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高至13.5元低至1.26元！蜂助手一年半內19次股權轉讓有何隱情？| IPO稜鏡
近年來，蜂助手雖淨利潤保持增長，但經營性淨現金流卻大幅波動並出現負值。同時，該公司一度頻繁進行股權轉讓，但轉讓價格卻相去甚遠
《投資時報》研究員辛夷
每當月末手機流量不夠用的時候，人們可以選擇購買流量加油包，或許還能附贈視頻會員暢快追劇。數字改變生活，隨着人們日常消費的數字化虛擬產品越來越多，專業數字商品服務商亦迎來發展風口。
近日，互聯網數字化虛擬商品綜合服務提供商——蜂助手股份有限公司（下稱蜂助手）正式向深圳證券交易所遞交招股説明書，申請登陸創業板。
本次IPO，該公司擬公開發行人民幣普通股（A股）不超過4240萬股，擬募集資金4.54億元，將全部用於“數字化虛擬產品綜合服務雲平台建設項目”“研發中心建設項目”“智慧停車管理系統開發及應用項目”“營銷網絡建設項目”及補充流動資金。
《投資時報》研究員查閲蜂助手招股書注意到，2017—2019年及2020年1—6月（下稱報告期），蜂助手淨利潤保持增長，經營性現金流量卻大幅波動並出現負值，且應收賬款比例較高。同時，該公司在一年半時間內曾頻繁進行股權轉讓，但轉讓價格卻相去甚遠。
經營性現金流波動巨大
蜂助手前身為廣東蜂助手網絡技術有限公司（下稱蜂助手有限），2012年由羅洪鵬、區錦棠共同出資組建，2015年該公司整體變更為股份有限公司。目前，蜂助手主要業務包括數字化虛擬商品綜合運營服務、物聯網應用解決方案及技術服務三大板塊。
招股書數據顯示，報告期內，蜂助手的營業收入分別為3.66億元、2.91億元、4.23億元、2.11億元，各年度淨利潤分別為3690.47萬元、4129.87萬元、6096.83萬元、3549.63萬元。2018年受運營商“提速降費”等政策影響，該公司年內營業收入較上年減少20.40%，但報告期內淨利潤一直保持增長趨勢。
然而，《投資時報》研究員發現，在營收及淨利潤呈增長趨勢的同時，蜂助手經營活動現金淨流量卻波動明顯並且出現負值。報告期內，該公司經營活動產生的現金流量淨額分別為-1080.04萬元、351.96萬元、-935.61萬元和2459.24萬元。可以看出，2017年至2019年該公司經營活動淨現金流明顯低於淨利潤，且呈現淨流出狀態。
招股書解釋稱，出現前述情況主要是由於公司經營性應收項目逐年增加，而經營性應付增加的規模弱於經營性應收項目所致。
報告期內，蜂助手各期末應收賬款淨額分別為0.92億元、1.22億元、2.22億元和1.71億元，佔期末總資產比例分別為48.11%、32.74%、42.37%和31.34%。
應收賬款是資產的重要組成部分，對公司現金流影響重大。2020年1—6月，蜂助手加強了應收賬款管理，經營性應收項目僅略有增加，因此經營活動產生的現金流量淨額轉正為2459.24萬元；但由於經營性應付項目減少，導致經營活動產生的現金流量淨額仍低於淨利潤。
隨着銷售規模擴大，該公司應收賬款餘額有可能繼續增加，如果其重要客户無法按時支付回款或者該公司難以尋得外部資金支持，其現金流可能受到重大不利影響，進而可能影響其業務持續快速發展。
同時，蜂助手主營業務——通用流量運營服務、視頻權益融合運營服務易受相關政策及市場環境影響，若未來有關部門持續大力推行“提速降費”政策，導致運營商再次推出“不限量套餐”或進入流量價格戰等情形，將可能對該公司通用流量運營市場穩定發展造成不利影響。
蜂助手經營活動現金淨流量與實現淨利潤情況比較（萬元）
數據來源：蜂助手招股書
客户集中度逐年增高
招股書顯示，蜂助手目前已與三大運營商中國移動、中國電信、中國聯通建立了直接合作關係，且是愛奇藝、優酷、芒果TV的授權代理商。
報告期內，該公司來自前五大客户的銷售金額分別為1.2億元、1.14億元、2.3億元和1.42億元，佔當期營業收入的比例分別為32.84%、39.04%、54.42%和67.48%，集中度逐年增加。其中，來自中國移動的收入佔比分別為10.65%、16.50%、26.90%及38.17%，前者亦為蜂助手第一大客户。
《投資時報》研究員查閲招股書注意到，報告期內，蜂助手主要向廣東移動提供融合運營服務、分發運營服務，其向廣東移動的銷售收入佔比分別為0.29%、7.51%、20.98%、32.09%，增長趨勢明顯。
對此，蜂助手在招股書中表示，分省授權代理模式經市場驗證業績突出，公司與運營商合作穩定性高，業務具有可持續性，且不存在不正當競爭的情況。
而查閲該公司分發運營業務的毛利率情況，《投資時報》研究員注意到，來自廣東移動手機營業廳APP的毛利率明顯高於其他推廣方式。
招股書數據顯示，2017年，廣東移動手機營業廳分發運營毛利率為99.73%，2019年為83.04%，2020年上半年為98.70%。而2018年與廣東移動手機營業廳則沒有此項服務。
相應地，報告期內，蜂助手分發業務毛利率分別為51.45%、39.91%、59.06%、74.90%，在2018年出現明顯降低。可見，蜂助手毛利率波動受廣東移動手機營業廳影響較大。
同時，不同APP的推廣毛利率也差別較大。因此，若未來蜂助手主要客户尤其是中國移動的經營、採購戰略產生較大變化，或由於該公司服務或產品等自身原因流失中國移動等主要客户，將對其業務經營產生巨大打擊。
蜂助手前五大客户銷售金額及佔營業收入比例情況
數據來源：蜂助手招股書
“過山車”式股權轉讓價
從股權結構上來看，當前蜂助手控股股東、實際控制人羅洪鵬直接持有該公司29.33%的股份，為公司第一大股東，且基於一致行動協議實際控制該公司49.82%股份表決權。本次發行後，羅洪鵬實際控制該公司表決權股份的比例將降至37.36%，但仍為實際控制人。
不過，由於實際控制人持股比例較低，若上市後其一致行動人通過二級市場減持，或向其他股東依法轉讓股權，容易導致羅洪鵬持股比例下降，甚至引發控股權發生變更。
同時，該公司頻繁的股權轉讓也引起監管部門注意。
招股書顯示，蜂助手在2018年於全國中小企業股轉系統摘牌後至2019年12月，股權轉讓次數高達19次。其中僅2019年一年就進行了15次轉讓。而在如此頻繁的股權轉讓過程中，轉讓價格也相差巨大。
《投資時報》研究員注意到，蜂助手股東吳雪鋒於2018年5月與杭州銀湖簽署《股份轉讓協議》，以13.50元/股的價格出讓其持有的蜂助手16.00萬股的股份，交易總價216.00萬元。
蜂助手股東周慶於2018年8月與吳雪鋒簽署《股份轉讓協議》，以10.50元/股的價格，出讓其持有的蜂助手20.00萬股的股份，交易總價210.00萬元。
此後，蜂助手的股權轉讓價格再也沒有超過10.00元/股。在僅兩個月後的2018年10月30日，其股權轉讓價格就降為2.86元/股，11月接着腰斬至1.26 元/股。
而在2019年內數次股權轉讓中，價格最高者為10.00元/股，最低達到1.77 元/股，即使同一月內的股權轉讓價格也不盡相同。
蜂助手在回覆深交所問詢中表示，股權轉讓原因多是個人資金週轉，定價也是雙方協商。同時，該公司在招股書中補充説明了2018年10月後股東頻繁轉讓公司股份的原因，其表示轉讓公司股份原因合理，不存在糾正代持行為的情形，也不存在利益輸送或潛在糾紛。但是，該公司對2018年5月及8月的兩次股權轉讓卻未提及。
責任編輯：彭佳兵