美債風暴嚇壞全球，巴菲特成最大贏家

一年前，美股大熔斷的風暴席捲全球。

一年後，新的風暴再次凝聚，只不過這次走上了風口浪尖的，成了美債收益率。最近，財經媒體、股市大V、券商分析師，似乎所有人都在談論這個名詞，而言語間還流露出戰戰兢兢。擠泡沫只是時間問題，而警報已經響起，而股神已經有了動作。01美債風暴嚇壞全球市場
全球重要股市，本週全部收跌。

新興市場貨幣、比特幣、大宗商品均下跌。與此同時，10年期美債收益率——全球資產定價之錨，開始被廣泛討論和警告。具體原因來看，金融市場主要聚焦於美國國債收益率的變動，其中美國10年期國債的收益率一度升破1.6%，大幅提振美元，同時衡量美債需求的美債投標和發行規模比值創歷史新低。美國10年期國債兩個月前的收益率也僅為0.93%，短時間內上升近0.7個百分點，速度之快着實讓市場感到驚詫。今年年初，高盛、渣打等國際投行曾預測美國10年期國債收益率可能在年末升至1.5%關口。但今年僅過去兩個月，這一關鍵點位便被突破，顯然超出了市場預期。根據歷史經驗，1.5%的美國10年期國債收益率，是一個國際金融市場普遍認為的臨界點。一旦突破1.5%，市場會對通脹形成一致預期，屆時全球資產可能迎來新一輪“擠泡沫”的過程。一方面，美債收益率攀升由通脹預期催化，而一旦通脹真實形成且維持高位，這時候央行大概率就會加息，大多數企業的借貸成本就會上升，從而影響到利潤，進而導致股票市場下跌。另一方面，美債收益率攀升，意味着債券的價格在下跌，投資債券的吸引力在增加，這時候不排除部分投資者就會將資金從股市取出來，去買債券，導致股市下跌。從歷史上來看，美債收益率大幅飆升時，股市都出現過較大的回撤。最典型的是，2013年5月，由美聯儲的前主席貝南克言論引發的縮減恐慌，導致美國國債的實際收益率在5月至7月間上升了130BP，導致標普500指數下跌16%。2015年5月，當時全球處於再通脹交易的熱潮中，A股大漲140%，但隨後美債收益率攀升，美聯儲在2015年12月開始加息，股市大跌43%，油價大跌55%，人民幣匯率也大跌。2018年1月，當時美國國債實際收益率上升40BP，同期全球股市下跌19%。近段時間美債收益率為什麼持續飆升？答案是，三大催化劑提升通脹預期，進而導致美債收益率攀升。第一，最直接的刺激因素是美聯儲持續放水，通脹預期增加，催化美債收益率攀升。2月5日，美國高達1.9萬億美元規模的刺激計劃正式在參眾兩院通過落地。要知道，為了應付2020年新冠疫情對全球經濟的衝擊，僅2020年一年，全球財政與貨幣政策刺激的總金額就已經達到了驚人的19.5萬億美元。這是個什麼概念？比2000年的科技泡沫以及2008年金融危機期間都多。

本來2020年就放了很多水，印了很多錢出來。現在，又繼續放水，繼續印錢，又搞了1.9萬億美元出來。市場上的錢多了以後會怎麼樣呢？大家都去買買買，於是通脹預期增加，進而催化美債收益率攀升。第二，疫苗大規模接種、經濟復甦的預期加強，通脹預期加強，催化美債收益率攀升。疫苗大規模接種，經濟開始復甦，政府又印了那麼多錢出來，大家手裏有錢，於是企業買買買生產，個人買買買消費，大家都在買買買，對物品的總需求增加，通脹預期增加，進而催化美債收益率攀升。第三，極寒天氣干擾原油供給，油價抬升進一步提升通脹預期，催化美債收益率攀升。值得注意的是，債券收益率開始從過去數週的上升中回落，最新數據已降至1.41%，因此風險資產兇猛的跌勢出現了緩和。不過，金融市場對債券市場收益率繼續攀升的擔憂仍在。02A股緣何受牽連？
A股市場同樣受到牽連，三大股指昨日集體大幅低開，隨後弱勢震盪。投資者不禁要問，為何大洋彼岸的美國國債收益率波動會如此顯著地影響A股，其傳導路徑究竟是怎樣的？要回答這個問題，首先就要了解A股核心資產背後的定價邏輯。2017年以來，隨着外資借道滬深股通大規模進入A股市場，消費、科技等領域龍頭公司定價權發生轉移，並在此後數年內走出獨立行情。相較過去A股投資者習慣採用的PE/PEG估值法，外資引入的DCF估值法是帶動核心資產股價屢超預期的重要原因。DCF模型的核心邏輯是把企業未來的預期現金流貼現。對於那些雖然短期盈利增速一般，但護城河深厚、現金流具有長期確定性的企業而言，DCF模型給出的估值往往遠大於PEG模型給出的估值。DCF模型的分子端是自由現金流，分母端是貼現率，決定貼現率的關鍵指標是無風險收益率。對於外資而言，他們眼中的無風險收益率即是全球資產價格的定價錨――美國10年期國債收益率。2020年以來，隨着新冠疫情在全球範圍內蔓延，各國央行集體“大放水”，造成全球利率大幅走低，美國10年期國債收益率去年大部分時間處於1%以下的歷史最低位。紅塔證券研究所所長李奇霖這樣描述：在全球央行史無前例的大擴表下，在零利率和負利率的大趨勢下，2020年DCF模型的分母端幾乎是用0在定價的，只要有確定的分子端，估值在理論上可以做到無窮大。但隨着今年來海外通脹預期漸成共識，美國10年期國債收益率開始快速回升，目前已升至去年海外疫情暴發前的水平。對於A股而言，由於外資在多數核心資產中具有一定的定價權，導致這些公司雖然分子端依舊具有確定性，但分母端無風險收益率的變化開始對估值形成壓制，從而造成部分資產價格出現波動。值得注意的是，從結構上看，高估值股票對於無風險利率的變化更為敏感，這可能會推動市場的風格切換。興業證券研報顯示，通過測算，可以發現美國10年期國債收益率與全球股市成長股較價值股的相對收益率呈現高度正相關。即估值水平更高的成長股，其估值對美債收益率的變化更為敏感。換言之，在美債收益率上行的背景下，高估值股票承受的調整壓力可能更大。這一結論在近期市場中已經得到驗證：美國科技含量更高的納斯達克指數跌幅大於道瓊斯工業指數；香港恆生科技指數跌幅大於恆生指數；A股創業板指跌幅大於上證指數與深證成指。在當前海外通脹預期持續發酵的背景下，有機構開始呼籲重新審視PEG等與近端盈利相關的估值方法。開源證券策略首席牟一凌表示，在當前利率上行和估值溢價並存的情況下，市場需要重新重視PEG和PB-ROE的應用。對於成長型板塊而言，需要將目光移向近端，不單純以“最終會成為一家怎樣的公司”來貼現，而是權衡當下其業績增速和估值的匹配；對於低估值板塊，同樣不能一味尋求低PB，仍然要綜合考慮ROE水平後，尋找高性價比資產。03巴菲特翻盤
隨着美國疫苗接種的陸續推進，新冠病毒大流行可能會結束的預期，這將使消費者的習慣從線上恢復至線下，日常生產、生活恢復常態，反映在股市就是美股科技股的調整以及傳統板塊股價的回升，美股投資風格因此轉換，市場資金從科技股流向傳統週期板塊。另外，債券收益率的上升對科技股的影響也比對大盤的影響要大，因為科技股的估值往往高於整體市場，如果利率市場有上升的跡象，無疑將對科技股產生利空。就在本週，巴菲特旗下公司伯克希爾·哈撒韋股價一度刷新歷史紀錄，近10個交易日表現來看，該公司也是市值超5000億美元美股中唯一股價區間累計上漲的公司。上述大市值公司中，特斯拉、阿里巴巴和蘋果公司的區間跌幅最大，10個交易日分別累計下跌16.78%、11.6%和10.26%。

從巴菲特2020年四季度的持倉變動來看，股神已經預言到近期股市的風格變動了。2月16日盤後，巴菲特旗下伯克希爾·哈撒韋公司公佈了其2020年第四季度的持倉情況。數據顯示，去年四季度末持倉總市值為2699.28億美元，較去年三季度末的總市值2288.91億美元增加約18%，並減持了6只股票，清倉5只股票，新進3只股票以及增持6只股票。

該公司去年四季度減持蘋果股票6%至8.87億股，連續2個季度減持蘋果公司，同時買入通信巨頭威訊1.467億股和能源巨頭雪佛龍4850萬股的股票，這兩隻股票也進入了伯克希爾·哈撒韋去年四季度的前十大持倉名單中。巴菲特向來不對科技股感冒，無論是從其投資組合標的還是伯克希爾·哈撒韋保險公司的屬性，美股投資風格的轉變以及國債收益率的提升無疑對其是利好。來源：網易財經