2021-12-08華福證券有限責任公司林子健對華明裝備進行研究併發布了研究報告《變壓器分接開關隱形冠軍，海外市場、設備檢修、特高壓打開未來成長空間》，本報告對華明裝備給出增持評級，認為其目標價位為10.58元，當前股價為10.37元，預期上漲幅度為2.03%。
華明裝備(002270)
投資要點：
華明裝備主營變壓器分接開關的研發、生產、銷售及設備檢修。 公司成立於1995年， 2015年借殼上市， 目前已經形成分接開關、 數控設備和新能源電站承包3大業務板塊。 2021年上半年， 分接開關設備製造及檢修收入為5.47億元， 佔比80.0%，毛利貢獻接近90%，是公司盈利的核心來源。
財務分析： 2018以來，公司收入和盈利在分接開關快速增長帶動下，逐步恢復到穩定增長狀態， 經營活動的現金流顯著改善；公司毛利率和期間費用率也有較大改善， 但信用減值和資產減值拖累了公司淨利率水平；從應收賬款結構看，新能源電站承包業務短期仍有減值壓力。
變壓器分接開關隱形冠軍： 分接開關是變壓器的重要部件之一，主要用於跨省電網電力的遠距離傳輸和供電區域的調壓穩壓。公司全球市場份額為35%， 國內市佔率超過90%。 轉換成本、技術壁壘和成本優勢造就公司較深的護城河。
成長空間： 1） 分接開關規模測算： 2025年全球市場規模約為45億元，2021-2025CAGR為10%； 2） 海外業務： 未來10年海外電網投資CAGR超過5%， 公司深耕海外20年， 海外收入有望快速增長； 3） 設備檢修： 在網運行開關超過16萬台，隨着設備逐漸老化，檢修業務潛力巨大； 4） 特高壓：21年上半年公司首台國產特高壓分接開關已完成交付，打破了外資對該領域的壟斷。根據中商情報網預測，中國特高壓投資2022-2025年CAGR為11.0%，特高壓國產替代是公司成長的另一個催化劑。
盈利預測： 我們預計2021-2023年公司收入分別為15.2億元、 16.6億元、 18.3億元，同比增速分別為10.7%、 9.8%、 10.1%；歸屬淨利潤分別為4.41億元、 2.87億元、 3.42億元，同比增速52.6%、 -35.0%、 19.3%；對應2021-2023年PE分別為17.3倍、 26.6倍、 22.3倍。考慮到華明裝備在變壓器分接開關領域的龍頭地位，首次覆蓋給予“審慎推薦”評級。
風險提示： 海外業務擴張不及預期；檢修業務進展不及預期；特高壓設備進展不及預期；應收賬款減值超預期。
證券之星估值分析工具顯示，華明裝備（002270）好公司評級為2.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)