2021-10-31國盛證券有限責任公司符蓉,郝宇新對水井坊進行研究併發布了研究報告《把握旺季量價齊升，費率下降業績高增》，本報告對水井坊給出買入評級，當前股價為126.66元。
水井坊(600779)
事件：公司發佈2021年三季報。前三季度公司實現營收34.2億元，同比+75.9%，歸母淨利潤10.0億元，同比+99.4%。Q3單季度實現營收15.9億元，同比+38.9%，實現歸母淨利潤6.2億元，同比+56.3%。
量價齊升帶動增長，旺季如期而至。Q3單季度公司營收同比+38.9%，分量價來看，Q3單季度公司銷量同比+29.4%至3723.1千升，噸價同比+7.3%至42.6萬元/千升，量價齊升共同貢獻增長，預計主要系1）Q2公司主動控貨使得渠道與終端庫存處於低位，Q3進入消費旺季帶動高增長；2）據酒業家報道，公司於9月底提高核心產品建議零售價，渠道在提價預期下加快備貨節奏。從產品結構來看，Q3單季度公司高檔/中檔酒分別實現營收15.6/0.2億元，分別同比+39.6%/+5.3%，產品高端化趨勢向好。Q3合同負債為8.7億元，同比+22.1%，環比提高2.3億元，預計主要來自於經銷商打款（Q2僅3275萬）。
提價與高端化戰略提升毛利率，費用率大幅下降推動業績高增。Q3單季度公司銷售毛利率為85.8%，同比+1.46%，預計一方面來自4月初公司提價貢獻，另一方面公司堅定推進高端化戰略，預計井台和臻釀八號實現高增長、井台佔比有所提升，典藏及以上產品增速預計慢於次高端產品，主要系Q2公司主動控貨為新典藏上市做準備，9月新典藏上市預計還未顯著貢獻營收。Q3銷售費用率同比大幅下降4.6pct至13.0%，主要系1）公司高端化戰略實施過程中，部分宣傳費用在Q2前置投放；2）Q3局部地區疫情擾動，公司部分營銷活動被推遲舉行。疊加管理費用率同比-0.8pct至4.33%，公司Q3歸母淨利率同比+4.4pct至39.3%，歸母淨利潤同比高增56.3%。
全年目標預計超額完成，多方面看好水井坊未來發展。年內公司展現良好增長勢頭，在20Q3單季度營收同比增長18.9%的高基數下實現38.9%的高增長，公司有超額完成營收同增43%、業績同增35%的全年目標。產品角度看，公司次高端價格帶雙產品佈局，井台與臻釀八號分別卡位，高端化戰略發力典藏，營銷費用傾斜與模式改革助力典藏發展；渠道模式角度看，公司針對典藏產品運作，由25名經銷商合資成立高端酒銷售公司，釋放渠道積極性，上市公司方面有獨立事業部對接、消費者培育部門配合，預計招商順利進行中，看好典藏未來發展；市場角度看，八大市場持續聚焦、表現出色，公司同時加碼團購與宴席市場的關注度，預計也將賦能發展。
盈利預測：考慮到公司發展態勢積極向好，上調此前盈利預測，預計公司2021-23年實現營收46.1/58.6/73.1億元（原為43.6/54.9/68.4億元），同比+53.5%/27.1%/24.7%；歸母淨利潤12.2/16.5/21.4億元（原為11.1/15.2/20.0億元，同比+66.4%/35.3%/+29.9%，當前股價對應PE為51/38/29倍，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟下行，行業增速不及預期，新品推廣不及預期。
該股最近90天內共有22家機構給出評級，買入評級16家，增持評級6家；過去90天內機構目標均價為138.87；證券之星估值分析工具顯示，水井坊（600779）好公司評級為4星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。