國盛證券：給予華揚聯眾買入評級

2022-01-04國盛證券有限責任公司顧晟,汪翌雯對華揚聯眾進行研究併發布了研究報告《發力品牌運營，聚焦新技術運用，免税及新零售業務空間巨大》，本報告對華揚聯眾給出買入評級，當前股價為30.7元。

華揚聯眾(603825)

公司為老牌營銷龍頭公司，充分受益於互聯網時代的增長浪潮，客户資源+媒體資源+研發實力助力公司向品牌運營轉型. 我們根據公司發展二十餘年曆史，將公司發展歷程分為四個階段： 1） 1994 年-2001 年： 專注本土營銷，打磨公司實力； 2） 2002 年-2009 年：轉型互聯網廣告、積累媒體資源； 3） 2010 年-2020 年：投資收購上下游公司，整合地區資源，佈局海外市場，積累國內外品牌資源； 4）2019 年-至今：轉型品牌運營服務，並佈局實現虛擬人業務、免税業務落地。公司客户多為業內知名領軍企業，結構穩定、忠誠度高， 2018/2019/2020 年前五大客户銷售額佔比分別為 34.06%/47.20%/48.55%，在汽車及美妝領域擁有較大優勢。 2020 年開始，公司正式把品牌運營作為公司核心主業開始大力發展，從簡單提供廣告營銷向後端多元精細化運營服務支持轉型，開展直播帶貨等多項新業務，2020 年公司品牌運營收入佔比 6.4%。

新技術不斷突破， 虛擬形象助力營銷公司發展。 虛擬形象站上營銷風口，根據頭豹研究院， 2016-2020 年中國虛擬偶像市場規模從 3.1 億元增長至 14.8 億元，預計 2025 年有望增長至 41.6 億元，從變現場景來看， 2020 年虛擬偶像收入 30%-35%來自於廣告代言。與真人相比， 虛擬數字形象不受空間和時間的限制，營銷效率高，品牌展現效果好，伴隨元宇宙產業快速發展及技術進步，虛擬人產業發展潛力巨大。

未來看點： 積極開展免税、新零售等業務，虛擬人業務收入有望快速增長， 文博項目值得期待。免税： 公司與海旅投、 Laox 成立合資公司佈局免税業務， 從供應鏈端打造線上、線下免税業務，並打造線下實體門店。 2021 年 12 月底，海南首家 LAOX SELECT 店在三亞海旅免税城開幕，公司的免税品線上直播帶貨業務也已順利落地。 虛擬人： 公司旗下子公司騫虹文化繼 2020 年推出虛擬形象“Aimee”後， 2021 年已實現 DIOR 大秀的中景甜的虛擬形象、 Angelababy 的虛擬形象以及洛天依的虛擬形象的落地，未來有望與更多品牌展開虛擬業務合作，實現收入快速增長。 文博： 公司與秦皇陵、故宮簽署戰略合作，秦皇陵“雲上蒹葭”小程序、“故宮雲課” App 先後上線，公司重視文化復甦、文化傳承，並佈局相關文化產業，未來有望與虛擬業務協同提高展示效果。

盈利預測： 我們預計公司 2021-2023 年營業收入分別為 92.93/104.77/122.90 億元，同比增長 1.63%/12.74%/17.31%，歸母淨利潤分別為 2.31/3.22/4.34 億元，同比增長 10.3%/39.5%/34.4%。 考慮公司作為龍頭營銷公司的成長性、虛擬人、免税業務的持續推進和落地，預計公司 2022 年合理市值為 97 億元，對應 2022年 PE 30X，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示： 虛擬人技術發展不及預期、免税業務推進不及預期、品牌營銷競爭格局改變

該股最近90天內共有2家機構給出評級，買入評級2家；過去90天內機構目標均價為37.35；證券之星估值分析工具顯示，華揚聯眾（603825）好公司評級為3星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)