編者按：本文來自微信公眾號 有數DataVision（ID：ycsypl），作者：李天驕，創業邦經授權發佈。
今年上半年，軟銀旗下願景基金虧損了2900億元，創造了全球風險投資的反向神話，又帶出了縈繞在這支基金身上那個懸而未決的問題：孫正義到底有沒有投資能力？
軟銀對阿里的投資堪稱風險投資史上最成功的天作之合，在那之後，孫正義帶着千億美元大舉投資中國，在幾乎所有垂直行業裏都留下了自己的身影。但從滴滴、到京東物流、再到商湯科技，軟銀再也沒有複製出第二個阿里的奇蹟。
拋開阿里，軟銀在中國的投資業績可以用一句話概括：賺都是小賺，虧都是大虧。在去年8月宣佈暫停在中國的投資之前，軟銀的起落幾乎和中國互聯網行業是亦步亦趨的。所以文章開頭的那個問題，也可以換一個角度來問：
孫正義到底懂不懂中國？
六分鐘封神孫正義有一套自己的理論，這套理論創造了一天的首富，也創造了“六分鐘封神”的傳説。
軟銀集團的名字的由來，其實就是因為這家公司最初是一家做軟件的，創業僅10餘年，孫正義的軟銀集團成為日本全國軟件銷售市場的“霸主”。1994年，軟銀上市，也讓孫正義的身價達到了10億美元，而他一出手就花了超自己3倍身價買下美國最大的電子出版公司Ziff Davis公司。
在那個手持默多克家宴邀請函即為擁有上層社會入場券的時代，頂級媒體公司幾乎可以説掌控了資本的風向。
説是一筆投資，不如説孫正義花29美元億買了一張投資地圖。Ziff Davis的CEO直接告訴孫正義，想投互聯網，買雅虎就好。
彼時雅虎還是家小作坊，一幫年輕人，幾乎還沒收入，像個校園創業項目。孫正義也非常迅速的見了雅虎的創始人傑瑞·楊，出手就是投資1個億美元，而那年頭，風險投資投個一百萬美元，就能驚動華爾街日報，1個億的規模足以讓整個華爾街的投資人都知道有孫正義這麼個人了。
不僅大規模的資金支持，孫正義更是向雅虎提出了“免費才能吸引到流量，為雅虎增加一項新服務的業務量，免費給用户提供寬帶網線”的商業策略。
雖説這戰略放到現在那是基本操作水平，但第一個吃螃蟹的人終究是有不凡的勇氣。
聽話的雅虎，開始燒錢換用户增長，一騎絕塵開創了免費網站（在之前，網站都是付費訂閲制才能登入的），可以説雅虎重新定義了Web1.0互聯網時代，後來的百度、360等門户網站也才有了前車之鑑。
不到一年的時間，雅虎快速上市，成為歷史上首個市值破千億美元的公司，這也讓1996年的孫正義超過比爾·蓋茨成為世界首富，不過第二天就又被比爾·蓋茨追上了，也被稱“一天的世界首富”。
同時期，美國互聯網泡沫開始興起，互聯網相關公司估值飆升，市場上再也找不到便宜的標的。
為了重新做回世界首富，孫正義講述了他的時間機器理論——即發達國家發生過的，正在飛速前進的發展中國家也一定會再發生一遍——傻子都知道這是哪個國家。
1999年，孫正義來到中國尋找投資標的，在路演上僅僅聽了馬雲6分鐘的演講，就要投資4000萬美元。而這時的馬雲，才剛渡過燒烤攤求融資的苦日子，求神拜佛才拿到了高盛的500萬美元。
那時國企員工平均月工資才500塊，而4000萬美元按當時的匯率，相當於3.28億元人民幣，這對於一個連WTO都沒正式加入的國家來説過於驚駭。隔天緩過神的馬雲最終戰戰兢兢也只敢收下2000萬美元。·
俗稱“六分鐘封神”。
2000年，軟銀繼續押注阿里，參加了第二輪融資注資8000萬美元，並在2003年拿出資金幫助阿里建立網商的門户網站——淘寶。孫正義對阿里巴巴的支持之慷慨，令競爭對手們不寒而慄。
注資就一個目的： 用天量資本擊碎一切阻礙。 截至2003年底，阿里巴巴擁有的企業會員數量達到了300萬家，佔據了中國中小企業的30%。
彼時的軟銀也並不是出手可以如此闊氣的企業，20年代初日本仍處在失去的二十年中緩不過勁來，軟銀的市值在2004年縮水近90%，軟件業務已經難以維持公司運作。但這些都沒有動搖孫正義繼續投資阿里的決心，更多番注資進入阿里，成為阿里的第一大股東。
2014年，馬雲在納斯達克敲鐘成功。憑藉阿里高漲的股價，孫正義賺到了超1千億美金，投資回報率超過2000倍，直接讓軟銀扭虧為盈。也被譽為史上最成功的風投之一。
阿里遠超雅虎的成功，孫正義獲得前所未有的自信，也在一級市場封神。一時間在全球創投界，無人不知孫正義，全球資本都想參與進來一起賺錢，然而殊不知變成了一場千億級的春秋大夢。
可以説在雅虎身上創造的理論，在阿里這獲得了完美的驗證。
願景“噩夢”六分鐘的封神成為了孫正義時間機器理論的最好佐證，但除此之外，他投資更為重要的思路，則是砸錢給被投企業做護城河，催熟企業快速搶佔市場份額，成為龍頭快速上市催熟估值，從而獲得高額回報率。
這種投資策略本身並不複雜，難的地方是“像孫正義這樣有錢”。
成為了投資界的標杆級人物後，孫正義決定將軟銀重新定位為一家更為純粹的投資控股公司，更是認為自己是信息革命的領導人。孫正義準備幹票大的。
2016年，孫正義對中東沙特金主畫餅稱：“你給我1千億，我還你1萬億”。僅憑這句話，孫正義募集到了千億級美金的願景基金，其規模是當時是全球的風投基金的總額的1.5倍。可以説只要孫正義願意，他可以買下全球的風投基金，餘下的還能餵飽兩個馬雲。
信奉自己已經成功的理論，孫正義開始了“大膽押注”。
那時也正是美元基金大規模進入中國的時代，以紅杉資本為例，2018年在華投資金額252億元，較2015年翻了一倍。而軟銀依舊還是中國一級市場最大的“金主”，孫正義一出手就能開出鉅額支票，甚至不接都不行，因為轉手就可以開給你的對手公司反咬一口。
因其總是以高估市場10倍的投資入場，也被稱為“10倍先生”，並且指導被投企業打價格戰成功盤活了業務規模，甚至可以説正是他推動了中國互聯網的飛速成長期。
雖説募資能力也算能力的一種，可如軟銀這般，在所有熱門賽道都重注買入的操作，實在和買彩票沒多大區別。
並不關注利潤，只在乎公司發展多快的模式教育了全行業，用資本迅速催熟被投資企業方式讓孫正義隨即遇到了“三個天坑”。
Wework因無法解釋六個月虧損九億美元而導致IPO失敗，估值從470億跌落至80億，期間軟銀還數次出手注資。孫正義後來在財報發佈會上直接表示“向WeWork投資數十億美元之舉是愚蠢的”。
2018年軟銀千億入局接盤Uber，結果2019年上市初創始人大舉套現，股價一路下滑，從此軟銀被套牢。
最後則是滴滴，前後花掉近100億美金讓滴滴不要在乎利潤，重點在搶佔市場，直到秘密上市又退市，滴滴賬面仍是虧損200多億元。
手握千億級美元基金的孫正義，並沒有再造一個阿里神話。三個天坑重創了願景基金，時光機器理論並沒能找到下一個阿里。
另一方面，願景一期的資金有近40%的款項是借貸形式進入的，利息也是軟銀不小的壓力，所以投資風險的波動對其影響極大。
本着繼續加註的賭徒心裏，孫正義着手了二期基金的募集。但由於一期的虧損，二期的募集金額不高，很大一部分都是軟銀自己出的錢。2019年成立願景二期融資金額400億美元，與一期相比，願景二期明顯的謹慎了許多，一期投資了82家，而二期不到一期本金的一半，卻投資250家公司。
簡單來説，一期就是大而重注，而二期就是廣而小散。
即使學會了雞蛋不要放在同一個籃子裏，千億級的願景基金1期和2期，按累計投資成本與回報來看，兩隻基金均處於虧損狀態。
可以説手握千億級的籌碼，孫正義一己之力改變了整個一級市場的投資遊戲規則，甚至比二級市場融到的都多，很多企業被軟銀接手就是“納斯達克敲鐘”，被戲稱為新型的“IPO”。
WeWork一度是孫正義心中下一個阿里巴巴，WeWork巔峯時期，軟銀投後估值約470億美元，而去年上市時僅有80億美元市值。平安壹賬通（One Connect）軟銀進入後估值飆升到75億美元，2019年末市值僅有36.6億美元。Uber、滴滴、商湯均是同此情景。
這也不難理解孫正義是互聯網泡沫的締造者，所投資的未上市公司，由於投入估值較高，軟銀計提超1萬億日元的公允價值損失。
也許沒有願景基金，軟銀會過的很好，而孫正義的夢想卻一直都是世界首富。截至目前，願景基金損額總計2.33萬億日元，佔集團虧損總額的四分之三，成了集團噩夢。
面對今年上半年願景基金鉅額虧損約2900億元，在投資者大會上孫正義拿出了一張德川家康輕敵冒進戰敗逃竄畫像作為自省。
可這到底是造化弄人還是理論失效？
曲終人散去年8月，孫正義宣佈暫停在中國的投資。
即使退出了中國投資，手上的標的仍在，從軟銀業績發佈會披露，願景基金一期前三大虧損來自滴滴、wework、grab；願景基金二期的前三大虧損來自wework、京東物流和叮咚買菜。
可回顧其投資史，孫正義投資了800多家互聯網、科技企業，成功獲利的企業只有40家，賺了1700多億美元——其中的1600億出自阿里巴巴。
並且面對鉅額虧損，孫正義不得不宣佈將減持阿里9%的股份，套現超過2300億人民幣的資金，為旗下的願景基金彌補虧損。而這也不是軟銀第一次減持阿里回血了。
時代真的變了。
互聯網行業已經進入到了天花板，地緣政治的擾動、監管機構的重拳、業務條線的收縮，似乎都在預示着這個長達20年的造富運動行至尾聲，在21世紀初中國的互聯網行業在高速增長，這個時候便能消化孫正義給出的高估值。而目前的行業成長從增量進入了存量，高估值變得難消化，砸錢的邊際效應不斷下降。
如今的互聯網大廠紛紛出海，看起來仍有增長前景，但卻不符合孫正義的投資理論，也再也沒有0-100的估值飛躍。
同時也在於願景基金的是VC和PE混合操作，不做投後管理，沒有合理估值，沒有幫助被投企業合理成長，錢給出去大家自己燒就完事。
這就導致了對於收入麾下的企業，卻都無法讓它們“善終”。提倡激進擴張來搶佔市場，不在乎盈利能力與商業模型是否可以走通，最終導致投資公司“流血上市”，如韓國版“阿里巴巴” Coupang、美國版“餓了麼”DoorDash 等公司股價的大幅下跌。
且抱着寧可投錯不能錯過，願景基金幾乎重倉了所有互聯網獨角獸企業，甚至連標的的對家都收到了軟銀的橄欖枝，這種方式並沒有什麼聰明的投資策略可言，和買斷彩票坐等中獎沒有什麼本質區別。
關於孫正義的自傳有很多，總體而言都是大起大落，卻不能是簡單成敗評價，你説他不懂中國一級市場投資，但是他押了阿里、字節、滴滴等顛覆傳統人們生活習慣的公司。你説他懂，他又頂着鉅額虧損。
但至少，在當下這個時間節點，中國的互聯網行業是找不到符合孫正義時間機器理論的公司了。
尾聲退出中國的孫正義下一站在哪，可能連他自己都不清楚。
今年8月和9月，願景2期對外投資只各投了一個項目，且整個部門準備裁員30%。
孫正義也想過去做二級市場，成為日版的巴菲特，成立了北極星部門，然而不到1年時間虧損達100多億美元，被稱為“災難式的押注”，部門也原地解散。
2016年，孫正義以320億美元收購了ARM，對其預期在600億美金出手。但後續是今年年初，英偉達欲以400億美金收購ARM，因監管機構均未能批准，這項芯片行業有史以來規模最大的交易並沒有達成。
2021年，ARM營收為27億美元，淨利潤為10億美元。若對標英偉達38.84倍的市盈率，那麼，ARM估值最高為380億美元，這顯然不符合孫正義的預期，但只有ARM重新上市，才是孫正義能脱手唯一的選擇。
孫正義到底算不算上“好”的投資人我們不知道，畢竟它的整套理論似乎只是在抽獎一般從行業中賺取β。畢竟在中國，孫正義完整經歷了互聯網行業最繁榮的十年。
從這個角度看，宣佈退出的孫正義很可能是懂中國的。
參考資料
[1]“另類方式”自我救贖 軟銀孫正義擬發新創投基金
[2]袁國寶：軟銀沒有中國，孫正義失去一切
[3]孫正義傳奇人生：19歲賣專利賺到100萬，3.5億美元換馬雲一個朋友
[4]6個月虧掉5萬億！孫正義用一幅畫開啓自省
[5]阿里巴巴融資8200萬美元 軟銀佔6000萬美元，國際金融報
[6]投資阿里曾賺1萬多億成日本首富，如今孫正義公司負債近2萬億元，騰訊新聞
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