作者 | 飛鼠溪
數據支持 | 勾股大數據
在A股很少有不炒概念的，比如現在，肯定不少人開始挖五一長期概念股。但被毒打久了，就知道多數概念最終是一地雞毛，真正能夠持續的概念最終還是要有紮實的未來前景作支撐。
正巧，現在想討論的這家公司，既屬於五一概念股，又有紮實的未來前景。
它就是中國中免。
1公司介紹中國中免是中國最大的免税運營商，屬於央企，中國旅遊集團持有中國中免53.3%的股權。
中國中免這個殼原來還有塊旅遊業務，2019年已經剝離給母公司，上市公司變成一個純粹的免税運營商。
免税業務的理論基礎是離境人羣不享受國內相應的公共權益，從而也無需承擔納税義務。免税商品中，免掉的税主要是關税、增值税以及消費税。這裏也可以看到，免税業務與離境非常相關。因此，免税業務經營的場地一般在機場或者口岸。現在政府正在試點市內免税店，但同樣需要提供離境記錄。
國內還有一個特殊的免税消費場景，就是海南的離島免税，不需要出境，只需要離開海南島，就可以購買免税商品。為什麼要搞海南離島免税這塊，後面説。
中國對進口商品徵收的關税、增值税和消費税的税負比較高，免税渠道省了這幾個税，從而能使免税商品價格普遍比中國國內有税專櫃便宜20-30%左右。免税渠道對中國消費者的吸引力顯而易見。
免税業務經營是需要牌照的，目前為止，政府共發了10張免税牌照，其中中國中免拿了三張：中免、日上、海免。日上和海免都是收購得來的。
除了牌照數量佔優外，中國中免的經營區域也非常佔優。中免拿下了上海機場、首都機場、白雲機場的免税店經營權，這幾大機場是國內國際旅客流量最大的機場，其中上海機場最大。除此之外，中免還憑藉三亞國際免税城和海免旗下的三家免税店，幾乎壟斷了海南免税生意。
可以説，中國中免在國內免税運營商這塊近乎壟斷地位。
雖然從去年開始，政府有意擴大免税業務，發放了更多的牌照。但預計對中免的衝擊較小，這主要原因是，免税經營的核心優勢是對品牌商的價格談判權，這種談判權和談判資源遠非短時間內能建立。
新的小免税運營商無論是在價格上，還是在品類上，都無法形成優勢，從而也很難跟中免打價格戰，吃掉中免的市場份額。以海南為例，海南去年給了另外四家免税運營商在海南經營的資格，分別是中出服、深免、海旅投、海發控。採購上，這些小運營商多與國際大的免税運營商如拉加代爾、Dufry、DFS合作。
這些新免税運營商更多的還是吃國內免税蛋糕擴大的增量，而非從中免口中奪食。
那國內免税蛋糕會有多大呢？
2國內免税蛋糕的前景根據Generation Research統計數據，2018年全球免税規模達757億美元（約5299億元），根據商務部統計數據，2018年中國居民境外免税商品消費超過1800億元，外流額佔全球免税市場的34%。
2018年內地免税銷售額為395億元。內地免税消費客户主要為中國人，所以大概預計中國人2018年免税消費額規模約2195億，約佔全球總量的41%。其中，內地免税銷售額僅佔7.5%。
中國居民免税商品消費的主要去向是韓國，2018年，根據韓國關税廳，中國消費者在韓國購買免税商品達836億，佔中國境外免税商品購買額的46%。
另外，這一消費額佔韓國免税商品總銷售額的73%，正是中國龐大的購買力，將韓國推向全球免税商品銷售額第一的位置。
可以看到，2018年，國內居民在免税商品購買上，境內僅佔18%，境外佔比達82%。如果這部分外流的消費能回來一半，國內的市場就將擴大兩倍以上。
這些消費如果回到國內，也將在國內創造更多的就業。很明顯，在全球內卷的背景下，引導這部分的消費迴流，是國家戰略。
這是為什麼去年政府大力搞免税的原因，尤其是搞海南離島免税的原因。去年6月頒佈的離島免税新政，力度是非常大的，這一是體現在單次金額和總金額上，提升到了10萬，二是體現在件數上，限制大大減少，三是品類上，增加了部分3C、酒類、保健品等7種商品。
離島免税比離境免税更有優勢，這主要原因一是方便，不用辦理護照簽證等手續，二是疫情之下，居民也沒法離境，但國內疫情控制很好，去海南島是沒有阻力的。
可以看到，離島免税將不僅吃迴流的蛋糕，還將擴大蛋糕。因為由於語言障礙等原因，國內居民離境的畢竟還是少，但去海南的手續很簡單，也沒有語言障礙，所以離島免税也將會激活這部分人的潛在消費。
可以説，國內未來的免税市場主要看點就在海南。
3海南的市場空間有多大討論這個問題前，先來看一下現狀。
2020年，海南離島免税銷售額是274.79億，同比增長103.7%。今年1-2月銷售額達83.24億，同比增長320%。
海南離島免税銷售額拆解一下，有以下公式：
銷售額=海南接待旅客人次*轉化購買人次率*人均購買件數*單件平均價值
先看第一個變量，海南接待旅客人次，這個除了2020年因為疫情原因，每年基本保持了一個10%以上的增長。2019年海南接待旅客人次是8311萬，過夜人次是6825萬，這與國內總人數相比，還可以有很大提升空間。
當前海南也在加大水路、空路的運力建設，機場方面，當前兩個主要機場運力都接近飽和。海口美蘭機場二期20年底已經投入運營，預計旅客吞吐量可以由2400萬人次上升至4500萬人次，三期已經在規劃中。三亞在建設新機場。
水路方面，2020年9月26日，徐聞港開航，徐聞至海口的海上航行距離從24海里縮短至12海里，航行時間從2-3個小時縮短至1個小時。2020年10月30日，新海港滾港碼頭客運綜合樞紐站項目已開工建設，預計2023年7月31日完工。
再看第二個變量，轉化購買人次率。這個比率是用免税商品購買人次比上接待旅客人次或者過夜人次。
2020年，海南離島免税商品購買人次達448.34萬，同比上升19.2%。今年1-2月購買人次達103萬，同比增長115%。
轉化率來看，2013年至今，是持續提升，20年有一個顯著提升，顯然是疫情和免税新政帶來的。預計轉化率還會繼續提升，這主要一是海外疫情還在繼續，會加速回流，二是上面提到的理由，離島免税激活了一部分不方便出境的羣體消費。
人均購買件數，過去是一個緩慢提升的過程，2020年有一個飛躍，上升到7.6件/人次，同比上升57%。2021年從前面2個月數據看，繼續在提升。
單件價值有波動，並沒有呈現單邊上升，整體講比較穩定，變動不大。
可以看到，這個市場不斷增大是必然的。
海南政府給的指引是，2021年超過600億，2022年超過1000億。從消費外流的比例看，以及離島免税激活了部分不出境人羣的消費，這個數據是完全有可能實現的。
那麼中免能吃到多少？
4海南免税格局海南目前有5家免税運營商，分別是中免、深免、中出服、海旅投、海發控，未來不排除會引進其它免税運營商。
目前海南的免税銷售額主要來自三亞，其中大頭來自中免的三亞國際免税城，2020年預計三亞國際免税城的免税銷售額在200億以上，佔海南整體銷售額274億的73%。
2020年底三亞新開了三家免税店，分別是中免的鳳凰機場店、中出服的鴻洲廣場店和海旅投的居然之家店。
地理位置如下。10和6分別是中免的三亞國際免税城和鳳凰機場店，3和4分別是海旅投和中出服的免税店。
海南免税額第二銷售城市海口，這裏中免有兩家老店，是海免的，20年大概貢獻近70億的免税營收。今年年初，海發控的全球消費精品免税城一期在日月廣場開業，深免的觀瀾湖店也開業。中兔自己也有個新店開業，在美蘭機場T2站樓，T2站樓去年年底投入運營。
另外還要提一個店是中免的海口國際免税城，預計明年年中開業。這個店的位置位於下圖3，在新海港，是廣東坐火車或者輪渡過來的落腳點。
這裏提另外一個事，大概2024年，廣湛高鐵和湛海高鐵將通車，通車後，廣州到海口新海港的車程將縮短3小時以內。
新海港附近就是未來海口的新地標——海口國際免税城，想想以後，從廣州到這裏，3個小時以內的車程會是什麼景象？
所以，儘管現在海南的免税銷售額主要在三亞，未來海口的發展潛力也不可小看。
另外還有個市內免税店，在瓊海博鰲，海免的，2019年1月開業。
所以，總結一下，當前海南一共10家免税店，未來還有個海口免税城要開。10家裏，中免佔了6家，並且還有個巨無霸三亞國際免税城。
從採購方式看，競爭對手多數與國際免税運營商合作，拿貨成本勢必不如中免直採來得低，品類上面也不如中免齊全。規模價格都不如中免，對這些免税運營商來説，走差異化經營路線更有可能，而不是正面與中免打價格戰。
所以，預計儘管海南放了更多的免税運營商進來，預計未來中免仍然可以維持80%以上的市場份額。2021年預計可以佔到90%，2022年預計也會在85%以上。
5估值根據券商的一致預期，中免當前的市值對應今年的估值是51倍，對應明年是38倍，對應2023年是29倍。
