東芝值多少錢？

編者按：本文來自微信公眾號“日經中文網”（ID:rijingzhongwenwang），作者：日本經濟新聞（中文版：日經中文網）森國司，36氪經授權發佈。

東芝已開始討論英國投資基金CVC Capital Partners的收購提議。CVC似乎提出以高出4月6日收盤價（3830日元）約3成的每股5000日元進行收購。這相當於將東芝的股票估值定為2.3萬億日元左右，不過東芝的估值受到持有4成股權的半導體存儲芯片企業鎧俠控股（原東芝存儲器控股）估值的左右。

東芝日前決定成立以副社長豐原正恭為首的內部跨部門討論組織。東芝有很多日本行政機關相關和基礎設施等長期業務較多，因此要基於CVC的提案，梳理併入基金旗下之際的理想合約和授信管理方法等受到的影響。

東芝的價值評估左右着收購的成敗，而其估值在很大程度上取決於鎧俠。關於未上市的鎧俠的總市值，分析師的估算為1.2萬億～2.6萬億日元左右，跨度非常大。東芝持有的鎧俠40％股權的估值為5000億～1萬億日元左右，存在2倍的差距。

估值產生分歧的原因是，鎧俠的業績隨着半導體存儲芯片的行情而明顯波動。

鎧俠曾計劃2020年實施首次公開募股（IPO）。但在中美對立的背景下，鎧俠對華為技術的供貨停止，業績前景的不確定性加強。總市值預期為1.5萬億日元左右，比當初計劃下降3成，結果做出了延期上市的決定。

鎧俠在巖手縣的廠房

鎧俠對華為的供貨仍未全面重啓，但其估值與當時相比明顯改變。原因是在新冠疫情下，居家辦公普及等數字化迅速推進，半導體需求正在擴大。

進入2021年後，美國半導體企業美光科技和西部數據提出收購鎧俠。美國媒體報道稱，美光和西數將鎧俠的企業估值定為300億美元規模。

利用“分類加總估值法（SOTP，把通過與其他同行企業比較利潤而得出的業務估值加起來）”，按東芝的給排水管道系統等基礎設施、電梯等樓宇各項業務，根據市場的利潤預期計算估值。將其合計數值和鎧俠的估值相加可以得出，理論上東芝的股票估值達到約2.8萬億日元左右。

截至4月6日，東芝的總市值約為1.74萬億日元，與理論值存在差異。原因之一是認為綜合性企業的複雜性降低效率、市場對估值進行折價的“多元化折價（conglomerate discount）”。此外，過去的財務造假和子公司的虛假交易、最近經營判斷被主要股東質疑等“管理風險”也被意識到。

積極股東對東芝給予更高估值。在2020年股東大會上提出3D閃存投資的股東提案，當時股價超過6500日元，總市值為3萬億日元。日本花旗證券的江澤厚太表示，“一般的機構投資者認為5000日元的買入價具有吸引力，有可能同意收購，但積極股東設想的東芝企業估值更高，難以想象其同意買入”。