近日首都在線宣佈擬以1.6億元收購北京中嘉和信通信技術有限公司60%股權，然而公告發布次日便收到深交所下發的關注函。6月29日公司對關注函做出了回覆，但一些問題依舊存疑。
本次的收購對象中嘉和信主營業務是為客户提供數據中心規劃建設、數據中心運營、IDC託管、雲網互聯、混合IT服務、安全集成服務、智慧運維服務及定製化解決方案，業務覆蓋金融機構、銀行保險、人工智能、電商零售、交通運輸、生產製造、能源化工等行業。
首都在線表示，通過本次交易公司的IDC業務與中嘉和信的IDC業務形成規模效應，可夯實主營業務的基礎底座，降低公司業務的經營成本，提升公司核心競爭力。不過，IDC服務市場長期被三大運營商所統治，競爭也漸趨白熾化的同時整體行業的毛利率水平呈下滑趨勢，公司想在業績和份額上有所突破難度依然較大。
值得注意的是，經審計中嘉和信的賬面淨資產值為2352.64萬元，資產基礎法的評估價值為2696.85萬元，收益法的評估價值為2.67億元。而評估結論最終採用收益法，增值率達1036.84%。除了評估溢價較高外，交易還存在不少疑點，例如本次收購的資金來源、今年中嘉和信大手筆分紅5300萬元等，都引起了深交所的關注。
中嘉和信成色幾何？中嘉和信主營業務為以租賃機房模式為主的IDC業務，2021年其實現營收8130.79萬元，淨利潤2335.35萬元。公告顯示，經交易雙方友好協商，確定標的資產交易價格為不超過1.6億元，較淨資產賬面價值增值額為1.37億元。同時協議約定，中嘉和信2022-2024年度承諾淨利潤分別不低於2500萬元、2900萬元和3300萬元，首都在線將根據期間業績完成情況分階段支付收購對價。
對此，深交所要求首都在線説明本次評估增值率較高的原因，以及中嘉和信未來年度預測收入規模和淨利潤較報告期持續增長的依據、合理性及可實現性等情況。
首都在線稱，資產基礎法的結果沒有包含企業人力資源、客户資源以及企業的商譽等無形資產對股東全部權益價值的影響，而這些資源正是推動企業持續盈利的重要資源。而在收益法的評估中，則充分體現了這些不易辨認無形資產的價值，這是採用收益法估值結果的主要原因。
業績前景方面，由於IDC行業目前有強大的市場需求，也是國家政策鼓勵與支持的行業，首都在線表示：“在此背景下，中嘉和信未來有廣闊的發展前景和盈利增長空間的判斷是合理的。”公司對深交所的回覆顯示，中嘉和信近三年的收入年複合增長率為35.46%，預測期的收入年複合增長率假設為5.64%，相對謹慎。
另一個被深交所關注的問題是，公告顯示中嘉和信歷史年度毛利率穩定在45%-50%之間，遠高於同行。反觀首都在線2018年至2020年IDC業務毛利率分別為22.23%、20.86%、15.10%，而IDC行業可比公司2018年至2020年平均毛利率分別為28.34%、26.76%、28.96%。實際上，由於機房租金會佔據較大成本，通常租賃機房模式毛利率較自建機房低，中嘉和信的毛利率表現較為反常。
數據來源：公司公告
上圖中，網宿科技和首都在線的模式與中嘉和信較為類似，但毛利率遠低於中嘉和信。儘管首都在線解釋稱，中嘉和信的毛利率較高是由於中小客户佔較大比例，該類客户議價能力較弱、並且與第三方機房方簽署了5-10年合約鎖定了機櫃成本等因素，但因其規模較小，又以租賃機櫃為主營業務，未來毛利率穩定性存疑。畢竟中嘉和信2021年營收還未破億，在競爭日漸激烈的IDC市場中或將難以與一眾十幾億甚至幾十億營收規模的企業抗衡。
此外，由於中嘉和信採用租賃第三方機房的輕資產運營模式，不存在自持或自建機房，固定資產比例非常小，因此未來機房和機櫃將存在一定續租風險。截至 2022年4月30日，其固定資產淨值僅為171.18萬元，主要由用於機房運營的交換機、服務器及辦公用的電腦等組成。
值得注意的是，中嘉和信在交易前進行了突擊分紅。首都在線早在2021年9月就開始與中嘉和信進行接洽，並進行盡職調查，而中嘉和信今年1月進行了大額分紅5300萬，並且分紅後賬面現金只剩203.78萬。公告顯示分紅資金來源包括中嘉和信的銀行存款、交易性金融資產及股東(實控人)等相關方所償還的公司借款。
作為年淨利潤規模2352.64萬元的企業突然鉅額分紅而非投入運營本就令人質疑，更不用提分紅之後剩餘現金較少對公司成長性產生的影響。對此首都在線表示，截至 2022年4月30日，中嘉和信審計報告顯示中嘉和信財務賬面還持有1144.93萬元交易性金融資產，大額分紅不會對日常運營產生重大不利影響。
首都在線增收不增利，一季度由盈轉虧首都在線的主營業務為IDC服務和雲計算，2021年實現營收12.20億元，較2020年增長20.91%，其中IDC服務實現7.14億元，雲計算實現4.55億元。不過增收的同時，公司利潤卻在下滑，2021年公司實現歸母淨利潤2186.24萬元，較2020年下滑54.54%；扣非淨利潤306.89萬元，僅為2020年的十分之一。今年一季度公司更是由盈轉虧，扣非淨利潤為-1867.75萬元。
對於增收不增利，公司解釋稱，固定資產折舊費顯著增長，公司前瞻性地投資仍處於快速迭代升級階段，業績釋放需要時間。除此之外，首都在線的毛利率已連續多年下滑，2019年至2021年毛利率分別為31.55%、23.61%和21.81%，反映其盈利能力在不斷下降。
目前我國IDC服務市場以聯通、電信和移動三大運營商為基礎以及專業的IDC服務商為主體，其中三大運營商所佔的市場份額超過70%，專業的IDC服務商的市場份額相對較小。而在專業IDC服務商中，首都在線與業內其他上市公司相比不論在市場體量還是市場份額上基本都處於中下游，並且公司無自建機房，資源把握能力較弱。並且，隨着IDC服務市場競爭日益激烈，整體行業的利潤水平呈下滑趨勢，加之市場增長乏力，體量和資源方面不佔優勢的首都在線提升業績和市場份額的難度較大。因此，公司不得不靠收購來快速增厚利潤及份額。
然而據瞭解，自2018年以來國內一線城市對新建和擴建數據中心的政策日益嚴格，對PUE值、新增機架數嚴格控制，一線城市IDC的供給受限，從事相關業務的公司可能面臨較大的租賃價格漲價壓力，而首都在線與中嘉和信均主要採取租賃機房的方式運營，未來收入的穩定性和可持續性存疑。
此外，本次收購的資金來源尚不明確。由於今年2月首都在線通過定增募資6.99億元，用於一體化雲服務平台升級項目、彈性裸金屬平台建設項目及補充流動資金。而截至2022年一季度末，公司自有資金餘額為3,569.16萬元，尚不夠支付本次交易對價1.6億元，深交所要求公司説明本次收購資金的具體來源，以及是否存在變相使用募集資金收購標的資產的情形。
根據《股權收購協議》的約定，本次收購將分期進行，第一筆轉讓對價款8,200萬元的支付時間預計為2022年7月，第二筆至第四筆轉讓價款支付時間預計分別為2023年4月、2024年4月、2025年4月，也就是説短期內公司賬面資金至少要超過8200萬元。首都在線表示，一季度資金餘額較少主要是受疫情封控影響，部分客户付款延遲，目前疫情封控形勢緩解公司已收回應收賬款，截至6月29日賬面自有資金餘額相對充足，不過具體貨幣資金餘額公司並未披露。
首都在線於2020年7月上市，股價在8月達到高點43.56元后進入下行趨勢，並在去年10月創下新低9.90元。今年2月隨着定增等一系列資本運作，股價反彈至28.70元，而後一路下跌。近期隨着收購消息的放出，股價緩和上升，然而深交所的關注函再次打壓股價，截至6月29日收盤，公司股價為13.51元。（本文首發鈦媒體APP，作者/翟碧月 ）