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文 | 一刻創投圈，作者 | Adrian、胡斯淇、呂雅歆、張柯昕，編輯 | cxx
人在家中坐，鍋從天上來。
隨着瑞幸爆出的大量數據縮水，投資者們不得不把審視的目光重新放在了與之相似的新式茶飲上。類似的下沉故事、差不多的擴品與線上化，茶飲是否會走上一條向先烈看齊的不歸路呢？
讓我們再來瞻仰一下先烈，瑞幸的股票已經很便宜了，但即便是忽視其將要面臨的鉅額法律訴訟，瑞幸也沒有創造任何的商業價值。
過去的瑞幸想講一個規模擴張帶盈利的故事：
隨着廣告投入增加，品牌印象和消費習慣建立，單杯咖啡的價格會隨着補貼政策的消退而逐年增加。
門店裝修、機器折舊等單店的固定成本會隨着消費習慣養成，頻次上升，而逐年攤薄。
鉅額的廣告投入、管理費用、資本費用，將會隨着門店數量的大量增加（包括小鹿茶）而減少到合理水準。
滿懷敬畏之心的我們給瑞幸算了一筆賬。似乎“脱水版”瑞幸距離盈利依然遙遙無期，甚至是其聲稱的“單店盈利”（不考慮廣告、研發、管理），何時達成也仍未可知。
去除水分的瑞幸距離“單店盈利”依然遙遠 ，（source：渾水、中金、瑞幸，一刻校友們估值製作的瑞幸單店模型）
單個產品不盈利，長期大幅度價格補貼，過度的資本和形象包裝，無法掩蓋的經營黑洞，瑞幸只講出了一個擴張速度過快，燒錢也沒有燒出真用户的故事。
新式茶飲與現磨咖啡同屬於新式現制飲品賽道，其中，咖啡和茶飲的潛在市場規模處於同一量級，是比較合適的參照物。根據中金公司研究部的推算，現制飲品賽道在19年市場規模約1300億，其中以喜茶、奈雪、樂樂茶為代表的新式茶飲佔現制飲品賽道的54%，而現磨咖啡佔到38%。當然，也有其他較為看好茶飲的報告認為新式茶飲的市場規模約為現磨咖啡的兩倍。
我們可以用以下公式來分析茶飲咖啡企業的規模增長：
營收 = 用户數*單次消費金額*消費次數
在過去的5年內，現製茶飲與咖啡的擴張大多着眼在一二線城市。然而據YiMagazine的推算，一線城市達到“喜茶飽和”的進度似乎已經過半。隨着這部分市場的逐漸飽和，更多公司和投資人把眼光放到了三四線城市。
根據36氪《2019新式茶飲消費白皮書》，下沉市場在2018年的增速達到了驚人的138%。伴隨着消費升級的投資熱潮逐漸轉為消費下沉，三線及以下城市的市場已經逐漸成了新茶飲與新咖啡公司故事中繞不開的第二曲線。
瑞幸咖啡在2019年末與2020年初着重發力的“小鹿茶”就採用了重擴張，輕質量的加盟模式，且產品，店鋪選址都透露着明顯的下沉意圖。而2020年的新茶飲賽道中也悄然出現了“喜小茶”，“台蓋”（奈雪）等低價、簡約向的子品牌。
對茶飲來説，下沉市場不是一個新鮮的故事，以Coco、一點點、蜜雪冰城為代表的奶茶公司對標準化 加盟的擴張套路早已駕輕就熟。新茶飲公司能否憑藉口碑、品牌和產品分到一杯羹？我們對這個問題尚且留有疑問。而瑞幸曝出的大量數據縮水似乎給這個故事新添一份陰霾。
隨着新式茶飲的門店擴張如火如荼，外賣能夠覆蓋的範圍也隨之增加。2018年，奈雪的茶和美團外賣深度合作，六個月內營收從400萬增長到2000萬；2019年，美團外賣報告顯示，奶茶已經成為了美團外賣搜索排名第三的熱詞，甚至還有飯店、餐館為了吸引外賣流量，在自己的菜單中特意加入奶茶。
新式茶飲品牌享受到了外賣的流量紅利，並且也慢慢變得更加懂得在線上如何留住用户。多個頭部的線下茶飲品牌用小程序把奶茶點單線上化，大量的數據使其對用户有更充分的認知，在此基礎上，推出精細的會員體系促進復購與轉介紹。
將線下用户轉移到線上，不僅可以省下高昂的店面成本，還可以讓消費者擺脱場景限制，隨時隨地喝奶茶，大幅提高消費頻次。但培養消費習慣是一件漫長的事情，高額的配送費（5-6元/單） 包裝費（1.5元/杯）也成為很多消費者在獨自一人時購買飲品的價格門檻。事實是，36氪2019年的調研結果顯示，87%的用户依然偏好線下的消費場景。
瑞幸咖啡或許成為了這條路上的先烈。即使花費巨資通過社交媒體PR、電梯廣告、明星代言、撒幣送券等方式鋪天蓋地洗刷用户認知，即使在核心商圈有摩登前衞的門店提高品牌調性，瑞幸的銷量依然沒能做到其承諾的增長。（瑞幸近90%的門店為小店面、無座位的快取店）。這讓投資者不得不懷疑咖啡茶飲線上獲客的可行性：在這個移動互聯網流量紅利近乎完全消退的年代，線上的流量是否比線下獲客貴了太多？
雖然茶飲與瑞幸同樣面對市場天花板與增長曲線放緩的問題，但兩者依然有一些顯著的區別，而這些區別也讓我們對茶飲有了更多的信心。
回到我們的公式，除了獲取更多的用户，提高消費頻次之外，擴展SKU（品類數），在飲品之外加入更多品類，從而增加單次消費金額也成為了咖啡和茶飲的共識。瑞幸過分誇大了其咖啡以外產品的銷售收入佔比，瑞幸自己披露的數據中，咖啡產品以外的預製食品日銷量為31.4個，而塵光研究的做空報告中，抽樣調查六家門店的預製食品每日銷售量為9.5個，0.5個，幾乎是原數據的三分之一。
不過瑞幸擴品的失敗可能並不會影響我們對茶飲的判斷，雖然我們並不知道幾家新茶飲公司的數據，我們卻不缺乏相信他們的理由。
首先，在堂食的場景下，看到奈雪琳琅滿目的軟歐包，或者喜茶排隊取冰激淋的長隊，隨茶飲購買食品再坐下歇歇似乎是自然的事情；
其次，茶飲用户/場景本身的休閒、非剛需屬性也更適合擴展品類；最後，激烈的競爭下，幾乎任何一家茶飲品牌新擴展的SKU，單獨拿出來都會是一個好的產品，喜茶的冰激淋，奈雪的軟歐包，無論放在便利店還是麪包房的貨架上，都很可能成為明星產品，而這些產品的翻新，營銷是以周為單位計算的，堪比茶飲屆的Zara。這一點比瑞幸做的好太多。
朋友圈經常有朋友爭論瑞幸和星巴克哪個好喝，也有不少人評價喜茶、樂樂茶的口味。但是我要是在這裏説一句：喜茶比瑞幸好喝，有人想站起來和我battle嗎？
對於大多數中國人來説，咖啡可能還是一種功能性飲料，一種需求彈性極低，消費場景固定的必需品（上班前、午後、加班），很多人甚至沒有喝咖啡的需求和習慣。
而奶茶/果茶更像是休閒飲料，早已成為了國人生活中不可缺少的一部分。早在線下茶飲店不温不火的時候，我們就已經習慣用康師傅冰紅茶和可口可樂來滿足對糖水的渴望。
除此之外，好看新潮的茶飲更是消遣的藉口和社交的利器，除了擔憂發胖以外，一天裏的茶歇永遠也不嫌多。從這種角度看，奶茶的潛在用户比咖啡廣，而沒能被瑞幸改變消費習慣的用户，説不定已經是奶茶的忠實擁護者。
總的來説，茶飲和咖啡雖然市場規模與增長上面臨類似的問題，但其休閒非剛需的需求本質，主攻線下場景的商業模式，以及調性高揚品牌 內功紮實的產品、營銷都和瑞幸咖啡有明顯的區別。一些頭部茶飲品牌已經活成了瑞幸想要變成的樣子：高調性，低補貼，高客單價、高用户粘性。
某種程度上來説，瑞幸在山腳下原地踏步，而部分頭部的新式茶飲品牌在2019年初就已經宣佈盈利，站在了"山頂"。但高處不勝寒，新式茶飲品牌能否穩步下沉，抓住低線城市和非CBD的線上用户，可能是其持續增長，大規模盈利的關鍵。
除了商業模式和本身的運營，融資也是增長速度的另一個重要因素。茶飲賽道的頭部玩家都已經達到了相對穩定的階段，部分玩家在2019年也傳出過IPO的消息。二級市場對於茶飲企業的估值直接決定了企業是否能IPO或者在一級市場繼續融資。
這場殘暴的歡愉，的確以殘暴收尾，資本神話落得一地雞毛
在無法獲得茶飲公司真實數據的情況下，我們使用喜茶和奈雪的茶在2019年末的門店數乘以早前公開稿件中披露的單店營收，估算了總營收。估值方面，我們採用一些新聞稿件中的數據，喜茶和奈雪分別為160億元、120億元。
茶飲公司估值相對正常，融資仍有餘地
我們又算了一筆賬。雖然瑞幸的財務造假，疫情導致的美股震盪，中美貿易戰的持續短期內將使得新茶飲公司上市困難。但兩家公司造血能力良好，估值相對合理，仍有在一級市場繼續融資的空間。
單純從P/S上來看，由Blackrock領頭的瑞幸咖啡pre-IPO輪，估值比率已經高於具有強大品牌溢價、低風險的星巴克。而喜茶，奈雪兩家最新一輪的P/S則維持在正常水平。這也意味着，在新茶飲公司維持增長和利潤率的前提下，可能仍有投資人願意繼續買單。
另一方面，喜茶、奈雪由於很早完成單店盈利，可以採用P/E，EV/EBITDA，DCF等利潤導向的估值方法，從而避免被投資人和持續虧損的瑞幸咖啡放進同一個籃子比較。
瑞幸資本神話的破滅給我們上了一堂課。也許以喜茶、奈雪為代表的新式茶飲公司可能將會面臨與瑞幸一樣的挑戰：市場規模見頂、線上流量獲取，和消費習慣養成。
儘管在中概股信任危機下，新式茶飲公司短時間內失去了美股上市的通道，但新式茶飲公司們已經交出了與瑞幸截然不同的成績單。這讓我們相信，即使在寒冬中，他們仍然有在一級市場繼續融資、穩步增長的潛力。
明天依然要元氣滿滿哦！