來源：虎視財研
原標題：揭秘中來股份（維權）：毛利率詭異，20億銷售合同迷霧重重
資本市場無奇不有。這兩天，最詭異的新聞是 中來股份 理財產品踩雷。
2019年11月至2020年1月，中來股份豪擲2個小目標購買了2家基金旗下的4只私募產品，2020年12月，這四隻基金虧了1.59個小目標，虧損幅度將近80%。
這些基金都慧眼獨具，他們不約而同地重倉了 濟民製藥 、 奇信股份 、 博濟醫藥 、 榮科科技 四隻股票，全世界都知道這四隻股票都是小莊股，而這四隻小莊股卻手牽手一起崩了盤，結果中來股份四褲全輸。
這裏面有些什麼樣的黑幕，我們這些局外人不得而知。虎哥的主業是擼財報，於是順手翻了一下中來股份的財務數據。
不看不知道，一看嚇一跳。中來股份的財務數據，具有強烈的魔幻現實主義色彩。
一、詭異的毛利率
中來股份，2014年9月上市，原本第一大主營業務是 太陽能 電池背膜，號稱是全球最大的太陽能電池背膜供應商。
2016年，中來股份殺入下游的太陽能電池行業，斥資16.58億在江蘇泰州建立了一個年產能為2.1GW的N型單晶雙面太陽能電池生產基地。
從2016年開始，中來股份的太陽能電池業務持續放量，成為公司營收增長的核心驅動力，2018年，其太陽能電池業務超越背膜業務，躍升為公司第一大主營業務。
16年至20年上半年，太陽能電池業務貢獻的營收分別是0.73億、11.89億、13.48億、21.26億、13.25億。
單純從營收數據來看，這家公司的太陽能電池業務發展得不錯，增長勢頭強勁。
但是一看這塊業務的毛利率，虎哥大吃一驚。
2017年至2020年上半年，中來股份太陽能電池及組件業務的毛利率分別為12.35%、18.82%、29.89%、19.53%。
這三年一期的毛利率，但凡對光伏產業稍有了解的人一眼就可以看出來，其2019年的毛利率（29.89%）存在明顯異常。
為什麼這麼説呢？
我們知道，我國是光伏產業大國，光伏產業是我國最具國際競爭力的清潔能源產業之一。A股市場聚集了一大批光伏電池供應商。只要將大家的毛利率拿出來對比一下就清楚了。
下面虎哥挑選了A股規模最大的幾家光伏電池及組件供應商，他們分別是 隆基股份 、 晶澳科技 、 天合光能 、 東方日升 、 正泰電器 、 協鑫集成 、 中利集團 、 億晶光電（維權） ，以及在美國上市的晶科能源。
我們將這些公司2019年光伏電池及組件業務的毛利率一起對比一番：
光伏電池（組件）是一個競爭非常充分、激烈的行業，這個行業的規模效應頗為明顯，頭部企業因為有規模優勢，一般來説毛利率較高。
上述企業中，除了中來股份之外，毛利率超過20%的只有隆基股份和晶澳科技，分別是25.18%、21.02%。
這兩家公司毛利率之所以較高，除了規模優勢之外，最重要的原因是它們都自產光伏硅片，特別是隆基股份，它是中國光伏硅片的龍頭企業，它們的高毛利率是建立在自產硅片的基礎之上的，這一點非常重要。
除此之外，全球光伏電池（組件）出貨量最大的是晶科能源，它19年的營收規模將近300億，毛利率為18.26%。另外兩家營收規模在百億以上的是天合光能和東方日升，毛利率分別是17.22%和18.85%，正泰電器和中利集團的毛利率稍微低一點，但是差異較小。
毛利率最低的億晶光電毛利率只有7.24%。
從上面數據我們可以看出，如果不是自產硅片，光伏電池（組件）行業的頭部企業，毛利率大概在17%左右。
而中來股份作為行業新兵，業務規模較小，自己也不生產硅片，但是其光伏電池及組件業務的毛利率能幹到29.89%！不僅遠高於行業頭部企業，甚至能吊打隆基、晶澳這些自產硅片的光伏巨頭！
是不是很神奇？是不是很魔幻？
現在問題又來了，中來股份的光伏電池及組件業務毛利率如此高，那麼它的產品到底賣給了誰？
在研究這個問題的過程中，虎哥發現了更有意思的事情。
二、20億“陰陽合同”？
關注光伏企業的朋友或許會注意到，這個行業的上市公司，偶爾會蹦出來一個大額銷售合同，這在二級市場通常被認為是重大利好。
作為行業新貴，毛利率又高得離譜，那麼中來股份這些年有沒有簽訂過一些大額銷售合同呢？
於是虎哥帶上老花鏡，開始翻閲公司的歷年公告。這不，還真找到了一個。
2017年4月12日，中來股份發佈了《關於全資子公司簽訂重大合同的公告》，公告宣稱全資子公司泰州中光電科技公司與中軍新能源公司簽訂了金額高達20.28億的光伏組件銷售合同，具體內容如下：
大家看清楚哈，中來股份在公告裏説得很清楚，公司收到了“中標通知書”，其後子公司泰州中光電與江蘇中軍金控新能源公司簽訂了《600MWp光伏併網電站項目光伏組件設備採購合同》，金額20.28億。
要知道，這個合同簽訂的前一年，也就是2016年，公司的營收規模只有13.88億元，這個合同金額超過了它16年全年的營收規模。
那麼這個中軍新能源是什麼來頭？於是虎哥查了一下這家公司的工商資料。
中軍新能源公司成立於2016年6月27日，註冊資金1010萬元，它與中來股份簽訂20.28億合同的時候，成立還不到1年。
令虎哥驚訝的是，這家公司17年到19年沒有任何員工繳納社保記錄，疑似空殼公司；令虎哥更驚訝的是，它是一家老賴公司，19年9月被法院出具了限制消費令；最令虎哥驚訝的是，將中軍新能源送上老賴名單的，正是中來股份的全資子公司泰州中光電。
腫麼肥事？
於是虎哥找到判決文書看了一下，結果又是大吃一驚。
下面請看南京市鼓樓區人民法院（2019）蘇0106民初6778號民事判決書：
資料來源：中國裁判文書網
雙方對簿公堂的事由大致是這樣：2017年4月7日，原告（泰州中光電）與被告（中軍新能源）簽訂了一份《戰略合作協議》，協議約定在2年內，中軍新能源優先選用泰州中光電為合作伙伴，為其推薦合作項目，泰州中光電交了500萬保證金，但是2年內中軍新能源沒有向它推薦任何項目，而中軍新能源認為向它推薦了一些項目，部分項目由於泰州中光電自身產品原因沒有最終簽約。
從這個法律文書中我們可以看出以下事實：1、2017年4月7日，泰州中光電與中軍新能源簽訂的是《戰略合作協議》，而不是產品購銷合同。2、中軍新能源扮演的是“介紹人”的角色，類似於房產中介機構，它本身並不購買產品。
那麼問題來了，2017年4月12日，中來股份發佈的那個金額高達20.28億的光伏組件銷售合同，是真實的嗎？
虎哥對這份合同的真實性持嚴重懷疑態度。
根據公司公告披露，泰州中光電和中軍新能源簽訂合同的日期是2017年4月10日，法院判決書披露兩者簽訂的合作協議是2017年4月7日，日期非常接近，虎哥有理由懷疑這是一份“陰陽合同”！
其中“陽”合同是金額高達20.28億的光伏組件銷售合同，“陰”合同實際上只是一個《戰略合作協議》，根本沒有牽涉到產品買賣，中軍新能源僅擔任中來股份的產品“介紹人”。
另一個有力的證據是，法院判決書上所説的500萬保證金，在中來股份17年、18年、19年的財報中都可以找到，下面我們只貼2019年的截圖：
這個保證金原本是500萬，打了官司之後，收回來20.6萬，還剩479.4萬沒收回，正是由於這479.4萬元沒歸還，中軍新能源上了老賴名單：
綜合以上論述，虎哥有充分的理由懷疑中來股份2017年4月12日發佈的那個金額高達20.28億的光伏組件銷售合同的真實性，我們認為很可能雙方只是簽了一個戰略合作協議，中軍新能源只是一箇中間介紹人而不是採購方。
我們認為，中來股份涉嫌信披違規，有發佈假合同的嫌疑。
另外這裏還要多説一句，在上面展示的法院判決文書中顯示，中軍新能源辯稱其向泰州中光電推薦成功了山東臨沂36兆瓦項目。
根據江蘇省泰州市姜堰區人民法院（2019）蘇1204民初3944號之一法律文書顯示，泰州中光電與南京勝佰利公司2017年5月26日簽訂了《山東臨沂項目組件購銷合同》，金額5677.18萬元，但是勝佰利公司僅支付了200萬貨款。勝佰利公司是老賴名單上的常客，目前身負多個“限制消費令”。
三、鉅額長期應收款
從中來股份最近五年一期的營收數據來看，這家公司的營收整體上呈現出頗為強勁的增長趨勢，從15年的7.34億增長至19年的34.38億，2020年前三季度營收就高達36.21億，同比增長率為44.85%。
但是這家公司的回款比較糟糕，特別是公司大力發展光伏電池及組件業務以來，回款率持續走低。
下面我們來對這家公司最近五年一期的銷售回款情況進行簡單測算（未考慮增值税和票據結算的影響）：
單位：億元
從歷年回款率來看，2015年和2016年都保持在90%以上，從2017年開始，公司光伏電池及組件業務迅猛發展，隨之而來的是銷售回款率大幅下滑，其中19年回款率大幅下挫，僅為38.82%。
雖然銷售回款率大幅下滑，但是公司的應收賬款並未隨之攀升，2017年到2020年9月底，公司應收賬款（含票據）餘額分別是12.92億、13.81億、9.92億和9.94億。
那麼，沒收回來的款項哪去了？
答案是變成了長期應收款。
2017年到2020年9月底，公司長期應收款餘額分別是2.36億、3.99億、13.35億、20.88億。
我們看到，2019年以來，公司的長期應收款增長得非常兇猛。
首先，長期應收賬款會給公司帶來較大的資金壓力，所以我們看到公司的短期借款也在快速增長；其次，長期應收款的回款風險更高，所以從19年開始，公司的壞賬準備開始攀升，當年對長期應收款計提的壞賬準備金額是7788.35萬元。
最令虎哥好奇的是，這些長期應收款客户到底是誰？到底是誰購買了中來股份的光伏電池和組件？
遺憾的是，中來股份沒有披露前五大客户和前五大長期應收款單位的具體名單。
結束語
光伏產業是一個有巨大潛力的產業，也是二級市場備受追捧的一個行業。
中來股份作為光伏電池背膜龍頭，光伏電池及組件新秀，其最近兩年業績看起來不錯，拋開它2億理財產品踩雷事件，單看今年前三季度的業績，營收同比增長44.85%，扣非後淨利潤同比增長24.02%，堪稱優秀。
但是非常詭異的是，這家公司的實際控制人似乎非常急切的想出售公司的控股權。
2020年6月，公司實控人林建偉、張育政夫婦擬將1.47億股轉讓給貴州烏江能源投資有限公司，不過很快就黃了。
2020年8月，中來股份立馬又與 杭鍋股份 簽署了公司控制權轉讓框架協議，然後又黃了。
2020年10月，公司實控人林建偉、張育政夫婦又迫不及待地向泰州姜堰道得新材料股權投資合夥企業（有限合夥）出售公司5.7%的股份，套現4.88億，並擬通過定向增發的方式，將控股權轉讓給泰州姜堰道得公司。
我們不知道這家公司到底發生了什麼，2億理財踩雷也算不上天大的事情，但是當一家公司的老闆在火急火燎地出售控股權時，我們一定要高度警惕。
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責任編輯：陳悠然 SF104