沈建光 今年受新冠疫情影響，中美居民消費出現顯著下滑。例如，在疫情最嚴重的階段，中國社會消費品零售總額增速下降-20.5%，創有記錄以來的新低；在美國疫情大爆發的4月，美國零售增速下滑亦達到-19.5%。然而，由於中美兩國在應對疫情方面採取的財政、貨幣政策有所區別，居民消費復甦路徑存在差異。
即美國抗疫政策直接補貼居民，且低利率帶動房地產市場火爆，美國零售快速反彈，4月觸底6月便回正，9月7.1%的增速，甚至超過疫情之前。而中國前期抗疫措施更傾向於支持企業，二季度經濟便出現V型反彈，全球領先，但供給端恢復快於需求端，消費復甦相對滯後。與此同時，美國消費需求旺盛，亦有溢出效應，在美國國內供應鏈受阻背景下，對華進口明顯提速，三季度中國出口超出預期，對美國出口是主要提振。
展望後市，消費對兩國經濟復甦可持續性甚為關鍵。從美國來看，由於疫情反覆、美國大選以及進一步的刺激政策存在不確定性，美國消費的可持續情況尚待觀察。相比之下，近來中國國內消費出現提速現象，在我們看來，這得益於疫後企業生產與經濟活動恢復、就業與收入預期穩定的背景下出現的消費內驅動力增強，或為四季度乃至明年更加穩健的復甦蓄勢。
中美財政支持模式不同影響消費修復路徑
疫情之下，中美兩國應對疫情的財政刺激有所差別，導致兩國居民消費在恢復節奏上存在差異。
美國財政刺激方案更傾向於直接補貼，居民收入提升從而支持居民消費。疫情期間，美國財政採取了大規模的對居民部門的救濟措施，最典型的是3月下旬通過的規模為2.4萬億美元的CAREs法案，主要措施包括向居民發放一次性津貼，額外增加每週600美元的失業補助，以及擴大税收抵扣。受益於聯邦政府大規模的轉移支付，美國居民可支配收入從2月的1.4萬億美元大幅升至4月的1.6萬億美元。大規模轉移支付保護了居民“損益表”，支持美國居民消費。
相比之下，中國消費回暖路徑有所區別。疫後“六保”政策更加傾向於“保居民就業、保基本民生、保市場主體”，積極財政更多從企業端發力，如對中小企業減税降費、提供專項貸款財政貼息、發放定向補助等。5月“兩會”宣佈發行1萬億抗疫特別國債，提高新增專項債額度，將預算赤字率提升至3.6%以上，新增資金主要用於地方政府“兩新一重”和抗疫相關支出。在此背景下，復工復產先行，隨着二季度以來國內經濟反彈，工業生產迅速恢復至疫情之前的水平。而得益於企業經營活動修復，就業基本面穩定，收入預期好轉，8月國內社會消費品零售增速轉正，9月反彈至3.3%，比8月提升2.8個百分點，有提速跡象。
中美貨幣政策與房地產市場表現不同影響消費
為應對疫情衝擊，美國採取超級寬鬆貨幣政策，包括聯邦基金目標利率下調150BP並以此帶動長端利率下行，無限量大規模資產購買計劃以釋放基礎貨幣等。在此背景下，美國住房抵押貸款利率迅速下行，美國房市量價齊升，三季度新屋和成屋銷售同比分別增長39.4%和13.3%，美國標準普爾/CS美國房價指數創下新高。利率大幅下行降低了住房和耐用品的信貸成本，9月美國耐用品消費同比增長14.8%，是美國零售提振的主要貢獻，其中機動車輛及其零部件、傢俱和家用設備、娛樂商品和車輛等是主要支持，而美國石油相關商品、各類服務消費仍然低迷。
與之對比，疫後中國貨幣政策則以託底經濟為主，為避免資金空轉與抑制房地產泡沫，並沒有大規模放鬆。2月以來，代表中短期的關鍵利率，如7天逆回購利率、1年期MLF利率均僅下降30BP，降幅有限。而隨着疫情控制取得成效，5月以來中國貨幣政策有邊際收緊跡象，帶動長端利率持續上行。與此同時，中國嚴格執行“房住不炒”政策，房貸利率下降有限、央行嚴控房地產企業槓桿，房地產市場基本穩定。從社零分項來看，9月傢俱、家電、裝潢材料消費增速分別為-0.6%、-0.5%、0.5%，房地產相關消費整體低迷。
美國需求旺盛推升中國對美出口高增
受益於直接對居民發放補貼、大幅降息等，美國經濟需求端恢復較快，生產端的反彈則相對較慢。9月美國工業總體產出指數同比增速為-7.3%，工業產能利用率亦處於較低位置。旺盛需求加之國內供應鏈受阻，供需缺口推升美國進口需求。在深受疫情影響的發達國家中，5月以來美國進口恢復情況明顯好於歐日，短期內對全球貿易和全球需求形成提振。
更進一步，美國需求回暖對中國出口的提振明顯。三季度中國出口創季度新高，同比增速為8.8%，對美增速較高是主要拉動。例如，7月中國對美出口增速達到12.6%，8、9月中國對美出口增速更是超過20%，美國疫情導致國內供應鏈不暢，需求旺盛對於拉動近來中國出口貢獻顯著。
中美消費復甦的可持續性分析
展望後市，消費對兩國經濟復甦可持續性甚為關鍵。從美國來看，消費強勁態勢能否持續還需要受到如下因素左右：一是美國疫情控制情況。10月以來，美國遭遇第三波疫情，日新增確診平均達到春季第一波疫情高峯時的2.5倍。根據日本央行測算，人口感染率是疫情期間影響美國消費的關鍵因素。疫情居高不下，或將壓抑高線下接觸、低附加值服務業的復甦，對線上化程度較高行業衝擊較小；二是美國大選以及相應的刺激政策，特朗普在2萬億美元救助法案用盡之後，白宮一直推進“瘦身版”的財政刺激方案，而相比於特朗普，拜登認為美國經濟需要獲得更多的財政支出。在疫情未得到明顯控制下，財政力度也將直接影響未來消費。
相比之下，近來國內消費加速復甦，我們認為，這主要得益於疫後企業生產與經濟活動恢復，是在就業與收入預期穩定的背景下出現的，因此，消費的內驅動力或許增強。正如我們在《9月需求回暖，經濟反彈結構優化》一文中提到的，9月內需回暖，特別是消費明顯回升，預示中國經濟疫後復甦已由供給端拉動的結構性復甦向供需聯動的全面回暖方向邁進，或為四季度與2021年中國經濟反彈蓄勢。我們預測，四季度GDP增速或達6.5%，全年GDP增速或位於2%-2.5%。
沈建光 京東數字科技首席經濟學家 觀點地產新媒體專欄作者
張明明 京東數科研究院研究總監
徐天辰 京東數字科技研究院高級研究員
汪導國 京東數字科技研究院研究員