自我們提出“復甦牛”以來，引起市場各界高度關注與廣泛討論，因此我們將針對不同視角的問題，分期彙報我們的思考，每期討論一個小問題。例如，近期一個非常有代表性的問題是，投資者和我們討論“復甦牛”下，如何看待新經濟與舊經濟板塊關係。我們將在本期週報中予以彙報我們的觀點。另外，近期和投資者交流，部分投資者傾向用“紅五月”或者“兩會預期”來定義當前行情，我們認為未來幾個月，A股的核心不是精準把握小波動，而是要確保把握住“復甦牛”的大趨勢。我們認為 “兩會”結束並不會是“復甦牛”的結束。
上週，我們在《十論“復甦牛”之一：高質量復甦》報告中指出，當前的這一輪復甦是新經濟產業引領的復甦，我們將其定義為“高質量復甦”。我們認為“復甦牛”的機會不是結構性的，而是全局性的，但是也要看到，這一輪復甦，新經濟產業整體供需格局更優，復甦速度更快。
近期我們與投資者交流，有一個代表性的擔憂是對海外經濟的悲觀，認為海外經濟復甦的不確定性與風險依然較大，我們認為，需要看到海外對疫情的應對也是一個動態的學習和進步的過程，無論是從當前海外復工情況，還是從海外資產價格中所隱含的預期，海外經濟復工與復甦的前景並不悲觀。當前A股流行的共識是迴避外需，但我們認為需要看到的是，一旦海外經濟從疫情中走出來，那麼其改善彈性更大，這對於A股中對外依存度較高行業的業績將有較為明顯提振。
我們預計A股仍將受益於流動性、盈利與風險偏好的持續邊際改善，呈現震盪向上趨勢，市場如因外部擾動出現短期回調，積極關注佈局機會。近期行業重點關注：新能源汽車、軍工、半導體、雲計算、互聯網、通信、券商、航空等，主題重點關注自主可控、衞星互聯網、湖北區域振興等。
■風險提示：
1．海外疫情超預期，2．全球經濟低預期，3．政策寬鬆低預期等。
正文
本週受到海外市場擾動影響，A股整體呈現震盪下行。上證綜指，中小板指，創業板指漲跌幅分別為-0.93%，-0.93%，-0.04%。從行業指數來看，本週電子（2.17%），家用電器（1.09%），食品飲料（0.99%），商業貿易（0.78%），國防軍工（0.76%）等行業表現較好，農林牧漁（-3.88%），休閒服務（-3.31%），汽車（-2.52%），鋼鐵（-2.28%），建築材料（-2.08%）等行業表現靠後。
五一期間，很多投資者對節後市場走勢表示忐忑，我們在5月5日報告《無懼擾動，把握“復甦牛”中期趨勢》中明確提出，未來一個階段，基本面趨勢的核心關鍵詞是“復甦”。伴隨着全球經濟停擺的結束，在史無前例的貨幣和財政政策支持下，我們預計全球經濟將走向復甦，A股有望迎來“復甦牛”。我們認為“復甦牛”的根基來自於三個超預期：全球政策協同超預期，經濟修復超預期，國內改革超預期。
上週，我們在《十論“復甦牛”之一：高質量復甦》報告中指出，當前的這一輪復甦是新經濟產業引領的復甦，我們將其定義為“高質量復甦”。我們認為“復甦牛”的機會不是結構性的，而是全局性的，但是也要看到，這一輪復甦，新經濟產業整體供需格局更優，復甦速度更快。
近期我們與投資者交流，有一個代表性的擔憂是對海外經濟的悲觀，認為海外經濟復甦的不確定性與風險依然較大，我們認為，需要看到海外對疫情的應對也是一個動態的學習和進步的過程，無論是從當前海外復工情況，還是從海外資產價格中所隱含的預期，海外經濟復工與復甦的前景並不悲觀。當前A股流行的共識是迴避外需，但我們認為需要看到的是，一旦海外經濟從疫情中走出來，那麼其改善彈性更大，這對於A股中對外依存度較高行業的業績將有較為明顯提振。
我們預計A股仍將受益於流動性、盈利與風險偏好的持續邊際改善，呈現震盪向上趨勢，市場如因外部擾動出現短期回調，積極關注佈局機會。近期行業重點關注：新能源汽車、軍工、半導體、雲計算、互聯網、通信、券商、航空等，主題重點關注自主可控、衞星互聯網、湖北區域振興等。
1．
外需復甦具備彈性，進度有望超預期
近期我們與投資者交流，部分投資者對於海外復工進度較為悲觀，我們認為未來海外經濟復甦的速度和幅度都將超市場預期，外需對於中國經濟和A股企業盈利的貢獻也將超市場預期。
市場的一個主要擔心在於歐洲復工中的疫情再爆發，導致復工進度緩慢甚至經濟再次進入停擺。實際上，歐洲復工是在亞洲經驗基礎上，同時已經非常重視社交距離和口罩等防護，從實際情況看歐洲早復工各國或區域並未出現疫情擴散，未來歐洲復工節奏可能進一步加快。
同理，我們認為美國復工情況將與歐洲接近。考慮到美國當前仍處於復工初期，預計整體復工進度將進一步加快。
美國高頻數據持續改善。具有前瞻性的美國經濟週期研究所ECRI領先指標為120.1，較前週上升2.0個百分點，顯示美國經濟預期改善。從勞動力市場來看，首次申領失業金人數連續六週回落，當前已降至298萬人。從消費需求來看，ICSC-高盛連鎖店銷售同比增速-17.5%，較前周降幅縮窄1.9個百分點；美國紅皮書商業零售銷售周同比-7.5%降幅較前周縮窄1.8個百分點。從能源需求看，本週原油庫存變動實際公佈減少74.50萬桶，預期增加432萬桶，前值增加459萬桶。從能源生產來看，本週美國石油鑽井數量降至339部，創歷史新低。
從大類資產表現來看，5月以來原油和工業金屬價格上漲，債券價格下跌，也反映了市場對於經濟復甦的預期在不斷上升。尤其值得關注的是近期市場對於能源價格預期的修正，也預示着未來全球需求的復甦將超過市場預期。依據EIA數據，預計2020年5月底全球原油需求將到達7999萬桶/天，較4月的7634萬桶/天回升365萬桶，而到2020年7月，需求有望回升至9279萬桶/天，供需將重新迴歸平衡，而到2020年10月份，全球原油需求將恢復至1億桶/天，達到2019年水平。
進一步的，我們認為美國債券和股票市場的信號或顯示經濟的復甦有望超預期。自3月中旬以來，10年期美債與基準利率利差維持在60bp左右，前期暗示經濟持續衰退的利率倒掛得以解除，反映市場當前對於美國長期經濟預期的邊際改善。另外一方面，從此次調整期美股的表現來看，非必需消費品和信息技術等成長性行業的調整幅度相對較小，都好於公用事業行業，這與08年美股結構表現顯著不同，這是重要信號。
從當前PMI、失業率等一系列經濟數據看，歐美經濟已陷入嚴重負增長狀態，當前A股流行的共識是迴避外需，但我們認為需要看到的是，一旦海外經濟從疫情中走出來，那麼其改善彈性更大，這對於A股中對外依存度較高行業的業績將有較為明顯提振。依據2019年上市公司數據，電子，家電，機械設備，紡織服裝，通信和計算機等行業海外收入在其總收入中佔比較高，其中電子和家電行業的外需依存度分別達到42.9%和32.5%。伴隨着海外復工復產不斷推進，相關行業業績的修復也將超市場預期。
2．
國內經濟穩步恢復，轉型升級態勢延續
經濟穩步恢復。中國4月規模以上工業增加值同比增3.9%，預期增1.8%，前值降1.1%。1-4月固定資產投資（不含農户）同比降10.3%，預期降9.65%，1-3月降16.1%。1-4月房地產開發投資同比降3.3%，前值降7.7%。4月社會消費品零售總額同比降7.5%，預期降7%，前值降15.8%。
轉型升級態勢延續。1-4月份，和互聯網相關的新業態、新模式繼續保持逆勢增長。1-4月份，實物商品網上零售額同比增長8.6%，比上月加快2.7個百分點；實物商品網上零售額佔比24.1%，比去年同期提高5.5個百分點。從工業來看，4月份高技術製造業增加值同比增長10.5%，比上月加快1.6個百分點，一些高技術產品繼續保持較快增長，比如光纜、挖掘剷土運輸機械增長都在40%以上，工業機器人增長26.6%，保持了高速增長。
在政策更加重視高質量發展，政策支持方向更傾向支持中期投資回報率及發展空間更優的新經濟板塊的背景下，我們認為當前的這一輪復甦是新經濟產業引領的復甦，我們將其定義為“高質量復甦”，這也是我們今年在投資A股市場時需要明確的重點特徵。
中國經濟數據顯示覆蘇處於進行時。節後第一週，需求端恢復趨穩，一線城市經濟活動情況超過去年同期，乘用車銷售同比趨穩，房地產銷售同比降幅小幅回落。生產端穩步恢復，六大電廠耗煤量同比增速由負轉正，社會鋼材庫存去化速度快於去年同期，地產拿地數據回落。
工程機械銷售火爆，新一輪投資週期正在啓動。中國工程機械工業協會5月11日公佈的數據顯示，今年4月，納入協會統計的25家挖掘機制造企業共銷售各類挖掘機4.54萬台，同比增加59.9%。其中，國內4.34萬台，同比增加64.5%；出口2055台，同比增長0.88%。1-4月，上述25家挖掘機制造企業共銷售挖掘機11.41萬台，同比增長10.5%。其中，國內10.46萬台，同比增長9.35%；出口9408台，同比增長25.7%。
4月用電量同比由負轉正。據國家能源局網站消息，5月15日，國家能源局發佈4月份全社會用電量等數據。4月份，全社會用電量5572億千瓦時，同比增長0.7%。
民航單日飛行班次回升破萬，恢復至疫情前六成。民航總局網站公佈數據顯示，5月15日，民航單日飛行班次達10262班，恢復至疫情前約60%。這是自2月1日以來，民航單日飛行班次首次回升破萬。
金融數據再超預期，金融環境依然寬鬆。中國4月社會融資規模增量為30900億元，預期增21618億元。4月新增人民幣貸款17000億元，預期13033.3億元，前值28500億元。4月M2同比增11.1%，預期10.1%，前值10.1%。從歷史上看，社融超預期的投放往往意味着金融環境的寬鬆，而隨後A股往往也會有較好表現。
3．外資持續流入，市場賺錢效應回升
外資持續流入，換手率温和回落，賺錢效應回升。從換手率來看，本週主要指數換手率回落。本週上證綜指，中小板指，創業板指，上證50，滬深300，中證500，萬得全A的流通市值換手率分別為0.84%，4.16%，4.82%，0.28%，0.57%，1.71%，1.27%，分別較前周變動-0.1，-0.1，-0.21，-0.08，-0.1，-0.16，-0.09個百分點，分別處在59%，46%，33%，48%，54%，59%，65%分位數水平，大多數指數換手率回落至歷史中位數水平。
從個股層面來看，市場賺錢效應有所回升。當前市場強勢個股數量佔比35.7%，較上週上升1.1個百分點，而超買個股與超賣個股之差佔比-0.1%，較前週上升4.2個百分點。創業板來看，強勢個股數量佔比44.3%，較上週上升0.6個百分點，超買個股與超賣個股之差佔比5.7%，較前週上升4.5個百分點。
外資持續流入。本週北向資金淨流入40.62億元，較前周增加12億元。外資連續8周保持流入，也一定程度顯示在當前複雜形勢下，海外投資者對當前位置A股投資價值的看好和對中國經濟趨勢的信心，這個信號值得內地投資者跟蹤和關注。
