2022-05-09華西證券股份有限公司陸洲對左江科技進行研究併發布了研究報告《研發投入持續加大 DPU後勢可期》，本報告對左江科技給出買入評級，當前股價為39.02元。
左江科技(300799)
事件概述
公司發佈 2021 年年報和 2022 年一季報： 2021 年實現營收 1.18 億元（-41.04%）， 歸母淨利潤 566.50萬元（-93.95%），扣非歸母淨利潤 243.69 萬元（-97.20%）； 2022Q1 實現營收 749.54 萬元（-81.43%）， 歸母淨利潤-2611.67 萬元（-225.44%），扣非歸母淨利潤-2612.70 萬元（-228.06%）。
分析判斷:
研發維持高投入 排除疫情影響收入將回歸正常
公司一季度業績大幅下滑，主要原因是疫情期間公司客户防疫等級較高，生產採購整體進度低於預期。同時，對新產品的研發投入維持較高水平，也拖累了一季度業績。資產減值損失方面，主要由於受託研發投入較大、客户回款不及時， 導致公司在 2021 年計提 2006.24 萬元資產減值， 2022Q1 再計提 395.36萬元。由於公司客户都是國家單位客户，歷史上沒有出現過呆賬、壞賬情況，預計後期如果回款順利也會適時衝減。
由於當前公司規模尚小，客户相對單一，所以疫情、客户階段性計劃調整等都對公司業績產生較大影響。但公司上市以來一直在用募集資金積極儲備研發項目和拓展新客户，力爭在產業鏈上形成較強的競爭優勢，也通過自研 DPU 芯片形成較高的技術壁壘。公司研發投入每年都在增加，而且佔比非常高： 2021 年研發費用 6372.26 萬元，佔營收比重 53.84%； 2022Q1 研發費用 2112.90 萬元， 而同期營業收入僅 749.54萬元。根據公司在業績説明會上披露的信息，排除疫情影響，公司今年收入將回歸正常。
自主可控安全主機系列產品保持穩步增長
公司專注於為國家單位提供高等級的網絡信息安全產品，在相關領域具有豐富的研製經驗和先進的專業技術，特別是異構安全雙主機系列產品，採用獨特的主協異構雙處理器，並通過專用芯片將協議棧部分固化在芯片內部，從而大幅提升信息系統的可靠性和安全性。 公司募投項目“新一代網絡安全系統研製項目”已完成全部資金投入，預計將於 2022 年 10 月 31 日達產，將進一步提升產品性能增厚業績。
年報顯示，公司全資子公司成都北上科技有限公司，已完全實現高質量量產，現在公司體系內已實現從設計開發到生產交付全過程域完全自主可控的封閉產業鏈，有利於防範和控制疫情及其他風險，從而更高質量的完成國家單位客户交予的任務。 受益於國家信息網絡升級換代對安全裝備的需求以及新一代高等級安全裝備的放量，公司安全主機系列產品將保持穩步增長。
公司 DPU 核心競爭力表現在國產自主可控
隨着網絡時代數據量的爆炸式增長，以計算為中心會逐漸轉移為以數據為中心， DPU 應運而生。北中網芯團隊擁有基於網絡處理器來作為 DPU 快速處理路徑、可編程能力的技術手段，也有這方面芯片成功流片經驗。 公司的國內客户羣體有國產自主可控的明確需求，也期望公司來做設計。此外， DPU 也在智能網卡、無人駕駛等方面有着廣泛應用前景。 年報顯示， 公司控股子公司成都北中網芯科技有限公司持續進行研發投入，完成了可編程網絡數據處理芯片的主要研製工作，整體研製進展順利，與潛在客户進行了合作開發，為未來產品的銷售奠定了基礎，同時在股本結構層面進行了優化，引入了戰略投資股東，在芯片產業鏈及未來產品應用場景上提供了支持和支撐。
根據公司在業績説明會上披露的信息： 公司控股子公司的可編程網絡數據處理芯片已完成全部設計工作，進入流片相關程序，年內完成流片，預計在 2023 年上半年量產。 該款芯片能夠提供 200Gbps 網絡數據處理性能，並可通過二次編程滿足不同應用的功能需求，量產後將助力公司搶佔 DPU 市場，鞏固領先地位。同時， 公司有新的 DPU 研製計劃，預計在今年下半年開啓。
投資建議：
我們看好公司在軍用保密通信設備領域的核心地位以及新拓展 DPU 業務的廣闊應用前景。 考慮到去年和今年受疫情影響的訂單有望在年內確認， 我們將公司 2022-2023 年營收預測由 3.53/5.29 億元上調至4.50/6.09 億元， 但考慮到今年北中網芯的投入仍將侵蝕部分主業利潤，我們將公司歸母淨利潤預測由2.03/3.03 億元調整至 1.35/2.79 億元， EPS 由 1.99/2.97 元調整至 1.32/2.73 元，預計 2022-2024 年分別實現營收 4.50/6.09/8.27 億元，歸母淨利潤 1.35/2.79/3.93 億元， EPS 為 1.32/2.73/3.85 元，對應2022 年 5 月 6 日 39.40 元/股收盤價， PE 分別為 29.84/14.42/10.23 倍，維持“買入”評級。
風險提示：
客户集中度較高的風險、新品研發進度不及預期的風險、訂單波動的風險。
證券之星估值分析工具顯示，左江科技（300799）好公司評級為2星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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