天風證券：給予索菲亞買入評級，目標價位30.4元

2022-05-23天風證券股份有限公司範張翔,尉鵬潔對索菲亞進行研究併發布了研究報告《百億新起點，“全渠道多品牌全品類”開啓新篇章》，本報告對索菲亞給出買入評級，認為其目標價位為30.40元，當前股價為21.46元，預期上漲幅度為41.66%。

索菲亞(002572)

傢俱行業規模穩定略增， 定製行業規模約為 2400 億元，衣櫃佔比高於櫥櫃。 據統計局數據，傢俱製造業營業收入從 2008 年的 3001.28 億元增長至 2021 年的 8004.60 億元，期間 CAGR 為 7.84%。 我們測算，目前定製行業規模約為 2400 億元。中性假設下：中短期新房銷售規模維持在 15 億方，存量房銷售規模約為 420 萬套，櫥櫃、衣櫃客單價分別為 1 萬元、 2.5 萬元，滲透率分別為 65%、 35%。 綜上櫥櫃行業規模約 1009 億元（其中工程業務預計 290 億元），衣櫃規模約 1358 億元（其中工程業務預計佔 10%）。

新房需求為基本盤，考慮到 08 年以後新房銷售規模持續攀升，假設存量房翻新週期為 15 年，我們預計存量更新需求佔比在未來 3 年或迎來加速提升。 根據我們測算， 2022/2023/2024/2025 年全國存量更新需求佔比約為 19%/20%/22%/25%。另一方面，消費者結構或逐步由“紡錘型”轉變為“啞鈴型”，頭部改善型用户與剛需型客户基數逐漸擴大，頭部企業已經實現多品類佈局。

頭部定製企業已逐步完成品類拓展，具備提供整家全屋一體化解決能力。“大家居”與“全渠道、多品牌”能夠滿足消費者一站式購物需求，也能顯著提升企業的客單價。傢俱行業存在“前端設計個性化、後端製造標準化”的特點，企業的規模化發展以及品類拓展更考驗企業信息化數字化、智能製造水平，以及供應鏈能力，目前家居龍頭綜合能力已經顯現。

2021 年索菲亞實現營收 104.07 億元，站在百億新起點開啓發展新篇章。索菲亞 2003 年成立，於 2011 年上市， 2013 年開始佈局大家居發展戰略，逐步拓展櫥櫃、木門、配套品等全屋品類， 2021 年實現收入 104 億元，同年公司確立 “全渠道、多品牌、全品類”的大家居發展戰略，搭配以整裝渠道與數智化系統，推動公司進入全新發展階段。

打造全渠道營銷、全品類運營、提升產品品質， 提高獲客能力。 21 年衣櫃收入 82.7 億元，為業內領先， 21 年工廠端客單價 14491 元/單。櫥櫃及配套品拓展順利，司米品牌轉型高端全屋定製，定位“專櫥櫃、精衣櫃、好配套”，為公司第二增長曲線；米蘭納整家定製快速佈局中低端市場。

渠道端： 通過完善經銷商激勵管理機制與門店更新等方式重構零售終端競爭力， 21 年經銷渠道收入為 83.60 億元，經銷門店約 4000 餘家，覆蓋全國超 1800 個城市。同時，積極佈局整裝與拎包渠道， 21 年經銷商合作裝企疊加公司直籤裝企營收 5.29 億元； 19 年電商渠道引流客户佔比提升至27%，引流成效在行業內名列前茅。 供給端： 不斷加大資金投入建設產線並完善全國產能佈局，同時提高數智化覆蓋率，實現大規模柔性生產。

盈利預測與評級： 看好公司持續推進零售業務變革， 整家定製套餐有望推動客單值逐步提升；索菲亞品牌通過門店煥新注入新動力，司米及米蘭納蓄勢待發；營銷方面，賦能終端，整裝、電商等多渠道更待發力，預計22/23/24 年 利 潤 13.91/16.87/20.27 億 元 ， 同 比+1034.86%/+21.25%/+20.19%，對應 PE14X/11X/10X，我們參考可比公司2022 年的平均 PE，給予公司 2022 年目標價範圍為 25.84-30.40 元，維持“ 買入” 評級。

風險提示： 地產調控政策收緊、 原材料價格波動、 疫情反覆超預期、行業競爭加劇、存量房市場空間及定製行業規模測算結果偏差等。

證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，開源證券呂明研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.53%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利14.18億，根據現價換算的預測PE為13.85。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有32家機構給出評級，買入評級27家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為27.7。證券之星估值分析工具顯示，索菲亞（002572）好公司評級為3星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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