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文丨商業數據派，作者丨冒詩陽，編輯丨王一粟
10月8日晚，嘀嗒出行向港交所遞交了招股説明書，若上市進展順利，嘀嗒將成為中國共享出行領域的“第一股”。
支撐嘀嗒出行IPO信心的，是近兩年逐步提升的業績，以及順風車業務的幸運和出租車業務的野望。公司業績上，嘀嗒出行收益從2017年的0.49億元上升至2019年的5.81億元，且在2019年開始實現盈利；市場規模上，按2019年順風車搭乘次數計算，嘀嗒出行在共享出行即“順風車”領域市場佔有率為66.5%；成長性上，嘀嗒招股書引用諮詢機構弗若斯特沙利文的預測，順風車將是未來幾年出行領域中增長最快的細分市場，將在2025年過千億，複合年增長率41.8%。
然而，故事的另一面，卻是悄然而至的挑戰。業務上，嘀嗒兩大業務分別為順風車和出租車服務，盈利方式依賴於服務費抽成，但其中佔比最高的順風車服務費抽成比例已經達到8.3%，相較於網約車，行業中順風車抽成比重普遍在10%以下，嘀嗒在過去數年中依靠提升服務費來提升盈利能力的路徑已初步見頂。
在此情況下，做大收益規模和降費應是嘀嗒出行提升盈利能力的其餘兩條路徑。《商業數據派》從招股書中看到，嘀嗒佔比最大的“銷售及營銷”費用在2019及2020前六月中大幅下降，其中“用户獎勵”費用從2018年的9.398億元將至2019年的1.054億元，是嘀嗒同年實現盈利的重要方式。
對於增量市場的競爭而言，“降補貼”無疑是一柄雙刃劍，在面臨滴滴等對手強勢迴歸的時刻，嘀嗒需要更多的戰略設計來提升競爭力；但對於整個順風車行業而言，靠補貼來維繫市場佔有率畢竟不是長遠之道，以順風車為代表的的共享經濟模式要在商業模式上繼續驗證，嘀嗒的探索顯得重要。
另外，嘀嗒也在探索在出租車領域中的可能性，希望能在這個最大的四輪出行存量市場上做出深度改造。
營收三年翻十倍，嘀嗒步入最佳上市時機？嘀嗒出行招股書顯示，該公司主營業務主要包括三部分，順風車市場服務、出租車市場服務，廣告服務及其它。其中，支撐嘀嗒近兩年收益和淨利潤快速成長的是順風車業務。
2020年上半年，順風車業務收益佔比為87.8%，其餘兩項業務分別為4.9%和7.2%；同期三項業務的毛利率為86.3%、30.2%、67.7%，無論是營收佔比還是盈利能力，順風車業務都是嘀嗒的支柱。
（圖片來源：嘀嗒出行招股書）
根據弗若斯特沙利文報告，2019年嘀嗒順風車搭乘次數1.785億次，佔據66.5%的順風車市場份額。截至2020年6月30日，嘀嗒平台註冊私家車主1920萬。
市場規模以及所在行業的紅利，支撐了嘀嗒過去兩年主要財務數據的增長。嘀嗒出行招股書顯示，2017年至2019年該公司收益分別為0.49億元、1.18億以及5.81億元。同期淨利潤，2017年與2018年分別虧損0.97億元、10.68億元；自2019年起嘀嗒實現盈利1.72億元，淨利潤率29.7%，2020截至6月30日的6個月，嘀嗒淨利潤1.51億元，淨利潤率48.6%。
攀升的收益、轉正的淨利潤，以及連續提升的淨利率，似乎成為嘀嗒IPO的最佳註腳。招股書顯示，嘀嗒的毛利率由2017年的49.5%上升至2020年前六個月的82.2%。但與此同時，目前嘀嗒出行順風車業務的收益方式主要為向順風車私家車主收取服務費；出租車業務收益模式相同，嘀嗒出行於2019 年8月開始向出租車司機收取服務費。
此模式下，嘀嗒毛利率的提升更加依賴於服務費比例的提高。在2017年、2018年、2019年，以及2020年 6月30日止的四個統計週期內，嘀嗒順風車的平均服務費率分別為3.7%、4.1%、6.3%及8.3%。
此外，在出租車市場，嘀嗒正通過幫助出租車公司進行“數字化”改造，將出租車納入新出行市場。截至目前，嘀嗒已幫助全國近700家出租車公司實現數字化管理。
但未被“開墾”的實際更多。根據交通運輸部統計，2019年中國城市出租車數量為139.16萬輛，出租車客運量總規模為347.89億人次。而據艾媒諮詢統計，其中網約車客運量所佔比重為37.1%，成長空間仍然巨大。
（圖片來源：嘀嗒出行招股書）
然而，在出行市場的四種模式中，相比於網約車市場，順風車、出租車服務費佣金比率往往較低。行業中順風車、出租車網約平台佣金率普遍低於10%，網約車佣金率則可以高於20%。
在話語權競爭仍然激烈的順風車、出租車服務市場，服務費的提升空間相對有限，這將在一定程度上限制住嘀嗒未來毛利率的提升。
嘀嗒“降補貼”實現盈利，能持續嗎？在毛利率提升空間受限的情況下，嘀嗒需更加依靠做大收益規模，並降低費用來提升盈利能力，而這正是嘀嗒正在做的事情。
招股書顯示，2019 年嘀嗒平台交易總額 110 億元人民幣；其中，順風車交易總額為 85 億元，同比增長 347.4%。與此相應的，嘀嗒平台順風車搭乘次數從2017年一季度的550萬次增長至2019年四季度的5470萬次；2020前兩個季度，受疫情影響，這一數據略有下滑，分別為2150萬次和3780萬次。
（圖片來源：嘀嗒出行招股書）
費用方面，嘀嗒用於銷售及營銷開支的佔比最高，2017年至2019年的三個統計週期內，該項目分別為0.994億元、10.94億元、2.187億元。2019上半年，該項目費用為約8000萬。從中可以看出，2019、2020上半年大幅“降費”，是嘀嗒實現盈利的重要方式。
銷售及營銷開支主要包括順風車乘客、私家車主、出租車乘客及出租車司機用户獎勵、客户服務外包開支、營銷及推廣開支、員工開支、辦公室相關開支、出租車網約服務的付款處理開支及其他。其中，“用户獎勵”的下降尤為值得關注。
順風車行業的補貼此前已經偃旗息鼓。招股書顯示，“銷售及營銷開支”項目下，2017至2019用於“用户獎勵”的費用分別為0.354億元、9.398億元和1.054億元，2019年補貼大幅下降。
（圖片來源：嘀嗒出行招股書）
嘀嗒在招股書中稱，順風車市場份額拿到了第一，出租車市場份額也排名第二，但這兩項業務的也仍然存在挑戰。為此，嘀嗒在招股書中明確提示：“我們的競爭地位可能受……挽留及吸引用户擴大規模的能力、我們提供卓越用户體驗的能力及與我們競爭對手相比我們旗下服務的聲譽、普及程度、價格、實用性、易用性、性能及可靠性的影響。”
從招股書中可以看出，嘀嗒順風車業務的高速增長開始於2018年四季度，彼時正是滴滴關閉順風車業務的第一個季度，從這個角度而言，嘀嗒的順風車業務是有一定運氣的。眼下，在滴滴等強勁競爭對手重新佈局順風車的風頭中，嘀嗒能否在細分市場中繼續保持領先，將是公司盈利能力的重要考驗。
待考驗的“共享出行第一股”事實上，隨着盈利能力的提升以及補貼的降低，嘀嗒現金流健康狀況有所提升。招股書顯示，嘀嗒2019產生經營性現金流約為4億，2020前六個月產生1.3億經營現金流。截止2020年二季度，嘀嗒出行賬上有現金類資產合計為2.38億，較2019年底增長140.69%。
截至目前，嘀嗒出行上市前的最大股東是5brothers Limited，即嘀嗒的五位聯合創始人，共同持有 34.43%的股份。此外，蔚來資本通過旗下基金持有21.60%股權，為嘀嗒的最大外部股東；IDG持股10.23%，崇德投資持股7.15%，易車持股4.95%，高瓴資本持股4.14%，京東持股4.14%，攜程持股2.86%。
嘀嗒的股東不可謂不強。然而，從公開信息來看，嘀嗒出行曾在2017年3月1日完成由未來資本參與的D輪融資，隨後三年間，再無公開的融資消息傳出。在業內人士看來，這一定程度上解釋了嘀嗒出行在此時上市的必要性。
事實上，嘀嗒的未來增長中仍然需要資金支持。其招股書中顯示，在未來增長策略項目下，嘀嗒出行計劃繼續鞏固在順風車業務中的領先地位，這就依賴繼續優化產品，提升用户體驗及匹配率；嘀嗒還希望推動出租車行業的數字化轉型，謀求與更多地域出租車公司之間的合作；此外，嘀嗒還需要資金進一步提升變現能力，投入技術能力，以及尋求戰略聯盟、投資及收購。
在業界看來，嘀嗒最大競爭對手為滴滴。在2018年關閉順風車業務後，滴滴目前正在逐步恢復該業務。順風車業務上，滴滴在今年將青菜拼車獨立，並佈局花小豬打車；出租車業務上，滴滴在不久前宣佈將重啓“快的”。這些都將是嘀嗒未來成長中的壓力。
於此同時，市場對於順風車的商業模式爭論一直不斷。作為真正的“共享經濟”，順風車對於降低社會交易成本、提升閒置資源使用率的貢獻毋庸置疑，另外，雖然盈利模式相對單一，但順風車業務已經比網約車的利潤率要高很多，而嘀嗒下一個佈局的出租車戰場，是一個長期正確的漫漫長路，目前此業務經過一年多的打磨仍然未能盈利，盈利模式還在摸索之中。
如今，“小而美”的嘀嗒出行將面臨IPO，目前公司全職員工僅不到300人，這與滴滴在2019年底超過13000人的規模有鮮明對比，人效比的產出的確更高。共享出行的競爭持續了太久 ，業界期待早點兒誕生“中國共享出行第一股”，未來嘀嗒能否走出更成熟的、持續盈利的商業模式，將值得期待。