文丨熔財經
作者丨忘言
市場對前置倉“雙雄”每日優鮮與叮咚買菜關注的焦點正在改變，最直觀體現就在股價上。
從11月11日每日優鮮發財報開始，截至到12月3日美股收盤，20多天時間裏，每日優鮮股價先抑後揚再回調，股價仍高於Q3財報發佈當天收盤價。而叮咚買菜則一瀉千里，股價從30.04美元一路跌至16.63美元，期間幾乎沒有反彈。
兩者同虧不同命背後，意味着資本對“前置倉+生鮮”燒錢換規模的熱情開始冷卻。相比此前關心誰跑得更快，現在大家更關心誰能跑得更穩。而尚未盈利的叮咚買菜和每日優鮮，也到了比誰更能熬的新階段。
股價跌跌不休，是擔心錢不夠燒了
叮咚買菜連跌20來天，股價近乎腰斬，對叮咚買菜來説不是一個好信號。每日優鮮當然也不好過，但至少截至發稿，其股價比Q3財報發佈前還略有上漲。
這意味着市場開始意識到，對尚處於虧損階段的前置倉雙雄而言，跑得更快的叮咚買菜，風險或許更高。畢竟因擴張倒掉的生鮮電商企業，已經太多太多。
直接引爆點是兩者Q3財報釋放出來的信息——2021年Q3，叮咚買菜和每日優鮮收入分別為61.9億元和21.2億元，經營虧損則分別為20.189億元和9.707億元。
從數據層面來看，兩者都在虧損，且每日優鮮營收和規模低於叮咚買菜，但叮咚買菜賺得越多，虧得也越多。而從戰略層面來看，叮咚買菜仍在前置倉上瘋狂擴張，而每日優鮮則顯得更加剋制，乃至調整打法。
數據顯示，僅今年前三個季度，叮咚買菜的前置倉數量分別為950個、1136個，1375個 （覆蓋全國37個城市），一路飆漲。
與之相反的是，每日優鮮的前置倉數量在縮減——2019年每日優鮮前置倉數量為1500個，到今年前兩個季度數量已經變為631個和625個，第三季度財報僅提到覆蓋17個城市，而沒有披露具體網點數量。雖然數量在減少，但其留下的前置倉面積在變大，平均已達到356平方米，同比增長13.2%。
前置倉數量的變化，直接關係到營收。2021年Q3，叮咚買菜營收61.9億元，同比增長111%。同期每日優鮮營收21.2億元，同比增長47.2%。
從營收和增速來看，叮咚買菜比每日優鮮表現更優秀，營收規模是每日優鮮的近3倍。與此同時，該季度叮咚買菜虧損20.189億元，是每日優鮮虧損額9.707億元的2倍多。
有人或許會説，用3倍營收換2倍虧損，對比起來叮咚買菜還是有優勢。但賬不是這麼算的，因為如果方向錯了，跑得越快風險也越大。前置倉的建設是一個蘿蔔一個坑，每個站點都需要相應的人員配置，它會隨着擴張而不斷增加。
事實上，自2019年到2021年第三季度，每日優鮮和叮咚買菜兩者三年累計虧損近180億。其中叮咚買菜累計虧損104億，每日優鮮累計虧損76億，背後的關鍵就是對待前置倉的態度。
（數據來源公司財報，熔財經制圖）
從上圖可以看到，2019年每日優鮮虧損要高於叮咚買菜，但2020年至今，叮咚買菜的虧損額要遠高於每日優鮮。
因此，結合資本市場反應來看，前置倉雙雄當下的問題不是規模不足，而是如何扭虧為盈，講出可持續發展的新故事。叮咚買菜在規模和增速跑贏每日優鮮的背景下，近期股價表現遠弱於每日優鮮，只有一個原因，那就是擔心叮咚買菜的錢不夠燒了。
不賺錢不可怕，不知如何賺錢才可怕
對資本市場來説，很多不賺錢的企業並不可怕，甚至會成為香餑餑。畢竟任何商業模式都有爬坡擴張期，需要大量資源投入，或用於技術研發，或用於市場推廣等等。
但這種“不賺錢”又被看好，建立在兩個基礎上——一是錢夠燒，要麼有持續不斷的融資進入，要麼有公司其它業務輸血。二是市場前景夠大，如百團大戰和網約車大戰都曾燒錢無數，搶下市場後，有能看得見扭虧為盈的時間點。
前置倉的問題在於，其模式有點像物流倉儲，成本並不會因規模擴張而大幅降低，相反規模越大投入就越多。而生鮮市場又有傳統菜市場、商超、社區生鮮店、社區團購等諸多對手，很難通過擴張，取得市場壟斷地位，迅速實現扭虧為盈。
叮咚買菜和每日優鮮的痛點有兩個。
一是現金流不充裕。截至2021年9月30日，叮咚買菜能短期變現的現金、現金等價物及短期投資共計約68億元，其中現金和現金等價物為30.98億元，但流動負債應付賬款是27.97億元，也就是説叮咚買菜擁有的現金，90%是沒有給供應商結的貨款。而每日優鮮擁有25億元左右現金、現金等價物和各項短期投資。若按照原來的燒錢速度，留給它們虧損的現金流，的確不多了。
二是前置倉都是叮咚買菜和每日優鮮的營收主力，在2021年第三季度收入佔比分別達到近98%和99%，想靠其它業務輸血，短時間內很難做到。
因此，留給兩家的解法，只剩下再融資（增發）或者調整打法。
目前，叮咚買菜和每日優鮮的打法已出現明顯分化。叮咚買菜選擇繼續“做重”，除不斷擴充前置倉，還在主推預製菜發力自營品牌，而自己做產品，也是重資產模式。
每日優鮮則在“做輕”，除在前置倉數量上保持克制，縮減效益不好的站點、提升優質站點的面積，還在發力B端，推進前置倉即使零售+智慧菜場，發力數字化平台，從“自營+平台”兩端發力。
財報數據顯示，2021年三季度，每日優鮮在智慧菜場上已在18個城市簽約73家菜場（其中52家已開始運營）。而在零售雲方面，也已經與11家客户簽訂了合作協議。
當然，無論是叮咚買菜的預製菜，還是每日優鮮的數字化平台，目前尚還不夠成熟，做重做輕，究竟誰能笑到最後，也尚不能斷言。
但可以肯定的是，未來一段時間，做重的叮咚買菜，比做輕的每日優鮮顯然需要更多資金投入，對其現金流的考驗也將加劇，實現扭虧為盈的路也將更漫長，一旦資金鍊斷裂，後果不堪設想，這也加重了市場的擔憂。
叮咚買菜的盡頭是增發，每日優鮮呢？
東吳證券在研報中指出，前置倉“雙雄”每日優鮮與叮咚買菜的虧損局面，或仍將持續一段時間。而在連續虧損下，前置倉行業若無法從根本上改善經營虧損，未來或需不斷尋求融資。這是兩者急着上市，乃至爭奪“生鮮電商第一股”的重要原因。
兩者爭相上市，不只為“第一股”的名頭，更因為先下手者在募資時擁有主動權。從結果來看，先上市的每日優鮮IPO一舉募資約3億美元。後上市的叮咚買菜，將原定計劃募資3.75億美元縮減近四分之三，最終募資不到1億美元。
因此，從上市募資目標達成上，每日優鮮無疑完成度更高，這也讓其在上市後顯得更“佛系”。比原計劃少募資2億多美元的叮咚買菜，則可能打亂了原有計劃，對繼續需求融資有更迫切需求。
目前，叮咚買菜和每日優鮮離從根本上實現扭虧為盈尚有距離，且叮咚買菜目前也尚未調整打法。因此，通過增發融資可能是其唯一出路。
而要想成功達到預期，提升規模、提升客單價、更靠近盈利，是必走之路。因此，我們看到，叮咚買菜一邊在不斷燒錢擴規模，一邊也在不斷漲價去更靠近盈利。
儘管在今年三季度財報中，叮咚買菜並沒有提及客單價，但在用户感知中，不乏叮咚買菜漲價的縮影。
對比來看，每日優鮮的客單價反而有所下調——今年三季度每日優鮮客單價為88.4元，二季度為96.1元。
但無論燒錢換規模，還是提價保盈利，對叮咚買菜來説都不容易。燒錢擴規模，現金流有限，且市場也開始失去耐心，股價腰斬就是信號。而要提價，用户又不一定買單。更何況市場上還有眾多對手覬覦。
以叮咚買菜的大本營上海為例，盒馬最近開始推行惠民季活動，據悉是盒馬成立五年來最大讓利，從11月20日到年底，將持續對蔬菜、生鮮、海鮮水產、肉蛋禽品類進行全面惠利。這些發力品類恰好是叮咚買菜、每日優鮮的盈利主力。隨後又推出容易讓人聯想的“斬釘價”，有媒體實測調查稱，“斬釘價”覆蓋的商品價格，比同地區叮咚買菜都要便宜。
此外，叮咚買菜此前寄予厚望的鮮花賽道，盒馬也已在雲南簽下30個鮮花直採合作基地，搭建鮮花大倉，率先打造行業首個完整的鮮花供應鏈。在人才競爭上，從12月起，盒馬給一線倉配人員普遍漲薪10%以上，這些都給叮咚買菜的大本營帶來不小壓力。
因此，盒馬一降價，叮咚買菜的處境就變得更尷尬了。繼續提價，用户會流失；不提價，虧損又會增加，盈利更添難度。有行業人士指出，眼下叮咚買菜只能靠增發續命。
相比而言，叮咚買菜的困難，每日優鮮身上也有，但騰挪空間更大。
一方面，研發投入、智慧零售網絡搭建，讓其自營業務運營效率不斷提升的同時，又有價值溢出去賦能ToB業務，是用輕資產模式尋找新增量。
另一方面前置倉數量縮減，剔除不盈利站點，至少在能避免前置倉擴張帶來的額外虧損。而增大餘下前置倉面積、提升運營效率，又能讓原有站點虧損進一步下降，從而留下更多的騰挪空間。
總的來看，叮咚買菜和每日優鮮算是難兄難弟，在探索前置倉如何盈利的路上，都還有很長路要走。而作為前置倉模式的唯二上市公司，打法不斷分化的兩家企業，如何過好這個冬天，或將成為一個轉折點。
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