2021-10-26華西證券股份有限公司唐爽爽對華生科技進行研究併發布了研究報告《淡季不淡，毛利率受原材料漲價影響下降》，本報告對華生科技給出買入評級，認為其目標價位為49.09元，當前股價為38.49元，預期上漲幅度為27.54%。
華生科技(605180)
事件概述
21年前三季度，公司實現收入/歸母淨利/扣非淨利為4.94/1.50/1.48億元、同比增長110.09%/113.72%/113.46%，21Q3單季收入/歸母淨利/扣非淨利分別為1.59/0.48/0.46億元，同比增長54.81%/51.39%/44.84%，符合預期。
分析判斷:
我們分析，傳統來看，Q3為淡季，但由於大客户一般提前半年下訂單，因此公司淡旺季區分逐步減小。而得益於下游需求推動，21Q3公司訂單充足，隨着公司募投項目新增450萬平方米拉絲基布量逐步分批投產（上半年已投入30%資金），將有望推動公司業績快速增長。
毛利率下降受原材料上漲及淡季產能利用率影響，利息收入、資產處置收益增長及信用減值損失減少使得淨利率微降、低於毛利率降幅。21Q3公司毛利率為38.4%、同比下降5.42PCT、環比下降4.13PCT，我們分析一方面由於原材料等漲價，另一方面也受淡季產能利用率影響。21Q3公司淨利率為30.07%、同比下降0.68PCT、環比下降1.22PCT。從費用率看，銷售/管理/研發/財務費用率分別為0.49%/1.62%/3.89%/-2.32%、同比提高-0.25/-0.84/1.77/-2.78PCT，財務費用下降主要由於利息收入大幅增加。信用減值損失/收入為0.73%、同比減少0.7PCT，資產處置收益/收入為1.43%、同比增長1.5PCT。
投資建議
我們分析，公司單價和其他公司接近，但是盈利能力好於同行，主要由於效率和良率更高。公司壁壘在於：（1）獨創熱貼+輪塗法上漿工藝，從而用料更節省、氣密性更好，且生產效率更高；（2）設備供應商按公司要求定製設備，設備領先從而人效更高；（3）公司基布自產率上升，成本更具優勢；（4）氣密材料中毛利率較高的細分產品種類較多。
公司未來成長空間在於：（1）短期來看，募投項目分批投產，有望帶動氣密材料未來3-5年保持30-50%的年複合增速；（2）中期來看，氣密材料收入佔比提升、效率提高帶動毛利率提升；（3）長期來看，材料價格自17年以來大幅下降，有望使得氣密材料的應用範圍擴大。
維持2021-2023年收入分別為6.56/8.23/10.25億元，歸母淨利分別為1.92/2.45/3.10億元，EPS分別為1.92/2.45/3.1元、2021年10月25日收盤價38.49元對應PE分別為20/16/12倍，維持買入評級和目標價49.09元（對應22年20倍）。
風險提示
氣密材料價格下降風險；行業競爭者進入風險；投產不及預期風險；下游應用拓展不及預期風險；系統性風險。
該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級5家；過去90天內機構目標均價為49.88；證券之星估值分析工具顯示，華生科技（605180）好公司評級為3星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。