材料價格波動影響，如逆變器中最核心的IGBT（絕緣柵雙極型晶體管）主要從英飛凌、德州儀器、意法半導體等海外廠商進口。疫情開始後，IGBT缺貨，價格一路向上，英飛凌今年2月還發出了漲價預警，估計漲幅會達到15-20%。

這讓陽光電源生存艱難。根據陽光電源2021年年報，即便逆變器出貨增長，他們的毛利仍然下降了1.23%。

“步子太大”還在於電站建設上。

2013年，陽光電源開始涉足電站投資開發。2021年時，電站業務已經是陽光電源第一大收入來源。他們開發的電站遍佈東南亞、澳洲、南美，2021年底開發和建設的風電、光伏電站已經超過25GW。2021年，陽光電源還和中國能建葛洲壩國際公司，共同簽下緬甸三個光伏項目，裝機量達到110MW。

眾所周知，該業務前期投入大、利潤薄，且極度依賴政策。根據陽光電源2021年年報，電站業務毛利只有12%，約為逆變器的三分之一，説到底掙的是“建築行業”辛苦錢。

而且，這項業務2021年還出了不少問題。他們越南的項目沒併網、美國電站項目不能調試驗收、緬甸項目取消。加上交付滯後，交了一些罰款。

利潤減少同時，逆變器和電站業務都需要源源不斷的研發和銷售投入，其銷售費用2021年增長了63.58%，達到15.8億元，研發費用也增長44%。

陽光電源晦暗的業績説明了一件事：逆變器、電站開發這樣的下游生意越來越不好做了。

工人在勘察光伏逆變器的運行情況。圖片來源：視覺中國

陽光電源以逆變器名聲在外，也是毛利最豐厚的一環。但湧入的玩家急速增加，行業已經白熱化。根據長橋海豚投研計算，其逆變器的出貨均價從2018年2.21億/GW，跌到2021年1.93億/GW。2021年這一板塊毛利降低也證明競爭加劇。

根據2021年財報，大陸佔了陽光電源營收六成。湧入的人變多，裝機量卻在下降。根據國家能源局統計數據， 2021年，國內新增光伏發電裝機量為53GW，沒有達到全年55－65GW的裝機預期。

這背後的原因有指標下調和材料漲價導致終端電站觀望，最終的結果是陽光電源庫房裏堆積着大量存貨。

根據財報，其2021年全年存貨同比增長近3倍，高達107億元。2022年第一季度，存貨週轉天數達到332天，這一數字在2021年第一季度還只有87天。

當然，“雙碳”紅利仍在，安裝也有慣性，陽光電源營收的確在增長，只是收入並沒有變成現金。他們經營活動產生的現金流從2021年開始連續5個季度都是負數。

電站和逆變器行業雖然是支柱，但不是未來的希望。陽光電源將儲能當成增長點。他們在電話會議表示，今年儲能銷售目標要在 100 億以上。2021年，陽光電源簽下了東南亞最大136MW的光儲融合電站，和以色列430MW最大儲能項目。

但和組件業務類似，儲能仍然是個依賴上游材料端的行業。

因為疫情，電芯漲價，陽光電源的儲能業務反而降低7.86%。三大業務中，只有電站投資開發業務毛利率有少許增長。

陽光電源去年遭遇多重困境，包括盲目擴張、疫情衝擊下大宗商品價格上漲。要扭轉這種局面，還是得依靠原材料降價，但短期看，無論電芯還是上游光伏硅片都不會大幅度降低，陽光電源還會持續承壓。

更何況，儲能業務在全球都在發展初期。尤其在國內，儲能還沒有形成完善的激勵機制，政策補貼曖昧不明。因為商業化前景不明朗，很多廠商仍在觀望中。行業升温還需要時間。

當然也有一些好現象。相比去年，他們第一季度儲能毛利率恢復正常，也加大了原材料備貨。

壓力之下，陽光電源仍然在擴充銷售隊伍，顯然並不打算收縮。上游硅料廠商正在大規模擴產，儲能行業也的確還在上升期。陽光電源如果能熬過這段低谷，可能會迎來轉機。

歡迎關注 36 碳