知乎日報：作為一個股票交易所 港交所居然也在自家上市了

　　為什麼香港交易所在 2000 年要上市，當時的背景是怎樣的?其上市的意義又是什麼?

　　香港的交易所和大陸有較大差異。為便於理解，先把結論給出來，事情的來龍去脈也簡單説一下。

　　先説港交所為什麼上市

　　改善自身管理結構，提升管理水平

　　加強合作，防範風險，提高國際競爭力

　　香港政府為加大對交易所的監管與影響，要求交易所分散所有權

　　香港的交易所起初就不是由政府主導創設的，和世界上絕大部分交易所一樣，是根據市場需求由民間組織發起的機構。香港政府由於長期奉行自由市場，隨着證券交易市場規模擴大，當公眾利益和交易所發生衝突，港府對交易所幹預能力十分有限。

　　上市時的香港交易所其實是由香港聯合交易所(香港的證券交易所，以下簡稱聯交所)，香港期貨交易所(以下簡稱期交所)，香港中央結算有限公司三家機構合併而來。這三家機構當時是個什麼情況呢?

　　一、聯交所，期交所都是會員制，會員之間存在利益衝突，內部情況十分複雜。

　　二、聯交所、期交所部分精力花在協調解決會員爭議上，而交易所的監管漏洞、制度漏洞常不能被及時修正。

　　三、聯交所和期交所由民間自發組織發起的，兩家交易所及其旗下的結算公司遇經濟危機或金融風暴因資金有限缺乏抗風險能力。

　　以上三點，在香港 1987 年股災和 1997 年金融危機時暴露無餘，加劇了金融市場動盪，但是港府就是拿他沒辦法，每次都恨地咬牙切齒，結果每次又不了了之。

　　而最終給香港政府創造契機的是那場史無前例的香港金融保衞戰，1997 年 10 月，以索羅斯為首的國際金融炒家登陸香港，此時香港迴歸已經三個多月了，這個時候來肯定不是來獻禮的，那就來者不善了。想了解對方的實力，就看他幹掉的人。在對沖基金狙擊下，泰國、馬來西亞、印尼、菲律賓、韓國相繼爆發國內經濟危機，新加坡、日本、俄羅斯本幣也受到不同程度的衝擊，香港和台灣幾乎同時遇襲，台當局突然棄守新台幣匯率，此時的香港就比較孤立了。我們現在看到對港府救市一片溢美之詞，而當時港府受到的輿論壓力是難以想象的，首先跳起來反對救市的就是香港學界和媒體，香港是“自由港”，政府救市有損自由經濟形象，影響其金融中心地位。而且萬一輸了每個香港人都要為此買單。1998 年 8 月 14 日起港府攜外匯和土地基金大舉入市和國際炒家在股票現貨和期指上展開拉鋸戰，一方面對於股市瘋狂拋壓，港府大肆吃進藍籌，另一方面在 33 只恆指成分股死防死守。受港府救市提振，當時很多香港企業開始回購自家股票。8 月 28 日是恆指期貨結算日，也是港府和對沖基金決一死戰的日子，很多本地財團都停止回購靜候決戰結果，但仍有幾家席位卻自始不渝的在買買買，他們，就是以中國銀行為首的中資機構，截止當天收市港府死死守住了 7800 點心理關口，在期指上也讓前期大肆沽空的國際炒家吃盡苦頭。從這一刻起內外輿論才一邊倒的傾向特區政府，以前堅守的“大市場，小政府”，在金融風暴面前也發生動搖。

　　而剛從火線撤下來的香港金管部門轉手收拾起兩家交易所來，首先對國際投機資金的跨市場操作，兩家交易所和結算公司各自為戰，毫無配合可言，其次個別交易所會員在危機中的違法違規，損害到整個交易所形象，影響市場信心，第三港府和交易所之間缺乏溝通，由於港府不能直接向結算公司發號施令，等結算公司接到交易所指令還是晚了一步，讓國際炒家裹挾資金逃竄。當時首戰告捷的特區政府聲望正隆，而交易所在危機中乏善可陳，飽受質疑，此時再推交易所改革阻力就小很多，半年後香港政府要求三家合併，而且態度非常堅決，誰敢反對合並，港府就是不惜一切手段也要“幫助”它合併，你們是自己合併，還是讓政府幫忙合併。

　　三家説那還是自己來吧，香港中央結算公司是聯交所的全資公司，這兩家合併沒有困難，問題出在聯交所與期交所上，兩家都是會員制，僅聯交所會員就有 570 家。這裏要説明一下，香港交易所的會員制和境內有所不同，會員不僅有交易所服務設施的使用權，還有交易所管理層任免和重大事項的表決權，如果他們組團就能影響交易所決策，因此兩家交易所都要爭奪合併後的所有權分配，特別在期貨交易所內部幾度出現反對之聲。但是港府對三家合併是給出明確時間表的，一年之內必須合併出一家單一控股公司來，於是交易所內部的支持者和港府達成一致，你們都別吵吵，股份制以後馬上推動上市，誰的股份多誰説了算。到 1999 年 7 月，交易所又開始股份制改革，先把兩家交易所會員權益各自折算成股份，兩家股份合起來整體注入新的香港交易所，會員在合併中失去的表決等權利待交易所上市以經濟形式補償，結果竟把很多會員給説動了。

　　想到用上市推動改革，這不是香港的獨創，曾蔭權迫切要求三家合併，那是有原因的。在香港和國際金融炒家火拼之際，1998 年，澳大利亞證券交易所成為全球第一家上市的交易所，而且就在自家交易所掛牌交易，上市後還準備把當地期貨交易所並過來，1999 年新加坡交易所緊隨其後，可以説交易所上市早有先例。新加坡交易所合併上市對香港的很有觸動，新加坡在金融風暴中受衝擊較小，不少企業包括中國內地企業都樂意去紐交所和新交所上市，香港已經不是內企上市的唯一選擇，而港人對自身亞洲金融中心的地位非常在意。那感覺就像香港在前線兩肋插刀，現在被人從後方插上兩刀，你説他心裏爽不爽。不發展就要落後，而交易所兼併與上市亦成國際流行趨勢。

　　為促成港交所順利合併上市，當時把聯交所前主席李業廣都給出動了。李業廣為人極其低調，他是香港和英國兩地執業律師，學貫中西並且集律師與會計師於一身。李業廣應該算內地的老朋友，90 年代初國企赴香港上市潮，也就是後來所説的 H 股就是李業廣任聯交所主席時一手牽線策劃的。在香港李業廣和李嘉誠交往甚密，曾有媒體問李嘉誠説李業廣是不是他的“御用律師”，李嘉誠説可不敢這麼講，李業廣先生身兼香港 20 多家上市公司董事，這些公司上市總額相當於全港上市公司總額的四分之一強。而李業廣也不負眾望，1999 年 7 月進駐香港交易所開始與三家執行總裁協調配合，一一解決交易所上市的法律及技術問題，對外和香港證監會加強溝通，明確雙方權限，當然像上市申請審批權這樣的重要權力還是牢牢掌握在交易所手中，一些監管權已經上移給港監會。最後很多交易所員工和會員也對上市合併表示支持，因為對員工來説交易所上市就可能實行員工激勵，對會員來説會員制交易所條件下盈餘是不分配的，當他們成為交易所股東時就有權獲得利潤分配，而交易所的運營方式，以提供設施服務為主，平台類公司只要過了盈虧臨界點，再有營收就是純利，絕大部分都可用於分配。所以香港交易所從 1999 年 3 月方案提出到 2000 年 6 月合併上市前後僅歷時 15 個月，不能不説是內外合力的結果。

　　以上就是港交所上市的經過，港交所也是在自家交易所上市的，還給自己選取了吉祥號 0388，那麼港交所上市以後有什麼改變呢?

　　第一，作為一家上市公司就要遵守《公司法》和《證券法》，而且有嚴格的信息披露要求，那麼港交所的運營就要做到公開透明瞭，這就把交易所納入的一個受到廣泛監督的軌道上來。

　　第二，交易所管理架構發生變化，作為一家在自家交易所上市的交易所，它自己是一家上市公司，同時還要負責監管其它上市公司，既是運動員又是裁判員，也是蠻拼噠。因而劃分了對外提供服務的業務部門和對外監管的公管部門，並設立“防火牆”，作為裁判員的上市監管機構孓然一身，董事會都無權改變它的決定，其考核標準也和其他部門截然不同，內部治理結構更加清晰。

　　第三，改制上市後交易所轉變為全體股東所有，以前一些會員團體組團就能夠能影響甚至操控交易所的時代已經一去不返。你説那還有大股東，説好的誰股份多誰就是老大呢?naive 了吧，香港特區政府(財政司)成了港交所單一最大股東，它規定未得到香港財政司司長同意，任何人士都不能夠成為其“次要控制人”。它還規定啊政府有權任命董事會主席。看懂沒有?會員制時期政府部門不可能成為會員從內部對交易所施加影響，現在所有權分散了，港府可以從市場吸納股份，成為公司最大股東，把香港交易所從私營的民間組織改造了成半公營機構。

　　第四，融資能力和抗風險能力提升，為跨市場兼併甚至跨國收購創造有利條件，比如説港交所收購全球最大的有色金屬交易所倫敦金屬交易所(LME)，總金額高達 13.88 億英鎊(約 166.73 億港元)，那麼他可以發債和配股集資。要放以前單憑會員集資留存利潤很難有這種大手筆和當機立斷，在壯大實力的同時吸引到更多的參與者，自身盈利能力也進一步加強，競爭力得以提升，這是個良性循環。

　　第五，交易所的服務職能進一步得到鞏固，上市後的港交所同時也是一家盈利機構，需要交易所把更多資金投入到技術升級、設施維護上，為市場參與者提供更為優質的服務，這是交易所爭取市場份額提高營運收入的重要途徑。

　　最後補充一下，不能否認有時港交所會出於某種原因對新股上市開閘放水，但絕大部分情況下交易所都是恪守底線的。比如説阿里巴巴 IPO 就背離了同股同權這一基本原則，那麼你體量再大也不能放行，它要對所有上市公司一視同仁，以免引起其他上市公司不滿，損害其公正性，最終影響到港交所的信譽。