一粒3克的護肝藥，在去年“搶購潮”後，今年上演了場反轉劇情。
在片仔癀被瘋狂搶購的去年，其市值曾一度高達2966億元。可如今，盛況不再。今年片仔癀股價跌幅近40%，截至10月10日，市值僅剩1532億元，相較去年最高點已蒸發超過1400億元——相當於一個青島啤酒的市值。
除了在資本市場上演大反轉，線下藥店的片仔癀也不再被瘋搶。
日前，《中國企業家》走訪線下多家同仁堂藥房門店瞭解到，當前片仔癀膠囊統一零售價為708元/盒，無需預約，貨源充足，錠劑藥片590元/粒。“今年的確很少有人買，（膠囊）價格相較去年一千多降了好幾百，但是錠劑藥片依然缺貨，全北京都缺。”工作人員告訴《中國企業家》。
位於北京銀河SOHO的片仔癀體驗館，冷清又安靜，大約過了20分鐘，才來了兩位老人，逛了一圈展台便離去，未和店員產生實質性的交流。
攝影：王欣
二手回收市場上的片仔癀也不再搶手。《中國企業家》從多名黃牛處瞭解到，如今片仔癀的回收價格有所回落。一位黃牛對《中國企業家》表示：“我們回收全新、接近臨期、已經過期的片仔癀膠囊和錠劑片仔癀，日期好一些的膠囊是500元一盒，錠劑片仔癀是5500元一盒（4粒），過期膠囊是350元一盒，過期錠劑片仔癀是3500元一盒。價格和去年沒法比，縮水很多，去年一盒膠囊能收七八百，一盒錠劑片仔癀能收七八千。”
“不議價，接受就收，不接受就不聊了，不信去京東官方旗艦店看售價是不是降了。”電話那頭的黃牛似乎很佛系。
從財務數字看，片仔癀似乎也走到了一個十字路口。2022年上半年，片仔癀的營收和淨利潤增速均有所下滑。報告期內，片仔癀實現營收44.23億元，同比增長14.91%，去年同期增速為18.56%；實現淨利潤13.14億元，同比增長17.85%，去年同期增速為28.96%。
針對片仔癀行情大跌，有市場知情人士向《中國企業家》分析，一方面，是出於對片仔癀較高估值的擔憂。在醫藥及白酒板塊，片仔癀均為估值較高的標的之一，在醫藥龍頭輪番殺跌背景下，市場亦擔憂片仔癀較高的估值水平。
另外，也包括高基數帶來的短期業績壓力。公司於去年7月首次開通線上直銷渠道，並在短期形成大量經銷轉直銷，單季度利潤飆升，給今年三季度帶來較大壓力。
片仔癀到底怎麼了？
一、“藥茅”如何煉成？
片仔癀曾一度被貼上“藥中茅台”的標籤。
根據西南證券統計，自2000年後，片仔癀至少有三輪提價週期：
第一輪提價週期為2005年至2008年，提價原因是受核心原材料麝香被國家林業局管控影響，片仔癀將國內終端零售價從280元/粒漲至320元/粒。這一輪提價的直接影響是，2005年，片仔癀當年收入同比增長65.2%，淨利潤同比提升106.8%。提價效應在這一年呈現最大化。
第二輪提價週期為2011年至2014年，由於原材料麝香和牛黃價格上漲，片仔癀的國內終端零售價在2011年和2012年分別提升60元和20元。這一輪提價對淨利潤並未帶來較大增長，主要是因為終端放量受到渠道佈局限制。
第三輪提價週期為2016年至2017年，同樣是原材料價格上漲的原因，片仔癀國內終端零售價分別提升40元和30元。不過這一輪提價對淨利潤影響較大，主要是2015年公司開設線下體驗店，藉助渠道擴展，提價放量明顯。
2020年1月，片仔癀國內終端零售價提升至590元/粒。一粒3克的錠劑片仔癀，平均價格約197元/克，而售價為2899元的500ml飛天茅台，平均價格也才5.8元/ml，從這一點看，片仔癀的定價甚至比茅台還高。某醫藥行業從業人員告訴《中國企業家》，“片仔癀既可作為處方藥也可作為非處方藥，很多消費者願意去線下門店購買，是因為門檻會低一些，這樣就能囤貨提升利潤空間，炒作價格，造成虛假繁榮景象。於是，片仔癀不再是藥品，逐漸演變成投資品、奢侈品”，“但同樣作為護肝藥的雷允上才50元出頭，這種性價比極高的平替藥，很難不讓消費者心動”。
“藥效可以誇上天，但藥價沒必要。”醫藥營銷專家李眾向《中國企業家》表示。
片仔癀之所以奇貨可居，跟原料稀缺性直接相關。
片仔癀的核心原料來源於國家一級保護動物——野生麝。上世紀80年代，野生麝被瘋狂獵殺，2010年後，數量削減至5萬頭以下，極其稀缺。此外，天然麝香為雄性林麝麝香腺的分泌物（一種外激素），平均每頭成年雄性林麝年產香僅在10g左右。
於是自2005年起，國家林業局對麝類資源實施管制，對天然麝香實行配額制，國家每年的天然麝香配額在500公斤左右，麝香的採購需獲得國家林業部門行政許可，林業主管部門核准數量以後，價格由買賣雙方根據供需情況自行協商。一時間，含天然麝香藥品即成市場稀缺品。
西南證券的一份研究報告中指出，目前國內被允許使用天然麝香投料的中成藥企業共有14家，片仔癀第一批獲得了該配額資格，也是唯一一傢俱有林麝養殖資格的企業。
針對原材料麝香，“民間股神”林園曾這樣形容：片仔癀的優勢在於天然麝香是被國家批准使用的，這就不僅是壟斷，更是絕無僅有的定價權。
但硬幣另一面是，天然麝香的存量無法滿足公司的未來增長需求。在2007年，片仔癀佈局人工養麝，試圖緩解資源短缺的矛盾，但要真正滿足公司發展對天然麝香的需求，人工養麝存欄量應為30萬餘隻，可目前全國人工養麝存欄量約為2萬隻，嚴重供不應求。
二、光環背後的待解難題
8月19日晚，片仔癀披露2022年上半年度報告，報告期內實現營收44.2億元，同比增長14.9%；但毛利率卻呈下滑態勢，分行業看，醫藥製造業、醫藥流通業和日化業，毛利率分別同比下降1.18%、0.26%和4.34%；分產品看，其中，片仔癀的肝病用藥作為核心產品，其毛利率同比下降0.4%。
毛利率下滑與原材料價格上漲直接相關。
片仔癀的成分中，包括了3%麝香、5%牛黃、85%三七和7%蛇膽。雖然麝香成分佔比最少，但這3%的麝香成本，卻佔到一粒片仔癀總成本的55%。牛黃的稀缺程度雖未趕上麝香，但也納入了天價原材料隊伍之中，價格一度被炒到20多萬元/斤。
在片仔癀發佈2022年半年度報告後，《財聯社》援引金徽藥用公司人士報道稱，在片仔癀主要成分中，上半年天然麝香和天然牛黃價格變動比較明顯，天然麝香的價格在40萬元至70萬元不等，價格比去年同期上漲了大概3%~4%，天然牛黃的市場成交價格為60萬元以上，比去年上漲了10萬元左右。
來源：wind數據
如何更好地打開全國市場，也是片仔癀需要應對的挑戰。從財報數字來看，片仔癀的名氣僅停留在華東地區，從2020年到今年上半年，華東地區營收分別為47.2億元、56.58億元和30.27億元，佔當年收入比重均超過50%。
北方市場仍未形成對片仔癀的認知，以華北地區和東北地區為例，近三年來片仔癀在華北地區的營收分別為2.77億元、4.38億元和2.76億元，相較於華東地區，營收幾乎差了十倍。東北地區則更少，報告期內營收均在1億元以下。
渠道能力對品牌來説也十分重要。茅台打造的是直分銷模式，好處在於解決經銷商壓價和串貨等問題，在龐大的銷售體系建立下，茅台可以迅速擴張。片仔癀雖然在2015年時嘗試擺脱對於線下藥店渠道的依賴，提出建設片仔癀體驗館，但由於線下安宮牛黃丸、日化用品、錠劑藥片等都在陳列，種類分散，難以給消費者提供清晰的消費場景。從西南證券統計的過往數據來看，片仔癀體驗館渠道收入佔比為30%，規模以及佈局仍有待提升。
近年來，片仔癀提出“一核兩翼”新戰略，在傳統的中藥生產之上，延伸保健藥品、保健食品、日化化妝品等產業。值得一提的是，化妝品業務是片仔癀多元化中的重要部分，也被視為除了核心業務片仔癀外毛利最高的業務線。
2020年片仔癀宣佈計劃將控股子公司片仔癀化妝品分拆出來，作為單獨上市主體，但該業務當前營收佔比並不高，上半年化妝品、日化業收入僅為3.5億元，毛利率同比下降4.34%。
此外，化妝品和日化業務面臨的競爭壓力也不小。雲南白藥、同仁堂、馬應龍等傳統藥企也在日化領域進行佈局，相比之下，片仔癀的新故事能否在市場上站穩腳跟，還有待時間檢驗。
參考資料：《片仔癀：國寶名藥走向全國，一核兩翼展翅騰飛》，西南醫藥杜向陽團隊《片仔癀：多核驅動，雙向發展》，華泰證券《片仔癀：線上投放趨於平穩，加大多核戰略》，華泰證券《片仔癀：線上渠道啓動放量》，華泰證券《一粒1600元，誰在炒作片仔癀？》，財經雜誌
本文來自微信公眾號：中國企業家雜誌 （ID：iceo-com-cn），作者：王欣，編輯：馬吉英
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