渾水調研·挖掘上市公司價值，揭開資本市場真相
撰稿|渾水研究院市值研究中心 何離
按照往年規律，大魚大肉吃了一個星期，春節後一段時間都是豬肉消費的低谷期。但是今年春節後的豬肉期貨卻是逆勢上漲，把一批豬肉概念股也帶火起來了，其中就包括風雨飄搖的雨潤食品（1068.HK）。
藉着豬肉期貨大漲的東風，雨潤食品股價在半個月裏就漲了106%，翻了超過一倍，創下近兩年的新高。
就在上個月底，雨潤食品的兩家全資子公司和雨潤控股集團、地華實業集團等5家關聯公司一起被被申請破產重整，但是這次卻是因禍得福。作為祝義材當前最核心的資產，雨潤食品能靠“豬週期”翻身嗎？
豬肉期貨為什麼大漲？
進入牛年，似乎什麼都在漲，大宗商品普遍迎來春天，連蟄伏多年的化工、煤炭、鋼鐵都開始燦爛起來。
從今年1月下旬開始，國內生豬期貨市場就迎來一波小牛市行情，其中2109主力合約從1月22日的24565元/噸，到2月19日收盤漲到28330元/噸，漲幅超過13%，創下歷史收盤最高點。
但是這波生豬期貨的上漲卻讓人摸不着頭腦，從各家養殖大户的生豬出欄看，均同比大幅放量。
具體來看，2021年1月各生豬養殖上市公司中，牧原股份預計出欄量200萬頭左右，温氏股份生豬出欄量100.4萬頭，環比上升12.9%，同比上升15.5%；正邦科技生豬出欄量為78.7萬頭，環比下降41.4%，同比上升162.5%；新希望生豬出欄量為73.2萬頭，環比下降55.9%，同比上升129.1%。
今年1月，除了温氏股份、天邦股份和唐人神外，大部分上市公司生豬出欄量環比均有一定幅度下降，但同比都是大幅上升的。
而從終端消費市場外，綜合媒體報道，普遍較節前出現小幅回落。
為什麼豬生期貨價格會漲的這麼厲害呢？原因就是非洲豬瘟沉渣泛起。據媒體報道，去年底以來，在南非等地又開始出現零星豬瘟，有上萬頭生豬被撲殺。
而且這波豬瘟還蔓延到了我國，廣東、新疆、河南、山東地區陸續報告發生非洲豬瘟疫情，2月份不少地方出現區域性存欄下降。按生豬養殖週期推算，會導致三季度商品豬出欄減少。
所以目前豬肉現貨市場的價格下跌與期貨市場的大漲存在時間差，今年下半年豬肉價格很大機率會重新反彈。
肉價大漲，“殺豬的”能賺到錢嗎？
受生豬期貨大漲提振，豬肉概念股上週五也是集體走強。A股中的“養豬大户”唐人神、天康生物、天邦股份、正邦科技、傲農生物、新希望等公司都一起漲停。
其中最火爆的就是港股雨潤食品，從2月1日到2月19日，才半個月時間，股價從0.61港元漲到1.3港元，翻了一倍多。
要知道，雨潤食品已經跌破1元面值一年多了，這次終於藉助“豬週期”擺脱了仙股境地。
自從祝義材被限制自由之後，雨潤系就陷入風雨飄搖，雨潤食品當年號稱是亞洲最大的“屠户”，也被拖入泥潭。
根據雨潤食品2020年半年報披露數據，公司屠宰總產能為5265萬頭，肉製品深加工產能為31.2萬噸。
但是作為專業“屠户”，豬價的上漲對公司來説，不僅不是利好，反而還是利空。
數據顯示，去年上半年雨潤食品營收為75.36億港元，較上年同期增長1.95%，但是淨利潤卻虧損了4.08億港元。而在豬肉價格大漲的2019年，雨潤食品更是鉅虧了39.4億港元。
根據公司披露，去年上半年由於豬價高企，公司生豬平均採購價格同比上漲了144%。由於生豬存欄量較低，導致生豬收購困難，公司屠宰量同比下滑了61.6%，5000多頭的屠宰產能，竟然只利用了145萬頭。
實際上，近幾年整個屠宰行業利潤水平都在下滑，主要原因就是行業集中度過低，大企業反而缺乏優勢。
雨潤食品披露，公司冷鮮肉和冷凍肉的毛利率分別只有2.2%和-4.5%，（2019年上半年分別為4.9%及4.9%）。上游的整體毛利率為1.4%，比去年同期的4.9%下降3.5個百分點。
相比之下，下游肉製品深加工去年表現較好，其中低温肉製品毛利率為29.7%，同比增加11.6個百分點；高温肉製品的毛利率從去年同期的22.6%大幅上升13.3個百分點至35.9%。下游整體毛利率為30.9%，較去年同期的18.6%增加12.3個百分點。
所以綜上來看，豬價上漲對雨潤來説完全不是好事。從去年上半年表現看，雖然遭遇鑫冠疫情和豬價大漲的影響，公司營收仍然保持正增長，淨利潤虧損繼續收窄，而且經營活動現金流淨額大幅回升至1.49億，説明公司主營業務經營能力並沒有喪失，且逐步回暖。如果債務問題能夠得到緩解，公司資金鍊得到修復，祝義材依然有翻身的機會。
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