中金：碳中和背景下 聚焦鋼鐵行業新格局與投資機會
市場認為鋼鐵板塊的投資機會只源於環保政策邊際收緊背景下，市場對供給收縮及產品漲價預期的強化，不具有持續性。而我們認為在碳中和背景下，鋼鐵行業的供需格局、競爭格局及所處產業鏈格局都會出現深刻積極的變化，超市場預期。新格局下鋼鐵行業集中度提升趨勢加速，龍頭鋼企噸鋼盈利有望持續擴張，強者恆強。目前仍處於低預期、低估值階段的鋼鐵板塊龍頭有望迎戴維斯雙擊。
摘要
勝似供改，本輪鋼鐵供給收縮有望重塑行業供需格局。碳中和背景下，鋼鐵作為工業部門第一大碳排放來源，減排首當其衝，而產量削減是最為有效的方式。我們觀察到工信部已多次在重要會議上強調實現鋼材產量壓降，疊加鋼鐵重鎮唐山在環保政策上大幅收緊以佐證，我們認為21年鋼鐵產量實現壓降是大概率事件。而這一輪供給的收縮對鋼鐵行業供需格局及鋼價影響或更甚於上輪供改，主要原因一是上輪供改後，行業不合規產能退出，產量則持續上升，產能利用率已達高位；二是供改後行業嚴禁新增產能，產能置換政策不斷收緊，同時此前鋼企依靠優化工藝，添加廢鋼等手段提升產量已達瓶頸，行業供給將長期受限。本輪鋼鐵產量的壓降加速了鋼鐵供給擴張週期的結束，而需求穩中有升，高產能利用率下的行業供需錯配或使本輪鋼價上漲幅度及持續性均超上輪供改。
優勝劣汰，行業加速走向集中，“馬太效應”有望進一步顯現。碳中和背景下，綠色製造能力及研發能力逐漸成為鋼鐵企業的核心競爭力，行業由純粹成本競爭轉向綜合能力競爭。節能減排能力差、效率低下的鋼廠面臨高昂的環保成本及產量上極大約束的雙重打擊，且難以通過大額的資本開支升級環保設備，將逐漸退出市場。而實力雄厚的龍頭鋼企則憑借自身的成本及綠色製造優勢不斷擴張市場份額，持續提升自身行業定價權及上下游議價權，盈利能力進一步提升。鋼鐵行業優勝劣汰、集中度提升的趨勢有望加速，龍頭企業的“馬太效應”有望顯現。
產業鏈地位有望提升，原料成本對行業盈利的制約或逐漸減小。從短期來看，粗鋼產量的壓降將直接影響鋼鐵上游原料行業的供需格局，我們認為原料價格，尤其是焦炭價格將高位回落：鐵礦方面，隨着淡水河谷關停礦區的逐漸復產及海外礦山在盈利刺激下新建產能的投產，疊加需求端受我國粗鋼產量壓降影響萎縮，鐵礦供需缺口將大幅收窄，螺礦比或逐漸回升。焦炭方面，21年置換產能將逐漸投產，供需偏緊的局面將進一步緩解，焦炭價格有望高位回落。中長期來看，伴隨行業集中度的逐漸提升，疊加供需格局的積極變化，我們認為鋼鐵行業在黑色產業鏈中的地位有望提升，對主要原料，尤其是鐵礦石的議價能力將不斷加強，原料成本對行業盈利的制約將逐漸減小，鋼企噸鋼盈利有望持續擴張。
從板塊內部來看，我們認為21年製造業需求強於建築業需求，疊加電弧爐產能主要為建築材，相對受限更小，供需格局板材強於長材。碳中和背景下，鋼鐵行業優勝劣汰，行業“馬太效應”會逐漸凸顯。另一方面，電弧爐有望迎加速發展，建議關注石墨電極龍頭。
風險
宏觀經濟加速下滑；貨幣政策超預期收緊
正文
本輪鋼鐵供給收縮有望重塑行業供需格局
21年鋼鐵產量壓降為大概率事件，且本輪供給收縮有望重塑鋼鐵行業供需格局，對鋼價的影響幅度及持續性或超出2016-2018年供改。
碳達峯、碳中和目標在國家層面被反覆強調，體現政府推進碳減排工作的決心
國家層面反覆強調實現碳達峯、碳中和目標，並將做好碳達峯、中和工作定位為2021年重點任務。自2020年9月在第七十五屆聯合國大會上首次提出“我國二氧化碳排放力爭於2030年前達到峯值，努力爭取2060年前實現碳中和”的目標後，我國領導人先後6次在國際會議上提及該目標，充分體現出我國對實現碳達峯與碳中和目標的決心。此後，中央經濟工作會議明確提出將“做好碳達峯、碳中和工作”作為2021年的八項重點任務之一。同時，工信部等國家重要部委也紛紛針對實現該目標制定路線方針並表達了堅決實現的決心。
鋼鐵行業碳減排責無旁貸，而產量削減是實現碳減排最為有效的方式
作為工業部門第一大碳排放來源，鋼鐵行業碳減排是我國實現碳中和目標的重要一步，且產量削減是鋼鐵行業最為有效的減排手段。根據CEADs，2017年我國鋼鐵行業碳排放量分別佔全國/工業部門碳排放量的18%/47%，為工業部門最大的碳排放來源。同時，鋼鐵行業也是工業部門最大的污染物排放來源。據生態環境部數據，2018年全國鋼鐵行業顆粒物、、氮氧化物排放量分別約163.6/68.3/92.9萬噸，為全部工業行業第一。從實現碳減排的方式來看，電爐冶煉作為目前鋼鐵行業最成熟經濟的減排手段，卻為主要原料廢鋼資源的供應所制約。產量削減是鋼鐵行業實現碳減排最為有效的方式。
圖表：鋼鐵行業是工業最大的碳排放來源
資料來源：CEADs，中金公司研究部
圖表：鋼鐵行業是工業最大的污染物排放來源
資料來源：生態環境部，中金公司研究部
2021年鋼鐵行業產量壓降是大概率事件
工信部多次在重要會議提及要堅決壓降鋼鐵產量。自2020年12月來，工信部在重要會議上多次提及鋼鐵行業壓減產量是落實我國碳達峯、碳中和目標的重要舉措。此外，工信部還具體提出將從四個方面促進鋼鐵產量的壓減：1)嚴禁新增鋼鐵產能；2)完善產能置換辦法和項目備案的政策措施；3)推進鋼鐵行業的兼併重組；4)堅決壓縮鋼鐵產量，確保2021年全面實現鋼鐵產量同比下降。我們認為從工信部的表態來看，鋼鐵行業2021年大概率將執行比市場預期更為嚴格的產量引導措施，以最終實現全年鋼鐵產量的同比下降。
唐山環保政策明顯收緊為最好佐證，我們認為21年鋼鐵產量實現壓降是大概率事件。我們觀察到與往年相比，2021年唐山市3月鋼鐵行業環保限產政策明顯收緊，將按照企業1-2月在線監測數據的平均值作為基準量，重新核定排放量，按照績效分級實施差異化管控。21年唐山限產政策與往年相比引入了新的總量減排機制，同時在限產比例、分級標準及處罰力度上均明顯嚴格。我們認為唐山環保政策的大幅收緊是21年我國鋼鐵環保政策進一步趨嚴的信號，全年實現產量壓降成為大概率事件。
產能利用率處於高位疊加供給將長期受限，本輪鋼鐵供給收縮有望重塑行業供需格局
2016-2018年供給側改革後，鋼鐵行業去產能的同時，粗鋼產量持續上行，行業產能利用率升至高位。2016~2018年，鋼鐵行業合計淘汰1.45億噸粗鋼產能及1.4億噸地條鋼產能，粗鋼產能下降至2018年的11.5億噸，較2015年下降6.5%。與此同時，粗鋼產量在盈利刺激下持續上行。2020年全國粗鋼產量高達10.65億噸，同比2015年上漲25.44%。行業產能利用率不斷提高，我們測算2020年我國粗鋼產能利用率已上升至84%以上，較2015年提高近15ppt，而行業主要產品螺紋鋼及熱軋卷板產能利用率亦顯著提升。
圖表：2013~2020E粗鋼產能利用率不斷提高
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：2015~2021熱軋板卷及螺紋鋼產能利用率明顯提升
資料來源：鋼聯數據，中金公司研究部
圖表：2017年後行業螺紋鋼價格有所下滑
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：2017年後行業噸鋼毛利持續下滑
資料來源：Wind，中金公司研究部
產量壓降加速了鋼鐵供給擴張週期的結束，我們認為未來鋼鐵供給將長期受限，難有增量。2018-2020年，我國粗鋼產量平均增速為近7%，我們認為21年產量壓降加速了鋼鐵供給擴張結束，未來2-3年鋼鐵供給難有增量，主要有以下兩個原因：1)鋼鐵企業通過技改，轉爐添加廢鋼等手段提升產量已基本到達瓶頸，繼續通過提升產能利用效率以提升產量的空間已然很小；2)供改後行業嚴禁新增產能，同時產能置換政策不斷收緊，重點區域減量置換比例不斷提高且產能置換限制區域擴大。我們認為在產能增量受限，產能利用效率難以繼續提升的背景下，鋼鐵行業產量壓降加速了鋼鐵供給擴張週期的結束，未來鋼鐵行業供給將長期受限，難有增量。
勝似供改，21年鋼鐵供給收縮有望重塑行業供需格局，對鋼價的影響幅度及持續性或超出16-18年供改。根據鋼鐵行業2019~21年的鋼鐵行業供需格局，我們對鋼鐵供需曲線進行了推演。2019~20年，鋼鐵需求整體穩中有升，需求曲線右移，同時供給端的有效產能產量齊升，且增速高於需求，供給曲線右移幅度更大，導致均衡鋼價下滑。而2020~21年，我們認為2021年鋼鐵供給將受制約，產量及有效產能將大概率收縮，鋼鐵供給曲線左移並且斜率增大，而需求依舊穩中有升，在整體產能利用率已升至高位的背景下，2021年鋼價彈性將顯著超過19~20年。21年3月唐山限產消息催化引起鋼價的大幅上漲一定程度上驗證了我們的觀點。中長期來看，鋼鐵供給將長期受限，難有增量，而需求仍將穩中有升，鋼價中樞有望長期保持高位。
圖表：2021年鋼價彈性將高於2019-20年
資料來源：中金公司研究部
圖表：我們預期鋼鐵行業供給過剩局面將扭轉
資料來源：Wind，中金公司研究部
鋼鐵需求未來2-3年有望保持穩中有升，細分來看板材強於長材
2021年建築用鋼需求不必悲觀
融資受限背景下2021年房企加速推盤模式有望延續，地產開工不弱，同時基建相對平穩，建築用鋼需求整體不必悲觀。在“三道紅線”新規發佈後，融資進一步受限，地產商難以通過加槓桿拿地進行擴張，積極開工並銷售以消化現有土地庫存的加速推盤模式成為地產商的最佳選擇。展望2021年，我們認為在當前銷售高增速的背景下，新開工不必悲觀，地產投資的韌性仍將存在，中金地產組認為21年地產開工增速有望達到約6%。基建用鋼方面，中金建築組預期2021年基建投資亦有望維持同比3-4%增速，我們判斷整體建築用鋼需求有望保持平穩。
圖表：主要房企土地庫存維持上升趨勢
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：房屋新開工面積逐漸回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：商品房銷售面積持續回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
製造業需求強勢，21年整體鋼材需求有望保持上行趨勢
中國製造業全球率先復甦，製造業投資有望伴隨工業企業利潤的修復而持續回升，製造業用鋼需求有望保持強勢。得益於全球領先的疫情管控能力，我國製造業率先復甦，工業增加值自2020年下半年迅速恢復，工業企業利潤也隨之快速增長，2020年全年工業企業利潤同比增速回升至7.6%。我們觀察到工業企業利潤的修復領先於製造業投資，我們認為21年我國製造業投資有望伴隨工業企業利潤的修復而持續回升，並帶動全年製造業用鋼需求保持強勢。
圖表：中國製造業領先美國率先復甦
資料來源：Wind，國家統計局，中金公司研究部
圖表：製造業利潤恢復先於固定資產投資完成額
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：工業企業利潤持續修復
資料來源：Wind，中金公司研究部
中外鋼材價差不斷增大疊加美國補庫需求，預期2021年鋼材出口保持高位，提振鋼鐵需求。自2020年下半年起，中外鋼價價差持續回升。以中美價差為例，相比2020年內低點，熱軋、冷軋板中美價差已分別提升677、607美元/噸至593、650美元/噸。此外，我們還觀察到美國產成品庫存不斷去化，目前處於歷史低位，補庫需求強烈。我們認為在高價差刺激及美國補庫需求的雙重作用下，2021年我國鋼鐵出口有望保持高位，進一步提振鋼鐵需求。
圖表：中美鋼材價差不斷擴大
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：美國產成品庫存持續去化
資料來源：Wind，中金公司研究部
製造業主要下游需求均有望保持回升趨勢。我們觀察到2020年下半年，製造業主要下游機械、汽車以及家電景氣度均持續回升。由於2021年出口大概率偏強，我們預期2021年三大主要製造業下游行業整體景氣度仍有望保持回升趨勢，製造業需求將穩步提升。
圖表：汽車產量持續回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：空調產量持續回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：挖掘機產量持續回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
中長期來看，我國鋼鐵需求有望在未來2-3年保持增長
參考日韓經驗，中國城市化率仍未達到粗鋼產量增速拐點，鋼鐵需求在中長期仍有望保持穩中有升的趨勢。對於供給相對過剩的鋼鐵行業而言，粗鋼產量基本由需求及價格而決定，所以粗鋼產量某種程度上也代表了需求。截至2019年，我國城鎮化率為60%，仍處於相對較低水平，距離日韓粗鋼產量出現零增長或負增長的75%以上的城市化率仍有提升空間，中長期來看，我們認為我國鋼鐵需求大概率在未來兩到三年保持穩健增長。
圖表：城市化率到達75%後日本粗鋼產量增速下滑
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：城市化率到達80%後韓國粗鋼產量增速下滑
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：中國城鎮化率仍處於相對較低水平
資料來源：Wind，中金公司研究部
細分來看，我國板材需求中長期增長空間較大。目前我國人均長材產量已達到較高水平，而人均板材產量較發達國家差距較大。我國人均長材產量於2000年後快速增長至2014年峯值0.38噸/人，之後保持相對穩定。發達國家如美、日人均長材產量分別為0.06、0.23噸/人，對比來看，目前我國人均長材產量已經達到較高水平。而目前我國人均板材產量為0.24噸/人，而日、韓分別為0.48、0.93噸/人，我國板材產量尚有較多的上升空間。此外，從板材長材比例來看，目前我國板長比為0.69，而海外主要發達國家均處於1.6以上水平，隨着我國製造業持續轉型升級，我們預期我國板材長材比例將逐漸上升，中長期來看板材需求增長空間較長材更廣闊。
圖表：我國人均長材產量已升至較高水平
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：我國人均板材產量仍低於主要發達國家水平
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：我國人均粗鋼產量低於日韓人均粗鋼產量
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：我國板材長材產量比值遠低於主要發達國家
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：鋼鐵需求回顧與預測
資料來源：Wind，中金公司研究部
優勝劣汰，行業加速走向集中，“馬太效應”有望進一步顯現
碳中和引導機制的引入將使鋼鐵行業競爭格局出現兩極分化
為實現“碳達峯、碳中和”，鋼鐵行業大概率將引入如碳交易及總量減排等引導措施，其原因有以下兩點：1)引導機制可提升鋼企由高爐轉低碳排放量的電爐生產的動力，鋼企可用碳交易獲取的額外收入來彌補由於高爐轉電爐而造成的成本上升的損失。2)依靠行業自身主動減排難以實現，引入引導機制可加速行業碳排放量的下降。根據BP公司數據，近20年來中國二氧化碳總排放量持續上升，2019年增速仍達3.4%，由此説明，僅靠碳排放主體自覺減排實現碳達峯及中和目標的可能性不大，需採取有效引導措施以加速減排。從海外經驗來看，日本東京都於2010年4月實行碳交易體系，根據BP公司，自2013年起，日本二氧化碳排放量也已連續下降7年，可見引導機制對於行業減排有着顯著的積極作用。
圖表：電爐年均噸鋼成本明顯高於高爐年均噸鋼成本
資料來源：Wind，中金公司研究部注：2012年年均成本自6月起計算
圖表：2013年起日本二氧化碳排放量連續下降7年
資料來源：BP，中金公司研究部
碳中和背景下，鋼鐵行業由純粹的成本競爭轉向綜合能力競爭
碳中和背景下綠色製造能力成為企業核心競爭力
碳中和背景下，綠色製造能力強的企業將憑藉自身優勢不斷擴張規模，提升盈利能力，綠色製造能力將成為企業核心競爭力，原因有二：1)碳税或碳交易的引導機制影響鋼企生產成本。綠色製造能力差的鋼企需要付出高昂成本以購買碳排放額度，因而生產成本大幅增長；2)總量減排機制下，綠色製造能力差的鋼企將被迫減產停產，產量受到極大約束。我們認為綠色製造能力強的鋼企未來將憑藉自身的綠色製造優勢進一步獲得綜合成本優勢，擴張市場份額，盈利能力持續提升，綠色製造能力將成為鋼企核心競爭力之一。
圖表：華菱鋼鐵噸鋼能耗處於較低水平
資料來源：公司年報和社會責任報告，工信部，中金公司研究部注：由於各家企業可能採用了不同的第三方核查機構，故在橫向對比時，碳排放結果可能存在一定差異
圖表：普碳鋼企業噸鋼顆粒物排放量存在較大差異
資料來源：Wind，中金公司研究部
研發能力重要性進一步凸顯，成為鋼企重要的核心競爭力
研發能力對鋼企盈利能力的影響進一步凸顯，成為鋼企重要的核心競爭力，主要原因有二：1)研發能力更強的鋼企將在發展新型低碳冶金技術(如發展包括氫能冶金等節能減排技術)中佔據先機，降低噸鋼排放，率先降低生產成本，擴大成本優勢；2)研發能力具有優勢的鋼企能夠持續優化產品結構，提升優特鋼產品比例，以提升企業的噸鋼盈利能力，同時降低噸鋼中的鐵用量，從而降低噸鋼環保成本。我們認為研發能力較強的龍頭鋼企未來將憑藉自身的研發能力率先實現噸鋼綜合成本的下降，整體競爭優勢將進一步凸顯，盈利能力有望持續提升，研發能力也將成為未來鋼企重要的核心競爭力之一。
圖表：方大特鋼、寶鋼股份等行業龍頭企業具備較強盈利能力
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：板材龍頭企業專利數量明顯佔優
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：板材龍頭企業研發支出水平處於行業前列
資料來源：Wind，中金公司研究部
優勝劣汰，行業加速走向集中，“馬太效應”有望進一步顯現
鋼鐵行業優勝劣汰、集中度提升的趨勢有望加速
優勝劣汰，未來鋼鐵行業加速走向集中，龍頭鋼企強者恆強。目前中國七大碳市場平均噸碳價格超過24元，對於處於成本曲線較高位置的鋼企已是難以承受的負擔。我們認為未來節能減排能力差、效率低下的鋼廠將面臨高昂環保成本及產量極大約束的雙重打擊，且難以通過大額資本開支升級環保設備，逐漸退出市場。而龍頭鋼企則憑藉自身的成本及綠色製造優勢不斷擴張市場份額，持續提升自身行業定價權及上下游議價權，盈利能力進一步提升。
圖表：中國七大碳市場平均單噸價格超過24元
資料來源：中國碳排放交易網，中金公司研究部
圖表：安陽鋼鐵近年環保治理投入達44億元
資料來源：中國鋼鐵工業協會，中金公司研究部
碳中和背景下，電爐有望迎快速發展，或不再是行業“邊緣供給”
電弧爐有望加速發展，或不再是行業“邊緣供給”。一方面是電爐鍊鋼技術是目前最成熟、經濟的碳減排技術路徑。根據我們測算，2019年電爐噸鋼碳排量為0.39噸，約為高爐的23.2%，減排效果卓越，是鋼鐵行業實現碳中和的必經之路。另一方面是碳中和背景下，引導機制的引入將使長流程鋼企的環保成本提升，而電爐的主要原料廢鋼的價格有望隨着廢鋼資源的豐富逐漸下行，電爐產能有望成為具備成本優勢的鋼鐵供給，加速提升長流程鋼企轉型電弧爐鍊鋼的趨勢。2019年我國電爐鋼產量約佔總產量的10%，而歐美等發達國家佔比超40%，我們認為在碳中和背景下我國電弧爐將迎來加速發展的機遇。
圖表：中國電爐粗鋼產量逐年上升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：廢鋼供應快速上升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：高爐電爐鍊鋼成本差距逐漸縮小
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：未來長期電弧爐鍊鋼成本低於高爐
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：中國電爐鍊鋼產量佔粗鋼比例遠低於美國
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：未來電爐鍊鋼比例將逐步上升
資料來源：Wind，中金公司研究部
產業鏈地位有望提升，原料成本對行業盈利的制約或逐漸減小
鐵礦：2021年供需缺口大幅收窄，螺礦比有望逐漸回升，全年礦價中樞或仍保持相對高位
我們預期2021年鐵礦供需缺口將大幅收窄。2020年以來受疫情影響，鐵礦供給收縮價格大幅上漲，嚴重壓縮鋼企利潤空間。我們觀察到2021年下半年海外非主流礦山在盈利刺激下將有眾多礦山項目投產，總產能超6000萬噸，疊加淡水河谷關停礦區的逐漸復產，2021年全球鐵礦供給有望達到22.92億噸，同比2020年上升近1億噸。而鐵礦需求端受我國粗鋼產收縮影響而萎縮，我們預期2021年全球需求增量為5900萬噸，鐵礦供需缺口將大幅收窄。
鐵礦供需缺口收窄背景下，螺礦比有望逐漸回升。我們觀察到目前螺紋鋼與鐵礦價格比為4.37，處於歷史低位。回顧供改時期，產能持續去化使得鋼鐵供需格局持續向好，而鐵礦在2016-2018年處於供大於求的狀態，供需格局的差異使得螺礦比出現明顯的上行，峯值到達11附近。我們認為本輪鋼鐵供給收縮疊加鐵礦供需缺口的大幅收窄或使螺礦比再次演繹供改時期的變化，或呈現逐漸回升的趨勢。
圖表：目前螺礦比處於歷史低位
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：鐵礦石活躍合約期貨價格已明顯回落
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：鐵礦庫存正逐步回升
資料來源：mysteel，中金公司研究部
圖表：2021下半年至2021年新投產礦山項目數量可觀
資料來源：中國礦業網，中金公司研究部
圖表：2021年全球鐵礦供需缺口大幅收窄
資料來源：Wind，中金公司研究部
全球經濟復甦且流動性大概率維持寬鬆疊加供給收縮下鋼價偏強，判斷2021年鐵礦價格中樞仍將維持高位。我們認為2021年鐵礦價格中樞仍將維持高位，主要有三點原因：1)儘管供需缺口大幅收窄，但在全球經濟復甦背景下，海外需求的逐步復甦使得鐵礦供需格局依然相對偏緊。2)美聯儲的擴表仍在延續，全球流動性2021年大概率不會收緊，利好全球大宗品價格。3)在供給收縮背景下，鋼價偏強，供需偏緊的鐵礦價格難以大幅下降。整體來看，我們認為2021年全年鐵礦價格將從目前的歷史高位逐漸回落，整體中樞仍將維持120美金附近。
圖表：全球流動性寬鬆下，鐵礦價格持續上行
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：美聯儲持續擴表
資料來源：Wind，中金公司研究部
焦炭：供需偏緊局面有望緩解，焦炭價格或高位回落
置換產能逐漸釋放，供需偏緊局面有望進一步緩解，預期焦炭價格將回落。目前焦炭庫存正持續回升，顯示出供需偏緊的現象已逐漸緩解。我們認為未來焦炭價格將持續走弱，一是從歷史來看，1000元/噸的噸焦盈利難以長期維持，尤其在供需緊平衡的局面緩解後，焦炭價格大概率將受鋼企打壓而逐步下調。二是焦炭眾多產能置換項目將逐漸投產，我們預期2021年焦炭將淨增加產能3686萬噸。未來供需偏緊局面將逐漸緩解，焦炭價格有望高位回落。
圖表：焦炭產能利用率上升
資料來源：mysteel，中金公司研究部
圖表：噸焦盈利達到歷史高位後回落
資料來源：mysteel，中金公司研究部
圖表：焦炭價格逐步下調
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表：焦炭供需差縮小總庫存明顯上升
資料來源：mysteel，中金公司研究部
圖表：2021年焦化產能持續釋放
資料來源：mysteel，中金公司研究部
產業鏈地位有望提升，原料成本或不再是鋼企盈利的制約
中長期來看，鋼鐵行業在黑色產業鏈中地位將逐漸提升，原料成本或不再是鋼企盈利的制約。中長期來看，伴隨鋼鐵行業集中度的逐漸提升，疊加供給過剩局面的扭轉，鋼鐵行業在黑色產業鏈中的地位有望提升，對主要原料，尤其是鐵礦石的議價能力將不斷加強，原料成本將不再是行業盈利的制約，鋼企盈利有望持續擴張。
風險提示
宏觀經濟加速下滑
2020年疫情過後我國宏觀經濟逐步修復，若2021年宏觀經濟加速下行，鋼材的下游需求將放緩，鋼鐵需求下降將壓制鋼價的上漲。
貨幣政策超預期收緊
2021年整體貨幣政策較為寬鬆，如果貨幣政策出現超預期收緊，則流動性收縮將壓制鋼價上漲。
（文章來源：中金點睛）