鋭見 | 蘇寧易購易主，零售江湖風雲再起？

來源： 奇點商業地產

等不到天黑，煙火不會太完美。一直躋身零售賽道的蘇寧易購，等來的結局亦不甚圓滿。曾經，融資百億、收購家樂福，蘇寧易購風光無限，時至今日，一則停牌公告將其推至風口浪尖，等待他的卻是被易主的命運——

2月25日午間，蘇寧易購公告表示，已收到公司實際控制人、控股股東張近東先生以及股東蘇寧電器集團有限公司的通知，其擬籌劃本公司股份轉讓事宜，預計轉讓比例20%-25%，股權受讓方屬於基礎設施等行業。

根據擬轉讓股份比例，預計可能涉及公司控制權變化。蘇寧易購自2021年2月25日開市起停牌，預計停牌時間不超過5個交易日。

交易顯示，截至2月24日收盤，蘇寧易購股價報收7元/股，總市值651.7億元。以此推算，接盤方需支付對價將在130.34-162.92億元之間。

作為蘇寧控股的三大產業板塊之一，蘇寧易購與蘇寧置業、蘇寧金融並列，是零售協同地產、金融不可或缺的一席。

那麼，如今蘇寧易購控制權變更，是經營不善的權宜之計，還是為對戰國美進行的排兵佈陣？接盤者將是誰？零售江湖風雲迭起，蘇寧易購又該何處何從？

易主之後

蘇寧面臨着什麼？

股權穿透圖顯示，截至2021年1月29日，蘇寧易購股分別由：董事長張近東持股20.96%，為第一大股東；淘寶中國持股19.99%，蘇寧電器集團持股16.8%，蘇寧控股持股3.98%。

以張近東持股的蘇寧電器、淘寶（中國）對蘇寧易購的持股份額推算，張近東共計約持有蘇寧易購35%-40%股份。這也意味着，轉讓之後，張近東第二大股東的身份或將難保。

此外，蘇寧易購的接盤俠是誰倍受關注。據渾水調研透露，由江蘇交通控股、國信集團、南京新工投資組成的國資聯合體將入主蘇寧。

知名互聯網和電商分析師葛甲認為，蘇寧易購雖連續虧損，但過去幾年一直在投入佈局，算是優良資產，無論是引進單一國資還是多家聯合控股，蘇寧易購都將實現股權結構多元化，引進資本稀釋，對企業規模發展、業務拓展具有一定利好。無論張近東是否保持在第二大股東的位置，其都將作為一致行動人，主導企業發展。

易主尚存懸念，另一方面，家電市場也正醖釀風雲。

中國電子信息產業發展研究院發佈的《2020上半年中國家電市場報告》顯示，今年上半年，我國家電市場零售額規模為3690億元，其中，線上渠道佔整體家電零售額的51.84%，達1913億元，同比增長7.23%。受疫情影響，線下佔比48.16%，達1777億元，同比下降29.3%。

來源：《2020上半年中國家電市場報告》

從市場瓜分情況來看，京東、蘇寧、天貓主流平台分別佔據28.86%、21.76%、14.2%的市場份額。江湖紛爭不斷，日前，京東表示將加大入駐開店扶持力度，而國美黃光裕重新出道，大喊給我18個月，重拾舊河山！

葛甲表示，蘇寧易購的主要商業模式在線下，線上業務的開展邏輯是提升效率。目前，蘇寧還處於傳統零售商向互聯網零售企業的轉型階段，在整個零售生態中仍佔據顯著位置。

連續六年虧損

千億負債壓頂

翻閲蘇寧易購近年來的業績報告，會得到一串與巨頭形象不甚符合的財務數字。

1月29日，蘇寧易購發佈了2020年度業績預告，預計歸股淨利虧損39.53億元-34.53億元，比上年同期下降140.16％-135.08％（2019年盈利98.4億元）。預計扣非淨利潤虧損65.8億元至60.8億元，比上年同期下降15.34％-6.59％（2019年虧損57.1億元）。

事實上，蘇寧易購已經連續6年經營性虧損。據奇點君查閲，2014-2019年，其營業收入雖然連年上漲，但扣非淨利潤卻一直為負，分別為-12.52億元、-14.64億元、-11.07億元、-0.88億元、-3.59億元，2019年一度下降至驚人的-57.10億元。

圖：蘇寧易購2014-2010年扣非淨利潤

來源：Choice金融終端

值得關注的是，蘇寧易購的業績收入，很大程度來自於非經常性損益。即利潤增加並非主營業務創造，而是通過資產運作實現的。

2014年-2016年這三年裏，通過出售門店、PPTV、相關物業，蘇寧易購就產生了逾47億元的利潤；2017年-2018年，僅通過賣出阿里巴巴股權，其便獲得超160億元的投資收益。

2019年，公司確認的非經常性損益達155.54億元，這部分收益主要是通過變賣蘇寧小店獲利35.91億元，以及通過蘇寧金服增資擴股增厚淨利潤 98.57億元；此外，其還通過蘇寧深創投相關投資基金，完成對5家物流項目公司的收購，實現盈利約6億元。

內部增長乏力之外，蘇寧易購的經營性現金流也在不斷降低，2016年~2019年，公司經營活動產生的現金流量淨額分別為38.39億元、-66.05億元、-138.74億元、-178.65億元。

現金流薄弱也造成了蘇寧易購的債務承壓。

2016年~2019年末，蘇寧易購資產負債率分別為49.02%、46.83%、55.78%、63.21%，壓力不斷攀升。最新2020年三季財報顯示，蘇寧易購總資產為2211.93億元，總負債已高達1361.4億元。

面對資金窘境，蘇寧開始頻繁質押股權。2020年12月10日，張近東父子將蘇寧控股集團全部股權質押給阿里。

2月19日，蘇寧集團補充質押蘇寧易購3300萬股股份，同月23日，蘇寧集團又質押蘇寧易購5757萬股股份，累計質押8.97億股股份，佔其所持股份的48.47%。

持續收縮戰線

“該關的關，該砍的砍”

債務沉重、盈利困難，或是出於這樣的壓力，致使蘇寧易購走上變賣股份的路途。

中信證券表示，蘇寧易購的短期債務佔比一直處於較高水平，且可動用貨幣資金對短債的覆蓋能力較弱。截至2021年2月10日，公司存續公司債及中票本金合計為58.59億元。其中2021年內面臨到期及回收的本金為53.59億元，債券集中到期壓力較大。

協縱策略管理集團聯合創始人黃立衝認為，蘇寧易購的鉅額虧損，加上之前投資恆大的資金無法回籠，導致蘇寧資金極度緊張，再也無力繼續增資，因此擬引入國企，利用國企的借貸能力支撐其資金需求。

事實上，近年來，為節省資本，蘇寧易購也在持續收縮戰線，並陸續剝離了蘇寧小店、免税連鎖店LAOX、以及蘇寧金服等業務。

2019年，蘇寧易購董事長張近東之子張康陽的子公司以3億美元增資蘇寧小店，從而將處於階段性虧損的蘇寧小店剝離出表。同時，淨利潤持續為負的免税連鎖店LAOX，也被剝離出上市公司體系。

2019年9月末，蘇寧金服完成了蘇寧金控等多方參與的C輪增資擴股，蘇寧易購持有蘇寧金服41.15%股權，不再納入上市公司合併報表，截止2019年12月31日，蘇寧金服資產負債表不再納入公司合併報表範圍。

今年2月，中國足協與PP體育（蘇寧集團旗下子公司）解除獨家版權協議的消息，一時甚囂塵上。與此同時，蘇寧老闆張近東的講話也在網絡傳開。

視頻中，邁入耳順之年的張近東面色沉重，他表示，蘇寧今後要“聚焦主航道、主戰場，堅定地聚焦零售發展，和零售無關的業務，該關的關，該砍的砍。”

做減法的同時，蘇寧易購完成了對Kakogawa、37家萬達百貨、家樂福中國6家資產管理公司等企業的合併。

截至2020年6月30日，蘇寧擁有各類自營店面2756家，門店物業面積748.82萬平方米，其中自有門店物業面積33.08萬平方米，通過創新資產運作方式以及與大型房地產商合作取得可長期穩定使用的物業面積172.60萬平方米。蘇寧易購零售雲加盟店5926家。

可以預見，股權多元化之後，面對如此龐大的商業帝國，蘇寧易購肩膀上的壓力也將被分擔。不過，若想擺脱虧損魔咒，逆風翻盤，並不是易主一步就可以實現的。

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