文：權衡財經研究員 李力
編：許輝
根據統計數據顯示，2019年中國眼鏡產量為8.19億副，較2018年的6.61億副同比增長23.96%；2020年前三季度中國眼鏡產量為5.46億副。銷售收入由2014年的149.8億元增加至2019年的277.7億元，年複合增長率為13.14%。
得益於時尚眼鏡消費的增長，以生產富含時尚潮流元素的醋酸纖維素板材，應用於中高端板材眼鏡架為主營業務，深圳市集美新材料股份有限公司（下稱：集美新材）也順勢創業板IPO，本次擬發行1,769 萬股，佔25.01%，募集資金2.41億投資於醋酸纖維素板材智能工廠建設項目和研發設計中心建設項目。
集美新材典型的夫妻店，兩口子佔據九成股份，其餘為公司員工，外部股東只佔0.006%。不避關聯交易，收購污染受投訴的第一大供應商9.89%股權，上半年營收下滑嚴重，扣非淨利潤勉強過線，過高的離職率，過低的社保和公積繳納比；優質供應商難覓，原材料依賴症難解。
夫妻檔持股近九成，外加核心員工
集美新材前身成立於2006年1月17日，最早由陳秋鵬、黃若青共同出資設立，前者佔八成股份，後來兩人經營理論產生衝突，2007年7月5日，黃若青將份額轉讓予其妹黃妙如即陳秋鵬配偶。黃若青轉讓股權後，設立了深圳市鑫源泰塑膠有限公司、深圳市龍崗區橫崗鑫美泰膠板行，繼續從事膠板行業。在問詢函中解釋黃若青所控制的鑫源泰、鑫美泰兩家經營主體，既為公司的關聯方，又均從事相同的業務，並且與集美新材的部分銷售客户存在銷售業務往來，三者是否構成同業競爭時是這樣解釋的：黃若青退出集美有限後，黃若青與黃妙如斷絕了兄妹關係，並斷絕了一切往來，其控制的兩家公司在規模上要遠小於集美新材，實質上不與集美新材構成同業競爭。
陳秋鵬夫婦多年從事眼鏡批發零售業務，具體經營實體除興如眼鏡外，還包括廣州市越秀區興如眼鏡經營部，該經營部於2011年4月8日註銷登記。
本次發行前，陳秋鵬、黃妙如分別直接持有集美新材70.94%和19.05%的股份，合計持有89.99%的股份。其餘股份大多為公司員工持有，包括了29名自然人，其中包括公司董事、監事和高級管理人員11人，公司核心員工18人。外部股東只有楊靜和張玉仙兩人，僅佔0.006%。根據發行方案，本次發行後，公實控人陳秋鵬、黃妙如將仍控有67.476%之多。
集美有幾個合併報表的子公司，美能（香港）控股有限公司，截至2020年6月末淨資產63.22萬元，淨利潤 -0.63萬元。JIMEI ITALY S.R.L.（意大利集美）淨利潤 22.21萬元，集美（東莞）新材料有限公司成立於2020年4月27日 ，實收資本0元，本次發行募集資金運用項目實施主體，目前未開展經營業務。目前，集美新材及其下屬企業生產經營場所均為租賃取得，尚無自有房屋及建築物。2018年3月30日，陳秋鵬以2.11元/股的價格轉讓10萬股公司股票予陳海生。陳海生系集美新材主要經營場地出租方永長泰的控股股東、法定代表人。
讓人饒有興味的是，陳秋鵬持有25%股份的上海閎江實業有限公司全資子公司上海森博實業有限公司（簡稱：上海森博），在裁判文書網上涉案文書達72份之多，大部分緣於上海森博私自將金海公路XXX弄工業廠房改建分割並向不特定公眾出售用作商業用途，所導致房屋買賣合同糾紛， 2020年8月份上海森博名下銀行存款600萬元才解除凍結。
不避關聯交易，收購污染受投訴的第一大供應商9.89%股權
2018 年9 月，集美新材參股四川普什醋酸纖維素有限責任公司（下稱四川普什），持有其9.89%的權益，位於集美新材合併報表範圍之外，四川普什為五糧液集團二級子公司，後者持有67.00%，深圳市前海清源實業投資有限公司持有12.02%。
2020年6月末，四川普什總資產14.90億元，淨資產 -1.21億元,淨利潤 0.40 萬元，而2019年同期虧損1.58億元之多。截至2018年末，四川普什向普什集團借支資金本息餘額近10億元，該項借款後續每年仍有超過2,000萬元的利息費用。四川普什的主營業務為醋酸纖維素和醋酸酐的生產、研發和銷售；與集美新材系產業上下游關係，兩者自2014年就開始合作。
2017年、2018年、2019年及2020年1-6月，集美新材向四川普什採購醋酸纖維素膠粒的採購量分別為1,066噸、1,352噸、1,586.94噸和390噸，呈逐年增長的趨勢。報告期內，集美新材向四川普什的採購金額逐年增長，其中2018年比2017年增長700.55萬元，2019年比2018年增長633.64萬元。
據（2020）川15刑終231號文件顯示，2010年至2011年12月期間，原二級主任科員曾從勝利用職務便利，在四川普什申辦危險化學品安全生產許可證過程中，為四川賽富特技術顧問有限公司對四川普什出具的項目設立安全評價報告提出修改意見，同時在審核時讓報告得以順利通過，收受四川賽富特技術顧問有限公司毛某現金人民幣3萬元。曾從勝被判處有期徒刑二年八個月，並處罰金人民幣十五萬元。
2016年12月29日長寧縣政府網站環境違法曝光平台顯示，四川普什還因污水排放超標被處以人民幣壹萬玖仟柒佰壹拾壹元罰款的xing政處罰。2019年1月23日更有臨牀醫生在中華環保聯合會主辦的環境污染投訴網上稱此工廠開辦已近十年！各種環境投訴shang訪均無疾而終。
查閲天眼查，還可以發現，其股東蔡志鋒和深圳市前海清源實業投資有限公司所持的股權均全額質押。
關聯交易的產生，會讓IPO公司的財務獨立性和真實性打負分，很多企業不得不全資收購或出清股權來規避，而集美新材不僅不規避關聯交易，反而報告期收購污染受投訴的第一大供應商9.89%股權，可謂不得不為之。
上半年營收下滑嚴重，扣非淨利潤勉強過線
集美新材所生產的醋酸纖維素板材，應用於中高端板材眼鏡架的製造，是中高端眼鏡板材鏡架的主要原材料。實質上，眼鏡生產行業還是以勞動密集型為特徵的製造業，復工復產時間變化的影響，短期內將可能對集美新材的客户訂單及產品生產產生一定影響，進而影響公司的短期經營業績。
集美新材報告期第一大客户，也是全球最大的眼鏡生產、批發和零售商陸遜梯卡，其在國內獨資設立的生產企業東莞華宏稱，集美新材系其最大的內資板材供應商，佔其年板材採購量的20%以上。2017年、2018年、2019年及2020年1-6月，集美新材扣非歸母淨利潤分別為3,329.90萬元、2,803.36萬元、3,955.09萬元及717.50萬元。
集美新材的產品屬於時尚消費行業的上游產品，今年環境使得公司銷售端受到較大影響。2020年上半年，產品產量同比下降42.64%，銷量同比下降42.21%，到第三季度有所緩解，公司實現營業收入3,500.11萬元，淨利潤842.37萬元，扣非歸母淨利潤742.30萬元；2020年1-9月，公司實現營業收入7,392.68萬元，淨利潤1,642.41萬元，扣非淨利潤1,428.51萬元。
按往年的扣非淨利潤來看，報告期各期前後兩年相加的總和剛過5,000萬元，而集美新材採用的上市標準就是創業板第一條：最近兩年淨利潤均為正，且累計淨利潤不低於人民幣5,000萬元。可謂剛剛過線，險險地躲過了一劫，不過這也讓投資者對其營收和淨利潤的穩定性產生懷疑。
2018年起集美新材對應收款項賬齡組合壞賬準備計提比例進行了變更，主要變動在將1年以內（含1年）賬齡的壞賬準備計提比例從0.00%提高到 5.00%，應收賬款減少了2,27.56萬元，淨利潤減少了196.70萬元。2017年及2018年，公司計提的資產減值損失為39.53萬元和792.74萬元，佔利潤總額的比例分別為0.98%和22.13%。
綜合來看，集美新材最近一年營收斷崖，連帶資產負債率走高，而收購的股權又面臨商譽減值，其經營性現金流雖然為正，如按往年的分紅佔比大手筆來實施，恐怕留給外來投資者的收益基本沒有了。
集美新材以現金方式分配股利相對激進， 2017年、2018年及2019年現金分紅的金額分別為4,508.40萬元、3,447.60萬元和2,652.00萬元，合計1.06億元。
在回覆問詢函的發行人及保薦機構回覆意見裏，記載着報告期各期，集美新材現金分紅金額分別為 2,652 萬元、3,447.60萬元和 2,652.00萬元，金額較大。截止2020年6月30日，發行人控股股東、實際控制 人陳秋鵬夫婦合計收到分紅款 7,486.19萬元。或者這裏有統計上的錯誤，按招股書籤署日仍佔近9萬的股權來看，實控人夫婦的分紅也應接近於9,542萬元之多。
過高的離職率，過低的社保和公積繳納比
集美新材在描述自己的核心技術時，稱關鍵核心技術為色彩數據化管理系統，其系統已擁有近8萬種色彩配方，能夠實現快速色、精準配色，降低人工配色誤差，縮短研發週期，提高生產效率。出於技術保密的考慮，並未將其申請成專利，因此公司產品在色彩配方及圖紋創意方面並不具備很強的排他性，存在公司產品的色彩配方及圖紋創意可能被他人效仿的風險。
2017年度-2019年度，集美新材研究開發投入分別為595.85萬元、740.33萬元和777.17萬元，分別佔當期營業收入的4.49%、4.95%和4.97%。其中有一部是鏡架樣品和飾品的外協加工費，佔當期研發費用的比例分別為11.59%、16.14%和15.18%，2020年上半年為20.41%。
保薦機構認為，集美新材的研究開發屬於應用性研發，包括生產模具、工藝的研發以及產品色彩、紋理、 圖案等視覺效果的研發，對研發人員的學歷要求不高，對研發人員在相關領域的實踐經驗及美學素養要求較高，截至2019年末，集美新材共計擁有研發人員27人， 其中專職研發人員18名，輔助研發人員9名，可見研發人員中甚至部分都是專科學歷。
不受專利保護的核心技術，再加上其員工過高的流動性，可謂風險不小，2017年、2018年及2019年，員工年平均離職率分別為8.98%、7.79%和7.00%，離職率較高，離職員工中，生產工人佔絕大多數，報告期內，公司各年離職的生產工人人數佔總離職人數的比例均超過70%。
離職人員中也包括專業人才；2017年、2018年及2019年，公司管理人員和研發人員的年平均離職率分別為1.23%、1.82%和0.52%。
報告期各期未，集美新材未繳納養老保險的員工人數分別為：108人、87人、74人和36人，佔比從41.86%下降至17.22%。集美新材稱該部分員工為非城鎮户口，均已在各自户籍地辦理了城鄉居民基本養老保險；而從住房公積金上看，則更是誇張，報告期內，公司員工繳納住房公積金的具體情況如下：
對此，集美新材稱，2017年-2019年，公司大部分員工未繳納住房公積金，該部分員工為非深圳籍城鎮户口，公司已為該部分員工提供了免費住宿。
從裁判文書網的過往案例來看，儘管企業與員工雙方"你情我願"簽署了放棄社保的聲明或協議，但這種"協議"本身就是違法行為，不能免除企業為員工繳納社保費的法定義務。勞動法規定，兩者必須依法參加和繳納社會保險費，社會保險法規定，用人單位應當自用工之日起30日內為其職工向社會保險經辦機構申請辦理社會保險登記。顯然，企業為員工依法繳納社保，不僅是法律底線要求，也是企業應盡的義務和責任。實際上出於各種原因，不少員工"自願放棄社保"，既不是自願行為，也非真實意願。
優質供應商難覓，原材料依賴難解
集美新材採購的原材料為醋酸纖維素膠粒、色粉和部分輔料，主要原材料即醋酸纖維素膠粒，佔材料成本的90%以上。生產醋酸纖維素膠粒投資規模大，技術門檻高，國內能生產符合公司產品品質要求的膠粒的企業不超過5家，公司原材料供應商的選擇面較小，主要在四川普什、伊瑪塑膠和大川塑料三者間變動。2017年-2020年1～6月，公司向上述三家供應商的採購金額，合計佔原材料採購總額的比例分別為97.39%、97.34%、96.92%和96.63%，佔比極高。
四川普什為公司的關聯企業，公司董事朱瑞倩出任其董事職務；2017年-2020年1～6月，公司向四川普什的採購金額，佔原材料採購總額的比例分別為44.02%、57.02%、67.99%和68.39%；向伊瑪塑膠的採購金額，佔原材料採購總額的比例分別為38.17%、34.55%、28.85%和28.23%；向大川塑料的採購金額，佔原材料採購總額的比例分別為15.20%、5.77%、0.08%和0.00%。報告期集美新材年醋酸纖維素採購量為2,300噸左右。
令人焦慮的是，伊瑪塑膠為伊瑪香港有限公司持股100%的港資企業，伊瑪香港系美國伊士曼化工（Eastman Chemical）、華意膠板的母公司—意大利 MAZZUCCHELLI 1849共同出資設立；美國伊士曼乃世界醋酸纖維素材料領先企業，華意膠板為集美新材最主要的行業競爭對手之一。
四川普什財務費用較高，銷售毛利較低，銷售毛利或難以彌補經營費用，在可預見的未來期間，四川普什經營狀況或無法得到改善。大川塑料為港資企業，主營業務為生產、加工、銷售PP、PVC、CA 等塑料及塑料製品。自2019年3月，不再從事醋酸纖維素膠粒的生產業務。
税收優惠和政府補助對利潤影響令人不解
報告期，集美新材產品出口銷售金額分別為271.82萬元、1,257.19萬元、1,339.29萬元和442.02萬元，分別佔當期主營業務收入的2.06%、8.46%、8.66%和11.47%。2016 年至2018 年10 月，公司出口產品適用13%的增值税退税率。2018年11月起，調為16%；2019年7月起又迴歸13%。
報告期內集美新材收到的政府補助劃分為與政府補助相關的遞延收益期初餘額、本期收到的政府補助、本期計入其他收益的政府補助，此處統稱為政府補助；集美新材稱報告期各期，其獲得的政府補助金額佔當期公司利潤總額的比例不到6%，對政府補助不存在重大依賴。
令人不解的是，在2020年12月21日回覆證監會問詢函的發行人及保薦機構回覆意見中，披露了報告期税收優惠的情況及對利潤總額的影響，2017年-2020年1-6月，發行人享受的税收優惠分別為360.35萬元、387.29萬元、413.87萬元和77.99萬元，税收優惠佔公司利潤總額的比例分別為 8.91%、10.81%、8.65%和8.34%，
此處的數據是否經過了認真的核對，還是筆誤或打印錯誤？不知是集美新材給的數據有誤還是審計和保薦機構的計算有誤？權衡財經頗為不解。
集美新材的資產總額比較穩定， 2017年末、2018年末及2019年末，資產總額分別為1.06億元、1.07億元和1.16億元。其生產設備的成新率卻不足5成，固定資產成新率只有51.13%。按今年的產能和產銷來看，其募集項目的投入或有點操之過急，此次其募投資金為2.41億之多，超過了其兩倍的總資產，為淨資產的3倍，為2019年扣非歸母淨利潤的6倍之多。
從應收賬款逾期來看，報告期未，應收賬款壞賬準備餘額分別為39.53 萬元、267.94 萬元、268.23 萬元及179.74 萬元，佔比分別為0.93%、5.82%、6.04%及6.68%。2018年末、2019年末及2020年6月30日，存在逾期一年以上的應收賬款，餘額分別為48.07萬元、103.31萬元和86.08萬元，其中39.53 萬元、45.42 萬元和45.42萬元已單項全額計提壞賬準備。集美新材的股權結構，供應商情況，和今年環境造就的業績衰減，無一不向投資者的信心打下一個問號：集美新材的業績穩定性何在？