來源：國泰君安證券
報告摘要：
我們前期研判“美聯儲寬鬆立場確定，貨幣政策提前退出或為多慮”。北京時間9月17日凌晨的美聯儲最新FOMC會議再次堅定我們的看法。
本次議息會議美聯儲整體表現鴿派，利率維持0-0.25％區間，延續購債計劃，2023年前或都不會加息，後續，財政先退，貨幣在後，美股或維持高位震盪。
本次議息會議整體基調鴿派，基本符合市場預期。會議明確強調，將在未來長期，保持當前寬鬆貨幣政策，2023年可能都無加息。
我們提示三點重要信息和投資含義：
1）信息一：對比之前FOMC會議，本次會議重申了寬鬆立場，聯邦基金利率維持在0-0.25％區間，但也沒有進一步加大寬鬆；並且，會議結合了最新Jackson Hole會議公佈的平均通脹目標制政策框架，致力於通脹長期內處於2％的目標。
投資含義一：這意味着美聯儲貨幣政策保持寬鬆，不會提前退出，靈活的平均通脹目標制提高了政策空間。但寬鬆並沒有加碼，寬鬆斜率已趨緩。
2）信息二：將至少按目前節奏增持美國國債以及機構住宅和商業抵押貸款支持證券（MBS、CMBS），支持美國國債發行，維持寬鬆金融環境。
投資含義二：未來，財政先退，貨幣在後。雖然5月份以來，美聯儲擴錶速度明顯放緩，但在當前高財政赤字、高債務的背景下，財政接續是美國經濟復甦的關鍵，需要寬鬆的貨幣政策加以配合。因而，我們預計後續美聯儲購債計劃將依據財政刺激方案而定。
3）信息三：經濟展望更為樂觀，下調失業率預期2個百分點至7％-8％。但經濟仍需“呵護”，點陣圖顯示2023年前或都不會加息。
投資含義三：這意味着在美聯儲看來，通脹可能直到2023年底才會迴歸2％，失業率也會屆時迴歸疫情前。雖然美國經濟復甦好於預期，但仍較弱，寬鬆貨幣政策至少維持至2023年底。
貨幣政策何時退出？我們認為，關鍵一在大選，二在財政政策。目前，美聯儲為保持中性立場，配合財政政策，將繼續維持寬鬆基調不變；後續我們認為，至少在財政政策尚未退出前，流動性將維持充裕格局，美股或維持高位震盪格局。
風險提示：美國疫情持續爆發，經濟復甦中斷，財政接續方案不及預期
01
整體基調鴿派
維持寬鬆但不加碼
對比之前FOMC會議，本次會議重申了寬鬆立場，聯邦基金利率維持在0-0.25％區間，貨幣政策保持繼續當前寬鬆格局。
圖：美國聯邦基金利率維持在0-0.25％區間
但值得注意的是，寬鬆並有沒有再次加碼。最新Jackson Hole會議公佈的平均通脹目標制政策框架，致力於通脹長期內處於2％的目標。未來聯儲表示將在一段時間內致力於通貨膨脹温和上升超過2％。
這意味着美聯儲貨幣政策保持寬鬆，不會提前退出，靈活的平均通脹目標制提高了政策空間。但寬鬆並沒有加碼，寬鬆斜率已趨緩。
表：各國目前為止降息情況
02
配合財政政策
維持購債計劃
在本次決議中，鮑威爾表示，將至少按目前節奏增持美國國債以及機構住宅和商業抵押貸款支持證券（MBS、CMBS），支持美國國債發行，維持寬鬆金融環境。
這意味着在未來，財政政策可能先於貨幣政策退出。鮑威爾強調了財政刺激延續的重要性。而之前多項財政救濟方案在2020年7月底到期後不及預期，美國財政刺激陷入僵局，這讓投資者對美國經濟復甦前景擔憂。我們認為9月3日美股的大幅度下挫（道指初步收跌超800點，標普500指數收跌超3％，納指收跌近5％，均創6月11日以來最大單日跌幅），主因或於新一輪財政刺激方案遲遲難以落地有關，即市場擔憂後續缺乏財政支持的經濟復甦動力不足。
因而，我們認為，雖然5月份以來，美聯儲擴錶速度明顯放緩，但在當前高財政赤字、高債務的背景下，財政接續是美國經濟復甦的關鍵，需要寬鬆的貨幣政策加以配合。因而，我們預計後續美聯儲購債計劃將依據財政刺激方案而定。
表：財政連續是美國經濟持續復甦的關鍵
圖：美聯儲維持購債計劃
03
經濟展望更樂觀
但2023年前或都不會加息
經濟展望更為樂觀，下調失業率預期2個百分點至7％-8％。但經濟受到疫情的衝擊影響深遠，並且未來仍需“呵護”，點陣圖顯示2023年前或都不會加息。
圖：9月議息會議中的經濟展望
數據來源：FED，國泰君安證券研究
圖：9月議息會議中的點陣圖
數據來源：FED，國泰君安證券研究
這意味着在美聯儲看來，通脹可能直到2023年底才會迴歸2％，失業率也會屆時迴歸疫情前水平。雖然美國經濟復甦好於預期，但仍較弱，寬鬆貨幣政策至少維持至2023年底。
圖：美國當前通脹、利率以及失業率
圖：疫情雖至觀點，但後續仍然是風險點
圖：SEIR模型：美國最終新冠病毒感染或達1100萬人
04
後續貨幣政策退出時點
與財政政策、大選結果密切相關
首先，大選將至，美聯儲為保持中性立場也傾向於維持當前政策基調。最新9月16日數據顯示拜登領先特朗普5.9％，較前一日下降0.9％。根據目前各州調查數據，拜登能夠確定性獲得222張選票，距贏得大選還差48票。選情較之前更為膠着，大選白熱化階段，美聯儲為保持中性立場也傾向於維持當前政策基調，但需要密切關注政策風險帶來的擾動。
其次，我們認為，2020年高企的財政赤字和槓桿率決定了貨幣政策後於財政政策退出，配合財政政策進行調整。後續我們認為，第一，在財政政策尚未退出前，流動性將維持充裕格局，美股或維持高位震盪格局，直接跌入熊市的風險偏小；其次，在財政政策逐漸退出過程中，貨幣政策也或維持寬鬆，來保證良好的金融環境。
圖：選情較之前更為膠着，拜登領先特朗普
圖：拜登距贏得大選還差48票
