代糖赤蘚糖醇生產企業山東三元生物科技股份有限公司（以下簡稱”三元生物“）近日已登陸A股。上市首日，股價大漲25%，最高曾達137.34元/股。隨後幾天，股價進入波動下行階段，截至2月15日收盤，報115.3元/股。
三元生物主營業務是赤蘚糖醇產品的研發、生產和銷售。儘管已成功上市，但其一直存在着產品結構單一、創新性不足等問題。與此同時，越來越多的玩家正湧入赤蘚糖醇市場。
業內人士認為，赤蘚糖醇市場的進入門檻和技術壁壘不高，對三元生物等主產赤蘚糖醇企業來説，其核心競爭力會慢慢衰退。
股價大漲後波動下行
2月10日，三元生物正式在深圳證券交易所創業板敲鐘上市，發行價為109.30元/股。上市首日，盤中價最高曾達137.34元/股，漲幅一度超25%，當日成交量為21.89萬手。隨後幾天，三元生物股價一直處於波動下行狀態，截至2月15日收盤，其股價為115.3元/股，較前一日微漲2.03%。
在A股市場，超過100元/股的發行價常被視作高發行價。因此，不少投資者曾對三元生物109.3元/股的發行價表示擔心，認為定價過高可能導致“破發”。對此，三元生物董秘魏忠勇在今年1月舉行的首次網上路演活動中稱，發行定價主要參考的是2021年的利潤情況。而從三元生物上市之後的表現來看，股價目前尚處在發行價之上，並未“破發”。
據招股書，2018年-2020年，三元生物分別實現營收2.92億元、4.77億元、7.83億元，淨利潤分別為6808.85萬元、1.36億元、2.33億元。2021年1-9月，三元生物實現營業收入13.05億元，同比增長132.29%。
市場方面，據沙利文研究數據，截至2021年6月，三元生物已成為全球赤蘚糖醇行業產能、產量最大，市場佔有率最高的企業，年產能達8.5萬噸。元氣森林、可口可樂、百事可樂均與其建立合作關係。其中，元氣森林是三元生物第一大客户。
香頌資本執行董事沈萌告訴新京報記者，發行價的高低與股本規模有關，不能作為衡量是否有風險的標準。而在食品產業分析師朱丹蓬看來，三元生物的高發行價凸顯了其不俗的利潤，但其整體發展還存在侷限性，隨着其他玩家持續加入，其競爭力會減弱，未來股價還會有波動。
產品結構單一
作為赤蘚糖醇全球產量最大的企業，三元生物雖有着不俗的業績，但產品結構卻十分單一。
招股書顯示，2018年至2020年，三元生物赤蘚糖醇收入佔營業收入的比重分別為84.65%、59.87%、78.80%，赤蘚糖醇毛利佔綜合毛利的比重分別為84.67%、57.06%、78.59%。在產能方面，截至2021年6月末，三元生物擁有赤蘚糖醇產能8.5萬噸，產能利用率超90%。
三元生物稱，赤蘚糖醇對公司經營業績具有重大影響。若赤蘚糖醇行業需求或供給出現重大波動，或者公司新產品研發無法達到預期，將對公司經營業績產生不利影響。
即便如此，三元生物仍看好赤蘚糖醇市場，並選擇繼續擴大赤蘚糖醇產量。根據招股書，三元生物本次擬向社會公開發行股票不超過3372.1萬股，擬募資36.86億元，其中7.7億元用於投資年產50000噸赤蘚糖醇及技術中心項目。三元生物董事長聶在建也在今年1月舉行的網上路演中稱，未來5年計劃進一步擴充赤蘚糖醇產能，鞏固公司在全球赤蘚糖醇行業的優勢地位。
對於產品結構單一，三元生物也在通過擴寬產品品類來規避風險。招股書顯示，除赤蘚糖醇，三元生物還推出羅漢果復配糖、甜菊糖復配糖、三氯蔗糖復配糖等新品種，並推動新型甜味劑產品的研發試製。
在沈萌看來，產品結構單一併不等價於風險。他表示，要看三元生物在行業中的地位、競爭格局、是否具有成本優勢以及其技術研發的保護壁壘等多方面因素。“可口可樂也是產品結構單一的公司，但並不影響市場信心。”
研發內力不足
研發是企業發展關鍵，但卻是三元生物的短板，不僅研發費用逐年走低，專利數量也遠低於同行業其他公司。
據三元生物招股書披露，2018年-2020年及2021年1-6月，三元生物的研發支出佔其營業收入的比例分別為5.13%、4.08%、3.87%、3.63%。
在專利方面，國家知識產權局公開信息顯示，截至2月15日，由三元生物單獨申請的專利僅有8項，其中4項為發明專利，另4項為授權專利。而同為代糖生產企業的保齡寶生物股份有限公司共有252項專利，其中46項為發明專利。另一家代糖生產商金禾實業財報也顯示，截至2020年12月31日，金禾實業共取得147項授權專利，其中86項為發明專利。
三元生物在招股書中稱，研發實力是企業的核心競爭力，未來公司將繼續加大在研發方面的投入，改善研發條件，優化研發技術，帶動產品創新升級，拉動企業持續發展。
此外，三元生物還在招股書中坦承存在客户較為集中的風險。2018年-2020年及2021年1-6月，公司前五大客户的銷售收入合計佔當期營業收入比重分別為45.3%、55.93%、47.87%和51.38%。
市場競爭加劇
儘管當前是赤蘚糖醇市場佔有率最高的企業，但三元生物仍面臨着激烈的競爭。
資料顯示，赤蘚糖醇是目前市場上唯一經生物發酵法天然轉化和提取製備而成的糖醇產品，適用於多種食品。隨着無糖理念的興起，各類無糖食品出圈，赤蘚糖醇也受到了各路資本的熱捧，不少企業相繼拓展生產項目，加入這一賽道。
在國內上市公司中，保齡寶、豐原藥業、華康股份都已披露赤蘚糖醇生產項目。2021年7月，保齡寶發佈公告稱，其於2020年9月開始建設的年產1.3萬噸赤蘚糖醇擴建項目已達產，同時，3萬噸赤蘚糖醇項目已開工建設；2021年8月，華康股份在回答投資者提問時稱，其年產3萬噸高純度結晶赤蘚糖醇項目已進入建設階段，計劃於2022年5月前正式投產；2021年11月，豐原藥業也曾公開表示，其年產3萬噸赤蘚糖醇項目處於調試階段，相關工作還在繼續推進。
此外，據智研諮詢發佈的《2019年中國赤蘚糖醇生產工藝及全球主要生產企業產能分佈》，國內赤蘚糖醇市場主力還有未上市的諸城東曉生物科技有限公司（以下簡稱“諸城東曉”）、淄博中舜生物技術有限公司、天津歐勞福林公司，三者2019年的產能分別是1.5萬噸、1.2萬噸、2000噸。此外，還有德州和洋生物科技有限公司、日照樸裏生物科技有限公司等中小企業也披露有投資新建赤蘚糖醇項目。
隨着眾多“玩家”加入，赤蘚糖醇這一市場也逐漸趨向產能飽和。沙利文預測數據顯示，2021年全球赤蘚糖醇總需求量約為14萬噸， 而僅三元生物和保齡寶兩家公司已披露的產能總和就已達9.8萬噸。
在朱丹蓬看來，赤蘚糖醇行業沒有太高的進入門檻和技術壁壘，未來隨着更多“玩家”加入，三元生物，保齡寶等企業的核心競爭力會慢慢衰退。
對於三元生物上市後股價波動、赤蘚糖醇擴產項目的建設進度以及產品拓展等情況，2月10日、2月15日，新京報記者多次致電三元生物，截至發稿，均未有回覆。
新京報記者 劉歡
編輯 祝鳳嵐 校對 趙琳