創業板新秀紹興貝斯美化工股份有限公司（證券簡稱：貝斯美，證券代碼：300796.SZ）近日披露2019年度報告。經研究發現，貝斯美在招股書中存在歪曲事實的嫌疑，營收增長全部來自頭部客户，以及公司應收賬款存疑。
貝斯美於2019年11月登陸深圳證券交易所創業板，是一家專注於環保型農藥醫藥中間體、農藥原藥及農藥製劑的研發、生產和銷售的高新技術企業。公司的主要產品為環保農藥二甲戊靈的原藥、中間體和製劑，並通過其副產物形成甲氧蟲酰肼、氟苯蟲酰胺、苯唑草酮三類輔助產品。
業績增長持續衰弱，招股書未披露行業變化趨勢
2020年4月21日，貝斯美髮布2019年度報告。報告顯示，公司2019年實現營業總收入49409.20萬元，同比增長6.21%；歸屬淨利潤6365.28萬元，同比下降18.34%；經營活動現金淨流量4517.68萬元，同比下降20.38%；毛利率28.48%，同比下降5.88個百分點；淨利率13.17%，同比下降4.32個百分點。
再對比行業情況，通過如下表所示的可比公司2019年度業績橫向比較來看，貝斯美2019年增收不增利算是農藥行業普遍現象，除了廣信股份以外，其餘公司歸屬淨利潤均出現不同程度的下滑。
農藥行業集體業績下滑或許離不開農業部於2015年2月提出的至2020年農藥使用量零增長行動方案的影響。這一方案旨在探索高效安全、資源節約、環境友好的現代農業發展之路，推進農業發展方式轉變，鼓勵以物理防治替代農藥化肥，並同時提高農藥使用效率，推行精準科學施藥。隨着行動方案在全國展開，各地區農藥減量增效取得成果，直接導致農藥行業下游的使用量和需求量收縮。據農業部數據，自2015年方案提出至2019年12月，全國農藥使用量已經連續5年負增長。
縱觀貝斯美最近三年持續衰弱的增長趨勢，營收同比增長分別為28.45%、7.15%、6.21%，歸屬淨利潤同比增長分別為98.24%、6.53%、-18.34%，已經充分反映出相關政策導致需求下滑對公司業績影響之深。
然而，貝斯美在招股意向書裏卻是另一套説辭。在招股書中説明中國農藥行業現狀及趨勢時，貝斯美用這樣一句話來概括：農藥需求旺盛，使用量連年增長，對外貿易順差明顯。值得注意的是，招股意向書的提交日期是2019年9月30日，當時無論農業部數據還是國家統計局數據都顯示農藥使用量已經連續四年減少。但是，貝斯美在其繪製的中國農藥使用量趨勢圖表只截至2016年，並沒有提供最近幾年行業需求量的真正趨勢。
一方面聲稱農藥使用量連年增長，另一方面不披露2017年和2018年數據，且絲毫未提及農業部下發的至2020年農藥使用量零增長行動方案，貝斯美在招股書的信息披露或有瑕疵。而這些事實正是影響公司業績的關鍵因素，也是影響投資者決策的關鍵信息。
頭部客户集中度持續攀升，全都加薪就管理人員降薪？
據招股書與年報數據，2017年至2019年，貝斯美對前五大客户銷售額佔營業總收入比重分別為31.55%、42.50%、52.34%。
值得注意的是，貝斯美2019年對前五大客户銷售額為25860.26萬元，較2018年銷售額19773.45萬元增長了6086.81萬元，同時2019年營收49409.20萬元較2018年營收46522.17萬元增長了2887.03萬元。這或許意味着貝斯美2019年增長的營收幾乎全部來自前五大客户，而對剩餘客户的銷售額反而減少了3199.78萬元。
上述數據變化反映出貝斯美對頭部客户的依賴度越來越高，或不利於公司的持續發展，一方面將削弱其議價能力繼而壓縮毛利率，另一方面單一客户的經營狀況對公司業績的影響將更為突出。問題是，按道理來説，貝斯美的終端客户都處在同一行業環境中，對農藥需求的增加和減少應該基本保持一致，但貝斯美頭部客户採購額增長的同時剩餘客户採購額減少，是其他客户需求減少，還是其他客户流失了？這都需要投資者警惕。
另外，貝斯美將2019年歸屬淨利潤下降的原因一部分歸為積極提升員工薪酬待遇（如上圖所示）。但通過對比2019年與2018年平均薪酬可以發現，公司對不同部門的薪酬待遇還有雙標。依據招股書和年報披露的各部門人員數量和期間費用中的職工薪酬計算可知，2019年銷售人員平均薪酬從12.36萬元上漲至14.76萬元，研發人員平均薪酬從10.27萬元上漲至12.57萬元，都符合貝斯美口中的加薪，然而管理人員平均薪酬卻從20.55萬元下降至19.24萬元，儘管降幅不大，但也比較奇怪。
還值得一提的是，加薪後的貝斯美員工薪資依然不及行業普遍水平，也比較奇怪。以可比公司蘇利股份為例，其銷售人員平均薪酬20.45萬元、研發人員平均薪酬18.05萬元、管理人員平均薪酬24.02萬元，比貝斯美各部門平均薪酬高出20%-40%。
募集資金無利息收入，新增應收賬款存疑
合併資產負債表顯示，2019年末銀行存款餘額46398.44萬元較2018年末銀行存款餘額7148.67萬元增長549.05%，銀行存款中的39297.76萬元來自公司首發上市的募集資金。由於銀行存款會產生利息，因而銀行存款與財務費用中的利息收入應該相匹配。但是財務費用明細顯示，2019年利息收入90.96萬元僅較2018年利息收入88.90萬元增長2.06萬元。也就是説，從財務費用來看，公司2019年11月募集的資金39297.76萬元幾乎沒有產生利息收入，這可能意味着，這段期間募集資金可能不在公司銀行賬户裏。至於這筆錢放在了哪裏，或許只有公司知道。
與流動性相關的另一問題是應收賬款的大幅增長。據招股書及年報披露，2016年至2019年，應收賬款期末餘額分別為3338.54萬元、6607.32萬元、7877.80萬元、11252.60萬元，增長速度超過營業收入，以至於四年期間應收賬款率從10.12連續下降至4.39，反映出公司營收質量下降的風險。
報告期內應收賬款新增、收回情況編輯
需要注意的是，據招股書披露，2016年至2018年各期間，貝斯美新增應收賬款分別為36577.28萬元、47278.54萬元、50678.96萬元，而各期主營業務收入分別為33795.40萬元、43371.20萬元、46477.72萬元。新增應收賬款包括當期賒銷金額與增值税銷項税，那麼對比貝斯美的新增應收賬款與當期營業收入，可以發現，公司的銷售幾乎全部為賒銷。這一點與貝斯美的兩個事實相矛盾。
第一個事實是公司在招股書中聲稱僅對部分優質客户提供賒銷，這一説法顯然遭數據打臉，公司大部分銷售都產生了應收賬款。如果説第一個事實矛盾僅僅是歪曲表達的話，那麼第二個事實矛盾更令人迷惑，即，如果公司的銷售大部分通過應收賬款實現的話，那麼資產負債表中與收入息息相關的另外兩個科目應收票據和預收賬款的金額是否準確？據招股書顯示，2016年至2018年，應收票據餘額分別為3714.78萬元、11205.63萬元、4497.43萬元，預收賬款餘額分別為392.04萬元、6438.31萬元、341.62萬元。貝斯美在明細中表示不存在應收票據與應收賬款相互轉化的情況，而且在大部分銷售為賒銷的情況下，預收賬款數量可能有些偏大。