思派健康二度闖關港股IPO：騰訊等明星機構加持“輸血”卻深陷“增收不增利”困局｜IPO觀察

隨着“零加成”政策的出台，管理要求和維護成本均較高的創新藥處方越來越多地從公立醫院流向特藥藥房，這就加快了院外特藥藥房行業的發展。

站在特藥經營行業風口的的思派健康科技有限公司（以下簡稱“思派健康”）於是繼在2021年向港交所遞表失敗後，又在近期遞交招股書，再度向港股主板IPO發起衝擊。

值得一提的是，思派健康的背後不乏諸如騰訊、IDG等明星投資機構的身影，此次IPO則是由摩根士丹利、中金公司、海通國際等頭部券商作為聯席保薦人。

營收突飛猛進 淨利潤卻不如人意

據招股書披露，近年來公司營收快速攀升。在2019至2021年期間，公司的營業收入分別為10.39億元、27億元、34.4億元，年複合增長率達到81.96%。

從具體業務線來看，思派健康目前經營三條業務線，包含醫生研究解決方案“PRS”、藥品福利管理“PBM”、供貨商與支付方解決方案“PPS”。

以特藥藥房為核心的PBM業務，是公司最主要的營收來源。2019年-2021年期間，PBM的收入分別佔總收入的83.1%、91.9%及90.3%。按照2020年特藥收入計算，公司為國內最大私營特藥藥房。

此外，公司的另外兩項業務也做得風生水起，PRS業務經營着全國最大的腫瘤臨牀試驗現場管理組織“SMO”，PPS業務已經通過覆蓋全國的150多個主要城市的醫院、全科醫生及專家的醫療服務網絡合作夥伴達成了超過1430萬名會員。

思派健康的業務開展有序進行，在營收上突飛猛進，然而，公司在淨利潤上的表現卻不如人意。

2019至2021年，公司期內虧損分別為5.96億元、10.42億元和37.49億元。短短几年時間內，公司期內虧損擴大了5倍有餘，三年合計虧損更是超過53億元，其中2021年的淨虧損率達到-107.90%。

虧損擴大的幅度遠超過營收增長的速度，從公司的毛利率上或許可以一窺端倪。在思派健康的三大業務線中，營收佔比最高的是PBM業務，但是其毛利率在三大業務中卻是最低的存在。

以2021年為例，PBM的毛利率僅為5.9%，而同期PPS的毛利率卻高達57.4%，兩者間的差距已經大到可以用小數點的位置來對比。

PBM業務有着最高的營收比重卻有着最低的毛利率水平，這對公司整體的盈利空間產生了較大的掣肘。

值得注意的是，為了降低藥品價格、減輕患者的藥品成本負擔，國家政策一直在推進集中採購計劃。思派健康提供的藥品同樣需要面對集採政策，這可能對公司特藥藥房所售藥品的售價進一步壓制，壓縮毛利率水平，這對於PBM本身不高的毛利率水平而言，有可能雪上加霜。

騰訊牽頭加持“輸血” 一眾機構究竟看重啥？

思派健康的淨利潤表現乏善可陳。不過，好在公司背後還有騰訊等一眾明星機構的加持、“輸血”。

截至目前，思派健康已經經歷了從A輪至F輪的8輪融資，參與的機構中不乏騰訊、斯道資本、IDG資本等明星機構。

截至目前，騰訊通過全資附屬公司Tencent Mobility及由其控制的TPP Follow-on 共同擁有思派健康約27.67%的股份，為最大股東。

騰訊作為思派健康的大股東，不僅在資金方面給予支持，在公司業務的開展方面給予了幫助。

以2021年為例，思派健康向騰訊及其控制的子公司提供服務獲得684.3萬元，此外，還包括177.2萬元的購買技術支持服務金額以及368.2萬元的購買支付服務金額。

值得一提的是，思派健康的PPS業務亦有較大部分是通過騰訊支付渠道獲得的。據招股書顯示，“截至2021年12月31日，通過騰訊的支付渠道收取的總保費約為7.49億元，較2020年所收取者高出超過兩倍。預計2022年透過騰訊的支付渠道收取的總保費將增加約70%，並於2023年至2024年增加約25%至30%。”

思派健康淨利潤持續虧損，騰訊等一眾明星機構卻仍然不放棄、不拋棄——繼續投資，或許其看重的是企業背後所隱藏的行業發展趨勢。

根據灼識諮詢報告，中國的醫療健康支出規模龐大且穩步增長，由2015年的人民幣40975億元增加至2020年的人民幣73253億元，年複合增長率為12.3%。

伴隨着人口老齡化、危重疾病患病率上升，以及醫療支付格局的變化，中國醫療行業都將持續發展，也將使得行業企業持續受益。

第三方採購對內控要求高 因不合規曾被暫停售藥

風起之時，企業能夠享受行業紅利，但自身的經營質量同樣至關重要。

在招股書中，思派健康表示，為擴大特藥藥房網絡，部分特藥藥房通過第三方收購完成。

相較於自主經營開發培養的特藥藥房，第三方收購可能存在若干風險，例如難以及時、具成本效益地合併已收購的藥房、在業務中維持標準控制政策及程序，難以建立有效的管理信息及財務控制系統等。

據悉，2021年12月22日，廣東省藥品監督管理局網站公佈了《關於對廣州市伊潔試劑儀器有限公司等12家藥品經營企業採取暫停銷售（配送）藥品風險控制措施的通告》，思派健康子公司廣州市思派藥業連鎖有限公司綜合評定結論為“不符合要求”，並被暫停銷售（配送）藥品。

綜合評定結論為“不符合要求”通常情況下存在藥品質量安全隱患。對於上述子公司被處罰的具體情況，和訊財經曾致函思派健康進行問詢，但未獲公司正面回覆。

實際上，在醫療行業中，急於擴大規模導致服務質量無法及時跟上的案例並不少見，第三方收購的存在其實對思派健康的內控提出了更高的要求。

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