高位減持還是戰略調整？賽諾菲和再生元的不同選擇！
在再生元股價離歷史新高只差臨門一腳的當下，賽諾菲決定拋售其持有的價值約130億美元的再生元股份。消息公佈後第一個交易日，再生元收跌4.33%，而賽諾菲股價則下滑1.3%。
顯然，資本市場並未對賽諾菲這一突然發動的“大舉動”而抱以積極的態度。據5月25日彭博社消息，再生元宣佈同意從賽諾菲直接回購50億美元的股票，此外賽諾菲還計劃出售約1280萬股股票，按照上一交易日的收盤價569.91美元計算，該部分股票價值超過70億美元。這將是醫療健康領域有史以來最大的一次公開股權出售。
在決定出售前，賽諾菲持有約2320萬股再生元股份，持股比例為20.6％；出售後，賽諾菲將繼續擁有約40萬股再生元的股份。
美國銀行和高盛集團是本次股票出售的承銷商。“像持股比例20%的這種情況，國內一般是直接找人通過大宗交易接盤，或者是直接公開市場集合競價。不過，由於股份太多，容易引發二級市場股價動盪，一般這種交易都是已經找好了買家，或者是有潛在的買家，也可通過承銷商去找對手方。”券商人士表示。
在業內人士看來，賽諾菲與再生元的關係，好比羅氏與基因泰克。可是羅氏都把基因泰克給收購了，賽諾菲與再生元卻似乎要分道揚鑣了。ODDO分析師Martial在投資者報告中寫道：“我們對於賽諾菲這一戰略決定並不感到驚訝，問題是賽諾菲打算如何處理這次的收益。”
有行業資深人士向E藥經理人表示，受益於近年來再生元攀升的股價，賽諾菲通過此次股權出售顯然會受益頗豐，而選擇在當下這個時機進行，更像是一場為了換取受益而進行的高位減持。
這也給我們留下了幾個疑問：近年來，賽諾菲因缺乏新品被詬病，其創新產品主要來自再生元，在這樣的背景下，賽諾菲為何大比例拋售再生元，而不是選擇把再生元收入囊中？在具體的產品方面，如果接下來兩者之間的合作受到此次交易的影響，那對於賽諾菲來説又意味着什麼？韓保羅上任以來就一直大刀闊斧的進行組織架構改革，進一步豐富了現金流的賽諾菲，下一步又將做什麼？
01 黃金搭檔這幾年
2003年，起源法國的製藥巨頭賽諾菲開始購買位於美國紐約的再生元股票。彼時，再生元股價尚不到20美元，截至發稿日，該公司股價已經達到545.21美元/股。
除了二級市場明顯的投資收益外，2003年賽諾菲開始與再生元進行合作。截至目前，兩家公司已合作將五種藥物推向市場，並在臨牀開發中增加了其他候選藥物。
這些藥物成為賽諾菲近年新藥主要來源，併為其帶來收益。其中，與再生元合作的Dupixent已經成為賽諾菲2019年銷售額第二大品種，僅次於甘精胰島素來得時。其2017年獲批上市，2019年全年給賽諾菲帶來了22.8億美元的收入，同比增長152%。
另一款免疫用藥Kevzara，也是來自於再生元的合作。其2017年獲批上市，2019年全年銷售額為2.04億美元，增速達到122.9%。目前，該藥初步試驗結果表明，Kevzara對最危重的新型冠狀肺炎患者有獲益，其他結果預計將於6月公佈。
賽諾菲的免疫用藥主要就是上述兩款藥物，而該板塊也是賽諾菲2019年增速最快的，達到146%，收入佔比接近7%。
近日，賽諾菲與再生元聯合宣佈FDA已經批准了Dupixent用於治療6-11歲中度至重度特應性皮炎兒童患者。該品種於2019年底正式在中國遞交上市申請材料。Evaluate Pharma預測，2024年Dupixent的銷售額將達到51億美元。
更早的一款產品Praluent於2015年上市，2019年銷售額為2.84億美元，同比略減1.1%。該產品是一款PCSK9抑制劑類降脂藥，PCSK9突破原本應該引發市場地震，但是結果不盡如人意。該產品4月19日已經在中國商業化上市，在中國區表現值得關注。
還包括一款2018年FDA獲批上市的PD-1藥物Libtayo，用於成人患有轉移性或局部晚期皮膚鱗狀細胞癌的治療。2019年7月在歐盟獲批同類適應證，是歐盟批准的唯一CSCC治療方案。目前，由於賽諾菲擁有的是美國之外的權益，所以在年度報告中暫無體現。
但在再生元的報表中，該產品似乎正在顯現出潛在的增長力。西南證券數據顯示，Libtayo於2019年四季度商業化上市，2019年美國地區銷售額1.8億美元。作為美國首個也是唯一獲批專門治療晚期CSCC的藥物，先發優勢非常明顯，目前60%的CSCC病人都接受PD-1抗體治療，而Libtayo在新增患者中市場份額接近90%。
顯而易見，再生元給賽諾菲帶來的是未來幾年的增長支撐。
02 為什麼賣了？
在這樣的背景下，賽諾菲為何要大比例出售？
行業資深人士分析，可能是高位套現，受益於近年來再生元攀升的股價，賽諾菲通過此次股權出售顯然會受益頗豐。尤其是再生元合作的5個產品有4個已經在2018年前獲批上市，第一批合作產品已經開始兑現收益，Dupixent已經成為其第二大品種，成為重磅炸彈級產品。且2019年5月至今，再生元股價已經翻倍。
其實，早在2019年12月，賽諾菲就已經有了打算。彼時，兩家公司就宣佈將重新談判膽固醇破壞性藥物Praluent和關節炎藥物Kevzara的合作分成。
與此同時，由於自身沒有成功的重磅糖尿病新藥研發成功，賽諾菲宣佈戰略性放棄心血管和糖尿病藥物的研發，短期內將重點開發罕見病藥物，長期重點佈局抗腫瘤品種。
而資金來源，賽諾菲全球總裁韓保羅當時就曾透露，可能在2020年底鎖定期到期後出售賽諾菲在再生元的股份來籌集資金。
上述系列動作都在韓保羅的戰略調整計劃內，逐漸擺脱對老產品對開發合作伙伴依賴，向罕見病和腫瘤轉型，培育賽諾菲的研發能力。
那即將手握130億美金的韓保羅下一步打算做什麼呢？
12月的一筆交易引發了投資者的猜想。2019年12月，賽諾菲以25億美元收購生物技術公司Synthorx Inc.，該公司通過多輪談判，過關斬將，溢價172%才將其收入囊中。據瞭解，Synthorx致力於腫瘤藥物的研究。賽諾菲研究主管約翰·裏德認為，該公司的THOR-707有可能成為下一代免疫腫瘤聯合療法的基礎，可與賽諾菲目前的腫瘤藥物和新興的免疫調節劑組合來治療癌症。
未來，賽諾菲可能將尋找更多類似目標。ODDO分析師不相信賽諾菲會使用所有現金進行交易。該公司可能會投資於有機增長，並引導其進行幾次收購，而不是一次大的收購。“我們認為賽諾菲將保持其外部增長勢頭，但將專注於中型交易，收購金額在20億至50億美元之間。”
對於本次交易，韓保羅認為“此次交易的收益，將有助於我們進一步執行戰略以推動創新和增長。”的確，有了這些收益，賽諾菲將擁有更強的併購支出能力，這可能會增強其腫瘤學、罕見病業務或兩者兼而有之。
03 為什麼不買下來？
再生元不是一個好的選擇嗎？此前賽諾菲大筆買入再生元股票時，有投資者一度猜測是否會就此完成對再生元的收購。
數據顯示，再生元2019年研發費用為30.36億美元，研發費用率高達38%，在前17家跨國藥企中排名第一，IDEAPharma公佈醫藥發明指數第一。其研發管線也不容小覷，西南證券研究報告分析，再生元是目前CD3雙抗領域的率先佈局者之一，旗下CD20/CD3雙抗2期瀰漫性大B細胞淋巴瘤和其他非霍奇金淋巴瘤適應證臨牀效果顯著。
再生元研發管線
實際上，2015年Endpoint報道透露過有關原因。賽諾菲研發總監Elias Zerhouni方面認為，“任何想要通過購買平台型生物技術公司以試圖為自己補充研發管道的行為，都是愚蠢的選擇。”
“每個收購平台公司的公司都會殺死它，” Zerhouni直言不諱。因此，幾年前，當賽諾菲的董事會開始詢問有關收購再生元的問題時，賽諾菲已經擁有大筆股份的密切合夥人，他並不感興趣。
賽諾菲的策略是想在合作中獲利，但是又恐懼其中的風險，包括整合、完全承擔研發失敗等。而Medivation曾經是非常符合賽諾菲想要選擇的對象，但最終因為報價低，被輝瑞以143億美元收購。該公司的頭號產品是前列腺癌藥物Xtandi，峯值銷售預測為57億美元，還有一款有潛力的PARP抑制劑。
從交易的失敗，也可以印證花旗分析師對賽諾菲收購對象價值的界定，範圍是50億美元以下的中小型併購。
再生元方面，其實被收購可能性也不大。因為再生元的方向與賽諾菲是不同的。再生元的開發藥物主要用於治療眼疾、降脂和炎症等，被譽為「新世紀的下一個安進」。其創始人是威爾康奈爾醫學院神經學助理教授施萊弗爾，勵志在自己擅長的神經疾病領域打造一個偉大的企業。
另一方面，再生元管理層被收購的意願可能不強。復宏漢霖創始人劉世高在接受E藥經理人採訪時稱，復宏漢霖對標的對象是再生元，據他了解再生元創始人對於股權的把控非常重視，一定是要能自己決定研發方向。
從該公司產品結構上，再生元不僅是隻有賽諾菲的合作，其與拜耳的合作也佔到15%左右的比例，為第三大部分收入來源。其重磅眼科藥Eylea由再生元與拜耳合作開發，二者分別獲美國/美國外地區的銷售權。其他收入，如Teva的合作收入。
本文部分內容參考Endpoint、Bloomberg.