視覺中國
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邁入千億市值俱樂部的通威股份沒能交出一份出色的半年成績單。這家“農業+光伏”公司 上半年歸母淨利潤10.10億，同比下滑30.35%。這是通威股份8年來第一份利潤下滑的半年報。
今年以來，受益光伏概念，通威股份股價上漲80.37%並創出歷史新高。不過，業績與股價的不匹配，令投資者難言失望情緒，半年報發佈以來，通威股份股價已累計下跌8.83%。
價格下降帶來的弊端
光伏行業正加速進入平價上網時代。
平價上網指的是沒有補貼的光伏項目，其電價與當地燃煤標杆電價近似，是光伏行業發展目標；競價項目指的是電價有補貼，正常情況下競價項目的電價要高於當地燃煤標杆電價，且低於該資源區的電價指導價。
光伏平價上網帶給通威股份的挑戰大於機遇。隨着光伏電站補貼進一步退坡，各企業競爭也愈發激烈。由於市場會自發向成本低、創新能力突出、融資能力和抗風險能力強的光伏企業傾斜，最終考驗的是企業核心競爭力。
為實現光伏平價上網，下游光伏電站裝機成本不斷下降，進而傳導至以通威股份為代表的上游硅料及太陽能電池企業降低價格。在此背景下，2019年以來高純晶硅和太陽能電池成本價格持續降低。以硅片為例，WIND數據顯示，硅片價格綜合指數2019年至今下降23.41%，今年以來下降12.5%。
行業價格下滑的另一個原因是產能過剩。今年以來，隨着平價上網進程加快，產業鏈各個環節的技術與工藝不斷提升，成本下降同時促進行業新產能進一步擴張，在新舊產能優勝劣汰過程中，階段性供給過剩出現了。
根據中國有色金屬工業協會硅業分會統計數據，2019年全球高純晶硅產量為51.9萬噸，高於下游太陽能級高純晶硅和電子級高純晶硅的總需求量48.4萬噸。同時，國內高純晶硅產量約34.4萬噸，加上約14.3萬噸淨進口量，全年國內高純晶硅總供應量48.7萬噸，亦高於國內光伏產業高純晶硅45.6萬噸的需求量。因此，2019年全球和中國高純晶硅市場都呈現出供略大於求的局面，這進一步導致產品價格下滑。
今年上半年，通威股份實現營收187.38億元，同比增長16.21%，相較去年同期29.39%的增速有所放緩。受制於行業價格降低，通威股份毛利率創下近年來新低。上半年公司的銷售毛利率為16.42%，相較2017年的19.42%下滑3個百分點。要知道，毛利率下滑直接影響到公司淨利潤。
價格下滑帶給通威股份的另一個弊端是項目效益無法達到投資預期。此前公司樂山2.5萬噸高純晶硅項目和包頭2.5萬噸高純晶硅項目預計淨利潤分別為7.89億元和8.76億元，然而受價格下滑的影響，實際效益分別為2.40億元和0.91億元，完成度僅為30.42%和10.39%，和預計效益相差甚遠。對此，通威股份也承認，“由於報告期內高純晶硅產品價格額較項目可研報告測算的10.28萬元/噸下降了約40%，導致報告期項目絕對實際收益未達預期。”
未來，隨着光伏產業鏈整體降本增效，高純晶硅產品價格預計將持續低於此前預計價格，在一定程度上影響項目效益的實現，由此帶來的資產減值恐怕又會是一個雷區。
擴產的進退兩難
在價格下滑背景下，通威股份走在了舉債擴產能的十字路口。
近幾年，通威股份一直在加速擴張產能。截至上半年，通威股份固定資產賬面價值為269.71億元，相較2016年的86.81億元增長182.9億元，漲幅超過2倍。大幅增長的固定資產主要源於公司擴產的光伏項目。截至半年報，公司在建工程為44.8億元，有九個在建大項目面臨轉固，合計預算金額為110.66億元。
產能的大幅擴建帶給通威股份的是兩個弊端：債務和折舊。
從債務來看，流動比率和速動比率雖較2019年有所緩解，分別由此前的0.77上升至0.81、0.63上升至0.66，但公司有息負債卻顯著提升。有息負債總額由此前的88.54億元上升至如今的115.72億元，其中短期借款由36.23億元上升21.12%至43.88、一年內到期的非流動負債由11.42億元上升9.19%至12.47億元、長期債券由40.89億元上升45.19%至59.37億元。
有息負債的提升帶給通威股份大量的財務費，從而吞噬了利潤。今年上半年，公司財務費用高達3億，佔當期淨利潤比例的28.87%，相較去年同期23.43%的佔比，上升超過5個百分點。
從折舊來看，高額的固定資產及在建工程引發的費用，拖累着通威股份的利潤。今年公司預計計提27.57億元折舊費用，因此預計相應減少利潤總額也為27.57億元。與此同時，由於高純晶硅和光伏電站工程完工轉固停止利息資本化，預計影響今年當期損益2.2億元。
那麼，通威股份在資金方面還有多少槓桿空間呢？2019年4月，公司完成50億元可轉債；今年4月公司擬定增60億元用於投資建設，在連續完成可轉債及定增的資本運作後，公司向市場“伸手”的餘地已經不多。與此同時，近一年來，公司長期借款已增長至59.37億元，佔歸屬所有者權益比例的26.94%，資產負債率高達56.8%。
光伏價格下滑疊加產能階段性過剩，通威股份的擴張之路還能走多遠？