恆瑞醫藥：國產醫藥旗幟業績又「撲街」了丨智氪點評

加碼研發與降本增效是逃不掉的選擇。

文 | 黃繹達編輯 | 鄭懷舟來源 | 36氪財經（ID：krfinance）

封面來源 | 視覺中國

8月19日，恆瑞醫藥（證券代碼：600276，以下簡稱：恆瑞）公佈了2022年半年度報告。恆瑞在今年上半年實現收入102.28億元，同比下降23.08%；同期實現歸母淨利潤21.19億元，同比下降20.55%；同期扣非歸母淨利潤20.09億元，同比下降24.12%。

恆瑞在2022Q2単季實現收入47.50億元，同比和環比分別為-25.42%與-13.31%；同期歸母淨利潤8.82億元，同比和環比分別為-24.65%與-28.66%

歷史包袱仍在，業績下行預期之內

從趨勢上看，恆瑞的業績下滑始於2021Q2，単季歸母淨利潤從彼時開始同比負增長，単季營業收入的同比負增長則是自2021Q3開始。對仿製藥的集採是導致恆瑞業績下滑的核心因素，根據2021年中報數據，彼時恆瑞的創新藥收入只佔總收入的4成，仿製藥依然是恆瑞收入的支柱，這正是恆瑞作為big pharma的歷史包袱。截至今年上半年，恆瑞涉及的集採品種有35個，中標22個，中標價平均降幅74.5%。其中，僅第五批集採的8個品種，在今年上半年的銷售額僅2.5億元，同比爆降88%。由此可見，降價過猛的品種，無論是中標還是失標，結果都是相似的，以量換價真正實現的案例並不多。創新藥方面，恆瑞在2018年停掉大部分仿製藥開發項目，全面擁抱創新藥後，也需要面對國內特定的支付環境，即醫保是國內藥品銷售最大的支付方，創新藥調入醫保目錄後銷售量的增長相對確定，但醫保談判也有較大的降價壓力，這是恆瑞業績下滑的另一大因素。恆瑞2022中報顯示，阿帕替尼、吡咯替尼、瑞馬唑侖等多款創新藥執行醫保談判價後，平均降幅約33%，雖然降價情況遠好於仿製藥集採，但也導致了創新藥的收入增長緩慢，無法完全對沖仿製藥收入爆降導致的業績下滑。

疫情對恆瑞業績的干擾同樣不能忽視，除了藥品研發、銷售外，恆瑞還有麻醉和造影劑這兩條重要的業務線，這兩大業務的開展高度依賴醫院場景，由於今年疫情反覆，大量的醫療資源投入抗疫，導致了麻醉與造影劑產品的銷售額在今年上半年分別同比下降33%和28%。

加碼研發與降本增效是亮點

作為國內首屈一指的創新藥企，恆瑞的研發強度已經與跨國巨頭們處於同一水平。在今年上半年，恆瑞累計研發投入29.09億元，同比增加12.74%，研發投入佔營業收入的比重上升至28.44%。其中，費用化支出21.84億元，同期研發費用率錄得21.36%。創新藥行業的特點就是高投入、高風險，由於新藥研發存在較大不確定性，很難控制敞口，就需要高投入來維持相對寬闊的管線，從概率上去降低風險。所以，恆瑞也走上了創新藥巨頭們的必由之路，但業績承壓之下，今年上半年研發費用的同比減少需要關注（-15.36%）。當然，在重磅品未上市或爬坡階段，即便通過研發支出資本化可以一定程度上減少對利潤的侵蝕，但費用化支出始終是大頭，較高的研發費用必然對當期利潤產生負面影響，這即是導致恆瑞今年上半年業績下滑的又一大關鍵因素。集採、醫保調整常態化等改革措施對藥械渠道產生了巨大的影響，疊加業績持續承壓，降本增效成為了恆瑞逃不掉的選擇。在今年上半年，恆瑞的銷售團隊減少了2300餘人，並通過整合市場及醫學團隊，優化運輸、調售等渠道細節等等措施，以實現降本增效。

反映在財務數據上，恆瑞今年上半年的銷售費用和管理費用同比減少29.98%和16.09%，銷售費用率和管理費用率分別下降至31.94%和30.90%，一定程度上減少了對利潤的侵蝕。

小結與展望

與中報同一天披露的還有今年的員工持股計劃，值得關注的是恆瑞將創新藥收入、新分子的IND數量、創新藥的NDA數量作為考核指標。雖然市場上對恆瑞員工持股計劃有一些爭議，但是以創新藥的研發與銷售為導向，有利於提升員工的積極性，至於如何影響業績，還需要時間給出答案。對於恆瑞未來業績拐點的判斷，關鍵之一是仿製藥業務低基數的形成，這就要看後續集採與續約的情況。而另一大關鍵，是看恆瑞的重磅品逐步上市，並經歷了初期的爬坡階段後，多個創新藥品種的持續放量才是恆瑞在未來兑現高預期的關鍵。國際化同樣是關注的重點，一方面看藥品出海的進度，尤其是核心品種在歐美這樣藥品高定價市場的臨牀進展；另一方面，則要看如何開拓海外市場，恆瑞固然研發實力斐然，所以如何選擇渠道就顯得頗為關鍵，這一點上覆星系已經走在了恆瑞的前面。*