上市首日股價翻倍，市值一度破千億，而完成這一壯舉的泡泡瑪特(09992)和33歲的王寧，幾年前卻還因為嚴重虧損折戟新三板。
智通財經APP觀察到，12月11日，在萬眾矚目的情況下，泡泡瑪特迎來高光時刻，77.1港元的開盤價較招股價漲幅達到100%，隨後迅速飆升至81.75港元，漲幅達到112%。雖然隨後有資金分析出現回落，但全天漲幅仍然高達79%。全天成交量9846萬股，成交額高達73.3億港元。
按照每手200股，若在最高價賣出，不計手續費則打新收益8650港元，即便按照收盤價賣出，打新收益也超過6000港元。
行情來源：智通財經
而支撐其如此亮眼表現的，除了盲盒概念的稀缺性之外，還有其近三年爆炸性的業績增長。當然，市場也不乏對其價值的質疑之聲，那麼泡泡瑪特到底值不值千億市值呢?
從連續虧損到淨利兩年增長280倍
2010年，泡泡瑪特誕生於北京歐美匯購物中心，它賣服裝、化妝品、生活百貨類用品各種潮流界新品。不過當時並沒有掀起多大水花，反而出現連連虧的跡象：2014年至2016年，泡泡瑪特的淨虧損分別為277.29萬元、1598.04萬元、2889.05萬元。
後來泡泡瑪特創始人王寧，遠赴香港去見了設計師王信明，經過多次談判後將他手中MOLLY的獨家IP版權給拿了下來。為了將IP效能最大化，泡泡瑪特將盲盒玩法引入其中，形成了以盲盒為主，手辦、BJD及衍生品為輔的產品線，這一套打法獲得了中國年輕羣體近乎瘋狂的喜愛，也將泡泡瑪特從危險邊緣挽救了回來。
隨着盲盒經濟爆火，泡泡瑪特業績迎來大翻身。2017年，泡泡瑪特實現營收1.58億元，淨利潤156萬元，而這才是一個開始。2018年營收5.14億元，淨利潤9952萬元;2019年營收16.83億元，淨利潤達到4.51億元。2018年和2019年，營收年度增速達到了225.4%和227.2%，淨利潤增速更是達到上年的63.8倍和4.5倍。
同時，毛利率也從2017年的47.6%漲至64.8%，淨利率從1%漲至26.8%，這在資本市場可謂是傲視羣雄的存在了。
營收高速增長，盈利能力不斷提升，其背後的邏輯在於盲盒經濟的特殊營銷方式，以及泡泡瑪特的成功運營。
所謂的“盲盒”，指在一個非透明的盒子中，裏面裝着不同樣式的玩偶手辦，但是玩偶的樣式無法從盒子的外觀判斷，只有買完後拆開包裝，才知道自己買到的是哪一款。看似平平無奇，實則營銷套路滿滿，其中藴含了“驚喜總在下一個盒子裏”的秘密，更是增加了其客户黏性和復購率。
而泡泡瑪特利用這一屬性，業務遍地開花。截至2020年上半年，泡泡瑪特在33個一、二線城市的主流商圈有136家零售店，在全國62個城市有1001家機器人商店;批發渠道則包括25家國內經銷商及日本、韓國、新加坡和美國等21個國家及地區的22家經銷商。
值得一提的是，泡泡瑪特之所以能保持較高的毛利率，很大原因在於其僅掌握了產品設計等高利潤的上游階段，而將玩具生產等低利潤率的下游環節進行外包。另外，在影響毛利率的另外一個環節——獲取IP授權方面，由於近年來自有IP銷售的持續增長省去了相關版權費，使得公司最終營業成本佔比從2017年的52.4%降至2019年的35.2%。
在費用端，除了近年來潮玩風口帶來的品牌效應，客觀降低了公司營銷費用外，泡泡瑪特還通過葩趣、國際潮玩展持續擴大影響力和觸達消費者的能力，使其在2019年的銷售費用佔比僅有20.7%。
而在資本市場，早上上市之前泡泡瑪特就已經成為了香餑餑。天眼查數據顯示，泡泡瑪特至今為止一共完成了八輪融資，投資方涵蓋啓賦資本、華強資本、黑蟻資本、華興新經濟基金等知名投資機構。資本方的追捧下，也使得該公司身價也成倍增長。據悉，其在今年4月底完成上市前最後一輪融資時，估值已達到25億美元，幾個月過去後，泡泡瑪特的IPO估值或超60億美元。
看起來完美的商業模式，業績爆炸，資本市場偏愛，不過，這一切似乎還是難以支撐千億市值。
競爭格局分散，過度依賴單一IP
強如泡泡瑪特，也不得不直面當前發展所存在的問題。
首先是十分分散的行業競爭格局。目前中國潮流玩具零售的市場規模由2015年的63億元增加至2019年的207億元，複合年增長率為34.6%。並且隨着潮流玩具在國內的受歡迎程度不斷上升，預期在2024年將達763億元，後五年年化複合增速近30%。
可是，國內潮玩市場參與者眾，市場份額高度分散。數據顯示，按零售價值計算，市場前5大參與者的市場份額合計僅有22.8%。作為目前市場份額排名第一的泡泡瑪特，市場份額則僅為8.5%。如何在日益擁擠的賽道中保持優勢，將是泡泡瑪特穩定估值的重要因素。
其次是過度依賴單一IP，“Molly”系列的公仔形象是藝術家王信明在2006年出品的創意作品。雖然該作品形象可愛，但不可忽視的一點在於，作為IP運營的核心內容，Molly的形象背景空白，沒有完整的故事線和世界觀支撐的角色形象。簡言之，這一IP內容缺乏文化底藴的沉澱。
參考成熟市場的類似IP作品，背景單薄的IP生命週期相對更短，泡泡瑪特招股書中提示“不斷變化的消費者品味及消費者感興趣的內容的不斷擴大，公司的產品也面臨着生命週期相對較短的問題”，這不是危言聳聽。如果不能開發新的IP，待Molly熱度下降之後，公司的業績增長將面臨嚴峻考驗。
此外，外包式的生產方式，雖然降低了公司的成本，不過對於公司產品質量也是一個考驗，仍需警惕。所以，資本市場的熱炒歸熱炒， 如果不能將業績暴漲的模式延續下去，失去基本面支撐，泡泡瑪特的“泡泡”只會越來越多。