原標題：財説|藥品耗材遭集採“雙擊”，樂普醫療高額商譽存隱患
冠脈支架集採的“受傷者”除了微創醫療（0856.HK）之外，還有A股的樂普醫療（300003.SZ）。
年初受新冠肺炎疫情影響下，樂普醫療植入器械和醫療服務業績同比大幅下降，不過第二、第三季度器械板塊收入有所恢復。剛剛發佈的三季報顯示，前三季度樂普醫療實現收入63.87億元，同比增加8.63%，實現淨利潤19.73億元，同比增加22.38%。
近兩年來，樂普醫療股價一直在原地徘徊。2018年3月突破30元（前復權）以來，股價停滯超過2年半。期間股價經歷數次大起大落，2018年5月創下41元/股新高後的7個月，股價腰斬；在7月19日創下46.96元/股新高後，截至目前回撤超過30%。
兩輪股價下跌，分別與國家醫保局在2018年底和2020年底推行的藥品和高值耗材集中採購政策相關。在國家藥品集採中，樂普醫療有氯吡格雷和阿託伐他兩款重要產品中標，由於中標價格較低，已經對藥品收入產生拖累。另外高值耗材集採已箭在弦上，預計將重新洗牌冠脈支架市場，樂普醫療也身涉其中。
除了來自外部環境和政策的壓力，樂普醫療自身同樣面臨造血能力差，資金依賴症等頑疾，這是樂普醫療股價大起大落卻原地踏步的根源。
集採再“中招”
樂普醫療幾乎所有產品均圍繞心血管疾病市場。公司收入主要來源於藥品與醫療器械兩大板塊，合計收入佔比超過90%。
在醫療器械板塊，冠脈支架是最重要的品種。公司財報顯示，2019年樂普醫療來自支架系統的收入達17.91億元，佔該板塊收入約一半。由於冠脈支架在國內應用較為成熟，國產化率相對較高，因此被確定為今年國家醫用耗材集採的首個品種。《冠脈支架集中帶量採購文件》顯示，樂普醫療的鈷基支架意向採購量達12.06萬個，佔意向採購總量比達11.22%。
冠脈支架是經皮冠狀動脈介入手術（PCI）的核心器械，自上個世紀90年代以來，已經過多次技術迭代。目前國內應用較多的包括不鏽鋼支架、鈷基支架及生物可降解支架。此次耗材集採選擇了臨牀應用較多的鈷基支架，較低端的不鏽鋼支架與較高端的可降解支架不在其中。
樂普醫療支架產品線覆蓋高中低端市場。券商研報顯示，樂普醫療有3款不鏽鋼支架，上市時間分別為2005年、2011年和2012年；1款鈷基支架，上市時間2013年1月；最新的可降解支架，上市時間2019年2月。
此次國家耗材集採的意向採購總量達107.47萬個，由聯盟地區各醫療機構報送採購總需求的80%累加得出。這意味着樂普醫療僅有1款鈷基支架參與80%支架市場的競爭，不鏽鋼支架與定價最高的可降解支架被排除在外，將與未中標企業及其他不鏽鋼支架品種競爭剩餘的20%市場，慘烈程度不言而喻。
目前結果尚未公佈，具體的影響難以測算。但西南證券指出，當帶量採購降價60%，且物流費用和跟台費用下降50%時，企業單位產品出廠價和淨利潤分別下降3%和6%；當帶量採購降價70%，且物流和跟台費下降50%，企業單位產品出廠價和淨利潤分別下降34%和65%。因此，最終集採中標價格必定將直接影響樂普醫療器械板塊淨利潤。
樂普醫療早已嘗過集採的“威力”。2019年，樂普醫療氯吡格雷和阿託伐他汀鈣兩款產品中標藥品集採，2018年兩款產品收入分別達11.79億元和8.85億元，佔總收入比重達18.56%和13.92%。集採的影響已經開始顯現，上半年樂普醫療製劑業務收入15.46億元，同比減少5.06%。
據瞭解，2019年藥品集采采購週期原則上為2年，這意味着到2021年底很可能有再一輪集採。“一切才剛剛開始”。
資金荒再現
10月15日，樂普醫療發佈公告計劃發行可轉債募資16.38億元，其中“冠脈、外周領域介入無植入重要創新器械研發項目”擬募資11.5億元，其他項目包括新一代生物可吸收冠脈支架、生物可吸收外周支架、新一代冠脈藥物球囊等7個子項目，補充流動資金和償還債務4.88億元。
這是樂普醫療今年即將募集到的第二筆可轉債資金。今年1月，樂普醫療發行可轉債募資7.4億元，主要用於收購浙江新東港藥業股份有限公司45%股權。除了發行可轉債的途徑，今年6月，樂普醫療計劃通過定增引入戰略投資者，計劃募資總額達31.80億元。
樂普醫療有多缺錢？
2017年~2019年，樂普醫療流動比率與速動比率均呈現較快下降趨勢。以2019年底時最為嚴峻，此時樂普醫療有流動資產56.34億元，其中應收賬款21.67億元，存貨10.05億元，可變現質量並不高；另外同期51.11億元流動負債，實際上已經令樂普醫療捉襟見肘。
併購勢必需要大量資金支持。Wind數據顯示，樂普醫療負債總額由2015年23.91億元增至2020年三季度81.30億元。對於樂普醫療而言，唯有通過頻繁的直接融資，才能解決高負債的難題。
2016年、2017年，樂普醫療連續兩次定向增發分別募資12.80億元和7.19億元。如此頻繁的直接融資，實際上在不斷攤薄每股股東權益，2015年以來公司收入與淨利潤增長都超過1倍，但對於持有少數股份的個人投資者而言，其回報並不對等。
此外，併購另一項副作用是高額的商譽。樂普醫療商譽金額由2015年17.99億元一路增長至2020年三季度27.96億元。截至9月30日，樂普醫療商譽佔總資產的比重達14.86%。
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責任編輯：逯文雲