民生證券：給予珀萊雅買入評級

2022-05-09民生證券股份有限公司劉文正對珀萊雅進行研究併發布了研究報告《深度報告：冉冉之星，御風而行—如何看珀萊雅成長空間》，本報告對珀萊雅給出買入評級，當前股價為190.09元。

珀萊雅(603605)

我們在珀萊雅2021年及2022Q1財報中看到，過去的一年珀萊雅逆勢增長，盈利能力大幅提升。覆盤珀萊雅的成長曆程，可以發現珀萊雅在渠道、品牌、產品方面多點發力，在消費升級和代際轉換的背景下，同時完成品牌升級及多賽道佈局，走在美妝行業發展的最前端。通過對比雅詩蘭黛小棕瓶可知，大單品策略的天花板遠未至；2022Q1新品牌彩棠、悦芙媞和優資萊也開始扭虧，中長期增長引擎動力充足。

成長覆盤：把握渠道紅利擴大市場份額，產品力升級+情感營銷完成品牌轉型。通過對公司過去的成長覆盤，我們認為公司的幾大優勢壁壘：①渠道的先發優勢：對渠道變革的精準把握，使得公司在電商渠道以及抖音渠道崛起之際，享受到新渠道的紅利，以較低的成本快速擴大市場份額，當前珀萊雅品牌的抖音GMV穩定在化妝品品類前5；②產品創新，切合消費者痛點：自2019年，珀萊雅品牌開始踐行大單品策略，打造了泡泡麪膜、“早C晚A”組合、羽感防曬、源力精華和保齡球藍瓶（舒敏）、保齡球橘瓶（美白）等多款大單品，歷次推新都專注於解決消費者痛點，並憑藉產品力升級打造了珀萊雅品牌的專業形象，形成用户粘性。2021年發佈大單品2.0版本，隨之提升客單價至250元左右。③情感營銷建立與消費者溝通的橋樑：從2020年開始，公司開始重視品牌文化和精神的建設，多次進行情感營銷，體現品牌的温度和人文關懷，提升品牌調性，在國貨品牌中獨樹一幟。

大單品戰略升級進階：公司通過極致性價比+強功效躋身精華類國貨頭部品牌，高復購+高ROI推動毛利率進一步提升。通過量價橫向比較，我們預測中遠期公司大單品銷售額有望實現3-5倍空間。2022Q1雙抗精華在貓旗精華品類銷售額Top10中位列第4，但成交均價最低，驗證高性價比產品屬性；品牌整體復購率超過30%，天貓ROI2.8%，抖音ROI3%，體現公司較強的運營實力。通過對與雅詩蘭黛經典大單品“小棕瓶“的橫向對比發現，①價：與同等功效的精華相比，當前紅寶石和雙抗精華的價位300元左右尚處在精華類目的低位，根據珀萊雅的品牌定位，未來的大單品均價有望上升至350-400元左右，提價主要通過對現有產品進行換代，以及高價格帶產品推新。②量：未來5-10年，大單品銷售量有望達到2021年小棕瓶1000萬瓶左右的水平。③大單品測算：根據量價測算以及市場份額測算，我們預計2025年大單品的銷售額可達到26-44億元，相較2021年存在3-5倍空間。

新品牌：多賽道發力，勾畫第二增長曲線。在廣度上，公司復刻國際大牌的成長路線，延伸品牌及品類矩陣。除主品牌珀萊雅之外，公司還孵化了彩妝品牌彩棠、年輕化品牌悦芙媞、高檔功效性護膚品牌科瑞芙，以及洗護品牌Off&Relax，形成護膚、彩妝、洗護多賽道，年輕化、高端化多層次佈局的品牌矩陣。在研發體系上，全品牌共用研發平台資源，護航新品牌成長。2021年彩棠大單品修容盤的市場份額達20%；2022Q1彩棠、悦芙媞、優資萊品牌均實現盈利。

投資建議：公司通過研發創新實現產品迭代，珀萊雅品牌“早C晚A”成為支撐銷售的核心大單品，推動毛利率不斷上升，彩棠等品牌構建第二增長曲線，持續貢獻增長點。2022年有望迎來大單品3.0再次拉昇客單價，以及新品牌的業績增長，我們預計22-24年公司歸母淨利潤7.09/8.78/11.13億元，同比增長23.1%/23.8%/26.8%，對應22-24年PE為54/44/35X，維持“推薦”評級。

風險提示：行業競爭加劇的風險，新品推出不及預期，供應鏈中斷風險。

證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，長江證券李錦研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.09%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利7.39億，根據現價換算的預測PE為52.18。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有46家機構給出評級，買入評級32家，增持評級13家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為213.28。證券之星估值分析工具顯示，珀萊雅（603605）好公司評級為4.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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