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文丨市值榜，作者丨何玥陽，編輯丨趙元
在去年收入、利潤等核心指標下滑之後，8月24日，碧桂園拿出了一份回暖的成績單，收入和利潤有不同程度的增長。
漲幅不同的背後是毛利率的下滑。碧桂園在房地產開發上選擇的是“薄利多銷”，毛利率的下滑，意味着利潤空間收窄。
高週轉被楊國強看做戰無不勝的法寶，也是碧桂園登上宇宙第一房企之位的重要推手。
高週轉模式除了能帶來效率提升，也會帶來一系列負面效應：因為壓縮週期，導致施工安全事故頻發，也可能會因為抽逃資金導致爛尾樓，侵害購房者的利益，監管趨嚴是可以預見的事。
在碧桂園頻頻被曝出安全事故後，2018年，楊國強提出為了立基百年，寧可放慢一些發展速度。三年過去了，碧桂園發生了哪些改變？
01、毛利率連續下降，仍踩紅線相較於去年底的多項財務指標負增長，此次碧桂園的業績表現可圈可點。
2021年上半年，碧桂園實現總收入2349.3億元，同比增長27.02%，毛利潤為462.8億元，淨利潤為224.2億元，同比僅增長2.3%，歸屬於股東的淨利潤為149.96億元，同比增長6.11%。
利潤增幅遠小於收入增幅，癥結在於毛利率逐年下滑。
地產行業比較特殊，實現銷售和確認收入之間有較長的時間差，短則一年多，長則三年。因此當前看到的收入、利潤、毛利率是前兩年的項目的最終財務成果。
碧桂園的中期發佈會上，常務副總裁程光煜稱，從2019年下半年之後，項目質量大幅度提升，2020年和2021年獲取的項目毛利率水平大概在20%—25%，預計毛利率的最低點將出現在明年。
在去年業績發佈會上，碧桂園總裁莫斌對銷售情況作出展望：公司有信心在未來三年每年錄得10%以上的權益銷售額增長。2021年上半年，碧桂園完成了階段性的任務，權益銷售3451萬平方米，權益銷售額3030.9億元，同比增長13.5%。
從銷售額上看，碧桂園已有“宇宙第一房企”的稱號，還提出每年10%以上的增速，這需要足夠的土地儲備和錢。
2020年年底，碧桂園的資產中有1.14萬億元是在建物業，也就是在施工中項目，2021年中期，在建物業略有降低，為1.13萬億元，這不必然造成無法完成10%的增速，只是一收一縮，有所相悖。
房企處於降槓桿週期，房款的回籠對於拿地補充貨值來説，十分重要。
2021年上半年，碧桂園的權益回款率為90%，這在業界是個很好看的數字。不過和自身比較，90%相較於2020年全年，下降了1個百分點，相較於2020年上半年則下滑了4個百分點。
這主要是受銀行銀行放貸“兩條紅線”的影響，按揭額度相對緊張帶來回款能力變弱，按揭週期天數也從30~40天延長到60天。
再來看外部融資，2021年中期，碧桂園的有息負債總額幾乎沒有變化，但得益於調整負債長短期結構和以低利率的負債置換高利率的負債，發生的利息支出減少了21%.
當前，碧桂園仍然踩了剔除預收款項後資產負債率這條紅線的“黃檔”房企，碧桂園給出的降為綠檔的時間也比較久—2023年，在此期間，每年有息負債的規模增速不能超過10%。
在信貸環境收縮和難以加槓桿的大背景之下，銷售持續增長不是件容易的事。
02、真的慢下來了？能為股東賺錢、受投資者歡迎的公司至少會在產品、運營效率和運用槓桿三個方面佔其一。
產品有競爭力有溢價能力表現為高毛利率，營運能力強表現為高週轉率，善於撬動更大的資金表現為高槓杆。這三個方面構成了“股神”巴菲特最看重的指標——ROE，即，淨資產收益率，這個指標代表的是股東投入的一塊錢在一年內獲得的收益是多少。
高財務槓桿行不通，為股東創造較高的收益率需要靠高毛利和高週轉。
相比於深耕一二線的房企，碧桂園20%左右的毛利率更像是薄利多銷。這背後，是三四線城市的土地彈性不大，依靠囤地模式享受土地升值的模式不適合碧桂園。
碧桂園一直是低毛利、高週轉的典範。碧桂園的董事局主席楊國強曾言：“高週轉是我們戰無不勝的法寶”“高週轉是抵抗任何風險最有效的手段”。高週轉意味着對資金的高效利用，可以減少對資金的需求，有利於滿足三道紅線的要求。
碧桂園最有名的就是“456”模式，即拿地後4個月開盤，5個月現金流回正，6個月完成資金再週轉（也有説法是，6個月完成資金回籠，8個月完成資金再週轉）。
2018年，關於碧桂園高週轉再進行提速的文件、截圖在網上廣為流傳，同樣是2018年，碧桂園頻頻被曝出工地事故，遭遇了一場信任危機。
事故頻發是否與高週轉有關？
上海奉賢區安監局對海灣鎮的碧桂園項目售樓處6層屋面混凝土澆築過程中模架坍塌事故的調查結論認定碧桂園存在任意壓縮工期的行為，對事故的發生負有責任。
頻頻被曝出安全事故後，楊國強提出為了立基百年，寧可放慢一些發展速度。碧桂園方面也召開了發佈會，現場鞠躬道歉，深感痛心與自責。
2020年5月16日晚間，廣西玉林市碧桂園鳳凰城建設工地發生電梯墜落事故，造成6人死亡；2021年3月12日，廣州市應急管理局通報稱，該市增城區金葉子酒店二期項目“11·23”較大坍塌事故是一起生產安全責任事故，事故造成4人死亡……
玉林鳳凰城事故中，調查結果認定碧桂園存在未定期進行安全檢查、未及時辦理施工方變更項目經理事項、未對監理單位報告的安全事故隱患及時處理等未盡責任。
事故的悲劇還在重複着。
2021年半年報的業績會上，碧桂園集團總裁兼執行董事莫斌表示平均開盤又提前了36天。
03、高週轉頭上的達摩克利斯之劍玩轉高週轉模式的一個核心是預售制度，預售制度能夠保證開發商在很短的時間裏收回現金流，並投入到以拿地為開端的下一個週期裏。
高週轉的模式頭頂上懸着政策方面的三把利劍，還能夠靈多久，誰也説不好。
其一是拿地要使用自有資金。
據財新的報道，一二線城市均要求，房企拿地只能使用自有資金。
中國證券報消息，2021年8月17日，濟南和蘇州兩地發佈的土地出讓補充公告中，對房企參與競拍的資金來源進行嚴格把控，包括不得直接或間接使用金融機構各類融資、房地產產業鏈上下游關聯企業借款或預付款，其股東不得違規提供借款、轉貸、擔保或其他相關融資便利等。
在執行的過程中，是否使用自有資金，有一定的監管難度，拿地的方式也可以是收購兼併。
這一條規定一方面在於禁止金融機構的資金違規流向房市，另一方面，是禁止挪用預售款用於土地競拍。
其二是預售資金監管趨嚴。
在合法的情況下，開發商預售收到的房款，需要老老實實地待在監管賬户裏，很多房企為了提高資金的使用效率，套用預售資金的亂象層出不窮。建築商和供應商那裏能拖則拖，或者用商票或者應付款先打白條。
泰禾的旗下項目就曾出現因為擅自挪用預售款資金，導致項目停工的問題。近期，恆大在湖南邵陽的項目也因為監管金額和實際銷售的金額不符，存在賬外收存和使用預售資金的行為而被暫停網籤。
有統計顯示，去年已經有二十多個省市出台了加強預售資金監管的相關政策或實施細則，今年青島、惠州、無錫、福州等地也都有相應的政策或排查，預售資金監管逐漸形成了一種趨勢性的政策。
其三是現房銷售的政策傾向。
去年3月，海南開始全面改革商品房的預售制度，對於新出讓土地建設的商品房，實行現房銷售制度。
今年杭州的第二次集中土拍，調整了競價規則，開展“競品質”試點，同時要求試點地塊實行現房銷售模式。
從政策層面上看，去年8月，經濟參考報一文中提到，住建部、人民銀行在聯合召開房地產企業座談會時，有監管人士表示，預售制度是過去房子緊缺時期的背景下所採取的政策，現階段現房供應已經足夠，那麼預售制度是否合理，下一步將加強對此方面的討論。
新華社旗下的《半月談》更是直指：要避免“爛尾樓”的民生之痛，取消商品房預售制度勢在必行。
預售制度不會在短時間內一刀砍掉。為了提升商品房的品質和保障購房者的利益，已有不少地區出台了加強對預售房款的監管和提高取得預售許可證條件的相關規定。
對於高週轉的開發商來説，資金的回籠週期會明顯變長，如果徹底一刀切，可能會拉長至兩三年，高週轉的模式就會失靈了。
這也是碧桂園的阿喀琉斯之踵。