深度丨市場深V迎創業板改革，未來資金會流向大科技龍頭

一石激起千層浪，創業板實施註冊制《徵求意見稿》引起市場的巨大關注。《紅週刊》就此與投資人展開對話,投資人表示，預計創業板正式推出要到第三季度。

有投資人認為，創業板實施註冊制是資本市場制度建設的一部分，長期利好資本市場。同時，科技股方面，雖然有“開閘放水”利好創新型企業的一面，同時更會讓市場現有資金加速流向有基本面支撐的大型科技股。

28日市場先跳水後弱反彈

反映了一部分遊資的“想法”

《紅週刊》：創業板註冊制改革作為27日的重磅消息，卻讓28日的A股出現一輪恐慌。28日早間，滬深兩市集體跳水，創業板指最大跌幅達到2.5%，隨後，創業板和科創板大跌個股跌幅明顯收窄。市場為何出現這種反轉，市場擔心什麼？

孔令峯（鑫然投資董事長）：市場的第一反應肯定是，市值小、流動性差、基本面差、偏主題概念沒有業績支撐的這類公司構成利空。不論是創業板還是新三板精選層，它們吸收的都是科技成長類公司，一旦創業板註冊制和精選層申報閘門放開，這類高科技公司的稀缺性就不存在了，所以，這類公司容易受到衝擊。

同時，目前市場存量資金有限，最近持續在5000~6000億左右，而此前市場好的時候大約在1萬億左右，因此，在資金有限、交易量不是很活躍的情況下，而供給量在加大，因此市場擔心小市值股票的交易會越來越不活躍。我覺得最大影響還是20%漲跌幅的規定，這將導致個股盤中波動加大，對選股帶來的要求也越來越高，如果選不好的話，最大的損失可以達到40%，這是很可怕的。

總之，這都可能導致資金去追逐基本面更好、市值偏大、交易量活躍的公司。比如今天（4月28日）早間市場一度暴跌，但那些大市值的成長龍頭公司，如創業板領域的邁瑞醫療、科技股領域的廣聯達、恆生電子等都沒跌多少，反而是那些交易量不活躍，基本面有較大瑕疵、二三十億小市值的公司，跌得很慘。隨着註冊制放開，這類小公司還可能繼續被邊緣化，這會是個趨勢。

但是市場很快又進行了反攻。在我看來，這也很正常，因為當前市場的位置，向下的風險本來也沒有多大，而政策的放開無疑是對科技和創新的支持。早上市場跌下來的時候，代表指數的龍頭公司，肯定有很多人是願意去買的，所以反彈時，以半導體為主的這類公司，是率先企穩的。加上昨晚（4月27日）一些半導體公司發佈了一季報，從數據上看，還是相當不錯的，雖然有些龍頭的估值已然很貴，但業績增速也很快，這類基本面優秀的公司市場是願意去買入的，而那些基本面差的公司，跌下去之後也並沒有怎麼反彈。整體上看，指數是回升了，這主要是由代表指數的龍頭公司貢獻的。

@唐史主任司馬遷：現在市場資金大致可以分為三類博弈主體，分別是機構盤、趨勢盤和遊資盤。今天市場大跌，主要是因為遊資認為以前靠資金優勢引導的打板策略失效了。之前這些打板的股票，大多數並沒有機構盤和趨勢盤支持，也就是基本面差的小盤股。即將推出創業板註冊制，對於這些基本面不好的小盤股來説，靠資金驅動的邏輯將很難成立，因為此前10%的漲跌幅，可能需要一天來消化，比如有人做首板、有人做接力，而新推出的20%漲跌幅的限制，再沿用此前的資金模式，在內部生態上就很難再繼續下去。另外，創業板註冊制設立了10萬元的門檻，説白了就是“韭菜”少了一些，這也會影響此前建立的生態。

未來，以前盛行的打板思維可能慢慢轉變，事實上，大的遊資已經有這種想法了，而且基於產業邏輯進行投資，這兩種力量相結合的股票，將來可能是牛股出現概率比較高的地方。

而科創板之所以反而拉回去，是因為一些風險偏好比較高的、跟蹤產業的資金或者機構資金，它們基於行業未來的基本面預期，反而認為是買入的機會。而且市場也有一個比較大的誤解，就是認為科創板和創業板是對立的。而事實上，它們並不對立，而是定位各不相同。科創板是原來的國際板，創業板的註冊制實際上是希望把創業板的活力激發出來，目的並不是去挑戰科創板。從制度設計上來看，也可以説得通。無論是上交所還是深交所，它們都是在證監會的統一領導下開展工作，當然不會沒有差異化地進行同質化競爭。

後來市場走強還有另外一個因素，事實上拉起來的主要都是科技股，去年華為516事件接近一週年，昨天（4月27日）又有消息説要進一步管控半導體，因此半導體今天走強。加上本身科技股也在低位，正好滬硅產業在科創板上市時價格並不高，今天剛好拉昇，整個科創板、半導體也跟着上漲。

關鍵是要看後面新三板轉板是怎麼劃分，比如，如果新三板轉板精選層對接的是科創板，那麼當然科創板就強。如果讓它們自由去選擇科創板或是創業板，那麼從機制上看，就會出現良性競爭。

王劍輝（首創證券研發部總經理）：市場的短期波動，是投資者的一些認識誤區造成的，首先是供給的預期提升，大家自然而然的認為上市公司數量會增加，股價會下降。第二，證監會表示要嚴厲打擊造假行為，包括財務造假、信息披露違規等行為，對整體股價也會產生影響。第三，觸及退市標準的公司由原來的“三振出局”變成“一振出局”，現在2年業績不達標直接進入退市程序。投資者對於這三點的擔心，使得市場呈現一些弱勢走勢。

對於這個政策，大家需要消化一段時間，因為實際上現存大多數公司都是合法合規的，對它們實際上沒有什麼影響。供給角度也可以參考科創板的經驗，科創板實行的是註冊制，但供給並沒有氾濫，各項審查標準也是很嚴格的。所以長期來看，這些信息會慢慢被消化，市場的偏頗認知會被扭轉過來。

資金向大科技龍頭聚攏

估值同樣“從大不從小”

《紅週刊》：創業板實施註冊制對市場最大的影響將會體現在哪些方面？

劉躍（廣東潮金投資投資總監）：創業板註冊制對A股垃圾股和殼資源將是致命打擊，A股未來“仙股”會越來越多，垃圾股會加速淘汰。創業板註冊制的實施，意味市場整個風格將徹底改變。投資會越來越專業化，更加註重基本面投資，市場去散户化會繼續加快。前景好、增長穩定、業績穩定的龍頭股會繼續受市場追捧，很多股票會走出慢牛甚至長牛趨勢。另外，對以龍頭成分股為主的指數ETF也是利好。

《紅週刊》：對科技股投資機會有怎樣的影響？

劉躍（廣東潮金投資投資總監）：註冊制利好大科技股。註冊制對科技股融資打開便利之門，會加快科技行業的整合，使得行業逐步向核心科技大公司靠攏，進一步提升大科技公司競爭力。大科技公司——擁有技術、人才和市場優勢的大公司，更容易在資本市場獲得融資機會。美國的科技巨頭就是通過資本市場融資後進行併購形成巨無霸的。所以，隨着註冊制的實施，我更加對大科技和掌握核心科技的公司長期看好。

《紅週刊》：科技股估值方面呢？

孔令峯（鑫然投資董事長）：長期看，整體的估值一定是下移的，因為註冊制放開之後，上市公司的數量增加會明顯加速，包括精選層申報放開，會造成稀缺性喪失，在資金面不會大幅明顯提升的情況下，估值一定是往下走的。當然，這也是市場優勝劣汰的一個過程，未來資金會更加向頭部公司聚集，進而演化出一批類似港股仙股化的公司，成交量將非常有限。越是這樣，大資金也就越不敢參與，因為二級市場選擇買不買的第一原則就是流動性，一旦流動性缺失，買入之後出不來，這將會造成很大的問題。

資金極度分化的情形會很普遍，頭部公司的“虹吸”效應會越來越明顯。比如廣聯達、恆生電子這類雲計算公司，它們的估值也達到了幾百倍，但同時，股價也接近創新高了。這説明監管層推出創業板註冊制的本質目的在於服務實體經濟和科技，真正好的科技公司，市場是願意給出估值容忍度的，所以定價也在不斷變化，不會嚴格地按照PE去估值，更可能是PS估值，或者研發費用倒推。總之，科技成長肯定是未來的大方向，整體的估值體系會下降，但頭部公司的估值容忍度也會相應提升。

@唐室主任司馬遷：創業板裏有很多公司，基本面本身就不好，加上變成20%的漲跌幅，最後註定是要被淘汰的，但這並不意味着創業板整體都不行，裏面的一些好公司，比如東方財富、匯川技術、寧德時代，都是很好的公司，市場的流動性會從基本面差的小公司流向行業看好，基本面良好的優質公司上面。這也是為什麼納斯達克，或者成熟市場指數不斷上漲的原因。這些市場裏面也不是就沒有垃圾公司，但只要不斷把成分股換成好公司，指數也是會上行的，大多數時候，在指數上行的時候，有些基本面差的個股時是不動或者下跌的。

劉躍（廣東潮金投資投資總監）：一句話，好公司不是隻有未來兩三年好，而是要具備長期增長和存活下去。估值高的好股票如果回撤，但由於增長穩定股價遲早會漲回來。所以，選好公司比選估值低更重要。

創業板註冊制強化退市安排

許多垃圾股退市開始“倒計時”

《紅週刊》：我們再看一下創業板退市制度方面的變化，一是將淨利潤連續虧損指標調整為“扣除非經常性損益前後孰低的淨利潤為負且營業收入低於1億元”的複合指標，新增“連續20個交易日市值低於5億元”的交易類退市指標和“信息披露或者規範運作存在重大缺陷且未按期改正”的規範類退市指標等，財務類退市指標全面交叉適用，且退市觸發年限統一為兩年。二是取消暫停上市和恢復上市環節，交易類退市不再設置退市整理期。這樣的規定很嚴厲，但實施的時候會否“雷聲大雨點小”？

劉哲（萬博新經濟研究院副院長）：我認為創業板退市制度不會“雷聲大雨點小”，退市制度是資本市場的一項重要的基礎性制度，也是註冊制的重要配套制度。未來退市率會逐步提升，退市的原因會更加多元化，因為嚴監管下違法退市，以及市場選擇下面值退市的上市公司會更多，退市制度將進入“實錘期”。

常士杉（南京康莊資產董事長）：我認為管理層這次是動真格的，不是“雷聲大雨點小”，而是“雷聲大雨點也大”。從定性到定量，指出了退市的一些指標，例如市值方面，符合條件直接退市，沒有商量回轉的餘地。另外，取消了“暫停上市”和“恢復上市”程序，所以我認為應該會很嚴格的貫徹下來。