阿里巴巴(09988)的最新一季業績，讓樂觀者和悲觀者都有充分的自信理由
本文來自 微信公眾號“互聯網怪盜團”，作者：裴培。
阿里巴巴(09988,BABA.US)公佈了最新一個季度(2020年7-9月)的財報。它的收入和利潤增速超過了市場預期，但是用户增速又略低於市場預期。仔細看過一遍財報和演示材料之後，本怪盜團認為這是一期非常有趣的財報：讓樂觀者和悲觀者都獲得了充分論據，可以堅持原有的觀點。無論你此前是看多還是看空阿里，這份財報都會讓你更有自信。
悲觀者會指出：阿里的用户增速已經快要停滯了：過去一個季度，它的移動MAU僅僅增長700萬，年活買家僅僅增長1500萬(均為環比)。雖然淘寶特價版已經取得了7000萬MAU，但是看樣子其中大部分都是淘系電商的老用户。這樣看來，拼多多的MAU(不含小程序)有可能在2-4個季度內追平淘系電商;DAU或許已經追平。
悲觀者還會進一步指出：阿里的新零售業務收入(即核心電商分類下的“其他”收入)僅僅同比增長44%，而上個季度的同比增速是80%。這是否説明，包括盒馬鮮生、天貓超市、淘鮮達、天貓國際自營在內的新零售業務正在逼近增長瓶頸?這是近年來阿里下力氣最大的業務，也是長期前景最大的業務，所以恰恰也是競爭對手最多的業務(想想拼多多、美團近期猛烈下注的社區團購吧)。
最後，悲觀者還會指出：淘系電商的貨幣化率，本季度仍然是穩中有升的(收入增速略快於整體GMV增速)，這説明淘寶/天貓並沒有很主動地降低Take-rate，所以會受到拼多多以及快手、抖音等新興電商平台的進一步衝擊。與此同時，核心電商交易市場業務(即不含新零售的核心電商)EBITA僅僅同比增長12%，到底是怎麼回事?
我們已經看完了悲觀者的觀點，下面讓我們看看樂觀者會怎麼説吧。其實，扮演悲觀者和樂觀者的，都是怪盜團團長本人——左右互搏也是非常有意思的。
樂觀者會指出：淘系電商保持着良好的活力，不但天貓GMV增長21%，淘寶GMV也增長了百分之十幾，天貓國際GMV則增長37%。天貓服飾的增速已經恢復到比衞生事件之前更高的水平。至少在GMV和收入層面，淘系電商沒有受到拼多多、快手、抖音或微信小程序的明顯衝擊。
樂觀者還會指出：雖然新零售業務的收入增速有所收窄，但是虧損額同比也在收窄(雖然環比有所擴大);阿里收購高鑫零售將進一步加強同城零售業務，尤其是天貓超市和淘鮮達。與此同時，雲計算業務已經快要不虧損了，並且保持着很高的增速(收入增速甚至略快於上個季度)。上述兩項業務將成為阿里未來3-5年的新增長引擎。
最後，樂觀者會強調指出：阿里的經營現金流和自由現金流非常強勁，現金及短期投資儲備也處於歷史最高水平附近;半年前一度出現的經營現金流大幅下滑、現金淨流出，被證明是一個短暫的插曲。既然如此，阿里就擁有充足的彈藥，能在同城零售、本地生活、跨境電商、雲計算、創新業務等多個戰場上繼續進行消耗戰，哪怕戰鬥還會持續很久。
毫無疑問，樂觀者和悲觀者皆有道理，他們看到了事物的兩個不同側面。如果從業務邏輯的層面考慮，我不認為月活/年活用户增長乏力是一個很大的問題——淘系電商在國內的MAU/AAC已經非常逼近天然邊界;就像我不會指望微信用户還能高增長一樣，我也不會指望手機淘寶用户還能高增長。就算用户基數不再增長，只要用户時長/黏性持續攀升、消費次數和客單價上升，淘系電商就仍能做到不錯的GMV和收入增長。
這就是過去一段時間，淘系電商一直在做的事情：通過淘寶直播去加強年輕用户尤其是女性用户的使用時長，通過88VIP會員去增加整體用户黏性，通過延長雙十一購物節去吸引用户增加消費，通過淘寶特價版去留住價格敏感用户。上述每一項舉措的主要目標都不是開拓新用户，而是留住已有用户並促進消費。毫無疑問，拼多多、快手和抖音電商在商品、品牌的豐富度方面仍然遠遠遜色於淘寶/天貓，總體運營水平也無法與後者相提並論。至少在未來一年內，我不會擔心淘系電商的收入增速。
但是，有一個問題是我無法理解的：淘系電商的EBITA增速(12%)遠遠慢於收入增速(20%)，很可能也遠遠慢於GMV增速。這究竟是怎麼回事?因為收入增速沒有明顯放緩，這顯然不是貨幣化率降低導致的;這也不太可能是對於新興業務的投資導致的(上述投資劃歸其他業務領域)。這隻能説明淘系電商的成本費用在上個季度有了比較大的增長，那麼這個增長究竟是用來做什麼的呢?
繼續討論下一個問題。關鍵的問題在於新零售，包括同城零售、生鮮電商和本地生活服務，這是阿里巴巴從2015年就開始下重注的領域。這個領域的戰局大部分還懸而未決：盒馬鮮生、天貓超市取得了一定進展，但尚未徹底跑通;餓了麼本季度增速不錯，但是市場份額仍然處於劣勢;支付寶/餓了麼平台的升級也只是剛剛進行了一兩個季度。在上述領域，“懸而未決”的狀態可能還將持續幾個季度甚至幾年。
我認為，新零售是一個阿里必須打贏、不惜一切代價也要打贏的戰役。同城零售和本地生活服務(或者用更時髦的名詞，叫“身邊經濟”)都是高頻業務;一旦讓競爭對手(無論是美團還是拼多多)佔領這塊高頻市場，那麼淘系電商就將陷入“高頻打低頻”的被動局面。與其到那時去打一場永無休止的防禦戰，還不如現在就去打一場代價巨大(但是獎賞同樣巨大)的進攻戰。
微信生態的存在，給阿里的新零售業務提出了巨大挑戰。拼多多、美團最近發力的社區團購業務仍然是基於微信生態。所以，阿里在努力培育自己的新零售生態，這就是支付寶、餓了麼升級為本地生活服務平台的目的。在流量和社交關係上，阿里不可能超過微信生態;但是在組織、運營和基礎設施上，它可以扳回一局。總體看來，目前的戰局仍然是五五開。
對於阿里巴巴的未來，我特別關心如下幾個短期和長期的問題，這些問題將決定它的收入/利潤增速和估值：
今年史無前例的“加長雙十一購物節”，究竟會帶來多高的GMV、多高的增速，增速最快的將是哪些品類?通過加長購物節等方式刺激消費，是不是一個長期有效的策略呢?
收購高鑫零售，將對阿里的新零售業務(尤其是天貓超市)帶來什麼影響?此前，天貓超市只有少量業務由高鑫零售旗下的大潤發負責;今後，大潤發能否發揮更大的作用，從而大幅提升同城零售的效率?
餓了麼本季度收入增長29%，比上個季度大有進步;那麼，美團外賣業務的增速又是什麼樣的呢?如果美團外賣的增速慢於這個數字，那麼餓了麼的市場份額就在提升，反之則沒有提升。
2020年9月手機淘寶改版之後，產生了哪些立竿見影的效果?2018年雙十一之前的改版被證明是比較成功的，那麼這一次呢?此外，關於支付寶升級為本地生活服務平台之後的數據，也具備重大意義。
此外，我還是很想知道本季度核心電商交易市場業務EBITA增速12%背後的故事——我的猜測是，淘系電商內部在進行某些新業務或新業態的嘗試，在此投入了大量人力物力;那麼到底是什麼呢?
(編輯：張金亮)