劉勝軍：中國經濟最大“灰犀牛”是信貸增速和房地產泡沫
和訊網消息 日前，中國金融改革研究院院長劉勝軍在野三坡中國經濟論壇上對和訊網《中國經濟學人》欄目表示，中國GDP增長過於依賴信貸和房地產，信貸增速是最大的“灰犀牛”，而房地產的體量非常大，是金融危機之父，一旦發生金融危機，比股災對經濟衝擊要大很多。
劉勝軍指出，雖然中國經濟實現了6.9的增長率，但這個數字是靠什麼得來的？其中就包括對信貸和房地產的依賴，這被一些專業機構都看作是風險的積累。
值得注意的是，評級機構標普日前指中國信貸增長迅速，加劇了經濟和金融風險，宣佈將中國主權信貸評級從「AA-」下調至「A+」，展望則由負面調整至穩定。
在劉勝軍看來，標準普爾降低中國主權信用等級，主要的原因就是中國信貸的過快增長，這也是中國經濟增長的方式問題，而去槓桿會是下一步整個中國經濟轉型最大的一個考驗。
劉勝軍進一步指出，中國的信貸增速是中國經濟最大的“灰犀牛”，這個問題很嚴重，但是解決起來很難。
他對和訊網解釋稱，從宏觀層面看，GDP增速要實現某個目標，如果不惜代價靠砸錢的話，也能做到，但是它最大的代價就是我國的債務積累會越來越嚴重。
從微觀層面看，GDP的穩增長要靠國有企業，而國有企業的負債率遠遠超過民營企業。有的國企債務問題嚴重，會變成“殭屍企業”，會變成沒有引爆的炸彈。“中國殭屍企業的數量快速增長，越來越多的企業是無法償還利息的。”
另外，談及房地產問題，劉勝軍表示，房地產的體量非常大，是金融危機之父，一旦發生金融危機，比所謂的股災的經濟衝擊要大很多。“日本90年的金融危機都是房地產泡沫的崩盤。但是我們現在對房地產的泡沫，大家的認識還不夠深入，實際上房地產不光是金融的問題，還有其他的問題。 ”
“中國經濟轉型很重要的一個方面就是促進消費，一個非常殘酷的現實但是，房地產把我們的中產階級都消滅了。”劉勝軍表示，有越來越多的企業意識到，自己辛辛苦苦打拼一年，還不如在北京買一套房賣掉賺的利潤多。
越南1945年獨立後，又用了將近三十年時間才結束南北戰爭實現全國統一。然而由於歷史原因，南北經濟的發展還是有比較大的差距，整體上南方經濟發展水平超過北方，這一點在房地產方面也表現得非常明顯。南北方分別以胡志明市和河內為代表，所以我們本篇關於越南樓市的討論，主要以這兩個城市為主。越南房地產市場，以2005年為起點，主要可以分為三大階段：
1騰飛期（2005年-2009年）
2005年開始，越南的樓價開始起步，信貸的擴張促使房地產市場逐步升温。到2012年為止，胡志明市的高端樓盤價格已經漲到了4000-5000美元/平方米，中端價格也炒到了2000-3000美元/平方米，甚至較低檔的樓盤也炒到了1000-2000美元。這一水平已經遠遠超出當地工薪階層的購買力。
2調整期（2010年-2013年）
隨着房價的不斷走高，政府也意識到了地產泡沫的潛在風險，開始調低信貸規模，控制樓價成交。2009年1月1日起，對轉售樓盤收益的徵收的税收從10%直接上提到25%。樓價的成交量受到了打壓，成為樓市引爆的轉折點，而真正的樓市泡沫破裂發生在2011年前後，首當其衝的是前期漲幅最高的胡志明市，河內緊隨其後。此次調整整體價格下降了大約30%左右。以胡志明市為例，樓價腰斬至1500-2500美元/平方米的水平。大量流入房地產的貸款也未能如期償還，導致了大批壞賬的產生。關於這一點，我們在金融篇中有過詳細論述，此處不加贅述。
3快速發展期（2014年到現在）
2014年以後，隨着VAMC的成立，政府漸漸開始對銀行體系進行了一系列的重組與改革，市場也開始消化地產泡沫所造成的連鎖效應，整個房地產業開始逐漸走出低谷。2015年，為了拯救低迷的房地產市場，越南政府對《住房法》進行了修改，放寬了外國人在越南的購房條件，越南房地產也從此漸漸走出了低谷。尤其是進入2016年上半年以來，樓市再度出現新一輪繁榮，一直延續到現在。
二影響越南房地產發展的核心因子分析
那麼越南房地產市場是否仍然具備增長潛力與投資價值呢？我們將從以下幾個對房地產有重大影響的因素，結合越南自身的情況進行探討：
1 、經濟發展狀況
如圖所示，越南近二十年來保持了較快的增長速度，尤其是近十年來GDP的平均增速一直在6%之上，為房地產發展創造了一個良好的經濟環境。
圖一 1997-2016越南GDP總量及同比增長
數據來源：IMF, HTI Macro Research
圖二是2010年至2016年東南亞主要國家人均GDP的排名情況，越南以8.4%的水平處在首位，説明從經濟實力來看，越南的經濟水平有一定支撐作用。而且越南的物價指數目前穩定在4-5%左右的水平，同樣創造了一個相對温和的經濟環境。
圖二 2010-2016年東南亞地區人均GDP排名（%CAGR）
數據來源：World Bank（2012-2015), IMF estimate(2016), HTI Macro Research
2、政策法規影響
與中國類似，越南政府的政策對於房地產市場有很大影響。越南房地產市場自2011-2013年泡沫爆裂之後長期處於低迷狀態，越南政府採取了一系列積極措施刺激房地產發展。從效果來看政府對於房地產市場的態度非常正面且大力支持。尤其是2015年7月1日對於《住房法》的修訂放款了對外國人的限制，使得房地產市場迎來了新一輪的高潮。展望未來，越南的政策法規還會在較長一段時間保持穩定，這對於投資者而言是一個政策性的利好因素。
3、人口因素
我們再從人口的角度分析，越南房地產的需求動力是否還能延續。
a 人口結構
目前越南處在人口紅利期，截止2016年，15-54歲的人口基本上佔據了整個人口金字塔的63%，其中分佈最為密集的年齡段則又集中在20-34歲。而中青年往往是購房大軍的主力，所以單從人口結構看，不考慮放開外國人購房限制以後的外來力量，單就國內居民的購房需求也很高。此外，目前越南的城市化率相較於其他東南亞國家仍舊處在較低水平，説明越南地產仍有較大增長空間。
圖三 2016年越南人口結構金字塔
數據來源：cia.gov/library，NLG，HTI MacroResearch
b 消費能力
根據越南的數據統計與預測，2016年與2020年越南中等收入與富裕家庭數如下圖所示。富裕家庭到2020年有翻倍的增長，而中等收入家庭也有超過50%的增長，説明越南家庭收入的購買力與消費力在未來五年內將有顯著提升。
圖四 2016年與2020年越南中等收入與富裕家庭數對比（單位：千）
數據來源：GSO of Vietnam，HTI Macro Research
c 消費習慣
越南人民曾經習慣於用整付的方式去購買房地產，用一整袋現金去直接面對面進行交易的情況在越南比較常見。而近幾年來越南人民的消費習慣正在一點點發生改變，貸款開始成為一種更加常見的方式。2012年以前，幾乎僅有10-15%的越南居民會在買房時使用住房貸款，而到了2015年之後，這一數字發生了明顯的改變。僅2015年上半年前八個月，越南發放給買房居民的貸款就激增了22%，也是從2015年開始，基本上50%以上的購房居民開始使用住房貸款。隨着未來銀行體系的進一步完善，加之降息的作用，住房貸款的比例仍然有望進一步擴大。
4 、金融環境
與任何一個投資標的一樣，房地產行業最主要的兩大因素：一個是收益，一個是成本。收益我們重點看兩部分：房地產本身的資本增值和租金回報率。而成本我們將重點留意信貸成本。
a 收益
從租金回報率來看，越南目前的租金回報率還是比較有吸引力的，胡志明市平均年租金回報率可以達到6%-7%左右，遠高出目前北京上海等一線城市的回報率。即使扣除管理費等雜項，淨回報率也有4%-5%左右。再從資本增值的角度來看，在過去三年，越南房地產確實有了較大增值，然而這種增值幅度是否能夠持續，我們目前保持謹慎態度，具體將會在風險部分再做詳細闡述。
b 成本
從信貸成本來看，越南的借貸成本相對較高，如圖所示，貸款利率曾經一度逼近20%，近年來有所回來，逐漸穩定在8%的水平。這會給購房者帶來較大壓力，這也是很多越南人仍舊採用整付方式的重要原因。不過越南政府目前仍舊維持相對寬鬆的貨幣政策，相信未來利率環境相對穩定，不會造成較大波動。
圖五 2008-2017越南一年期貸款利率走勢
數據來源：GSO of Vietnam，HTI Macro Research
三越南房地產的潛在投資機會
我們認為未來越南房地產市場可以主要通過以下兩種途徑進行投資：
1 、直接投資房地產業
綜上所述，我們認為越南房地產仍然具備一定的上升空間，但需把握結構性機會。越南房地產市場，大致分為四大類——廉價房、中端房、高端房以及奢侈房地產市場。我們認為未來較有投資價值的，集中在兩類地產。一類是中低端房地產，可考慮長線投資；另一類則是功能性地產，通常用作民宿出租。前者主要是受剛需推動，而後者則是由於快速發展的旅遊業以及人均收入水平的不斷提高。從資本增值的角度看，後者的價值要大過前者，但同時面臨的風險也較高。
圖六 2010-2016年胡志明市中低端住房成交量
注：Grade A: >US$2000,
Grade B:US$1200-2000,
Grade C:
數據來源：Savills，HTI Macro Research
由上圖可知，胡志明市的中低端住房成交量，從2012年到2016年五年期間，實現了8倍的增長。而根據房地產公司NLG的預測，未來三年成交量仍會保持10%的複合年均增長率，而結合之前對人口結構與收入結構的分析，我們認為需求更多會集中在此類住房。
2 、間接投資地產股
如果認為直接購入房地產成本太高風險太大的話，那麼購買越南房地產相關股票也是一個不錯的選擇。我們同樣可以將目光聚焦在主打中低端市場的房地產公司上，當地主打中低端市場的地產公司都有望受益於不斷回暖的地產市場。
四投資越南地產業面臨的風險
1、市場泡沫風險
這是最大的風險。胡志明市地理區位如圖所示，目前二區的平均房價基本上在2000-3000美元/平方米左右。靠近一區的一些黃金地段，已經再次炒作到了4000-5000美元/平方米。根據美國顧問公司Demographia公佈的《全球樓價負擔能力調查》，樓價入息比率（樓價中位數除以家庭全年入息）排行前五位的城市分別是：香港、悉尼、温哥華、奧克蘭、加州聖河西，其對應的樓價入息比率分別為：18.1倍、12.2倍、11.8倍、10倍和9.6倍。而我們如果計算胡志明市的樓價入息比率的話，目前均價大約在2500美元/平方米左右，而胡志明市的人均工資大約在600美元/月左右，當地樓價中位數大約為13萬美元，約102萬港幣。所以基本上胡志明市的樓價入息比率也在9左右，從全球來看也處在相對較高的水平線上，積累了一定高位風險。
2 、需求錯配風險
我們認為未來另一大主要風險，是來自住房需求與供給層次的錯配。簡單來説，就是目前市場高端地產的供給過多，而此類型的地產已經遠遠超出了普通工薪階層的購買力，大部分的購房需求仍然集中在中低端市場。這就造成了房地產市場的需求與供給的不匹配。胡志明市別墅的吸收率（成交量/供給量），基本上僅維持在30%左右，而中低端市場供給則仍然處在相對緊張狀態。
圖七 2014-2017Q1年胡志明市別墅供給與成交量對比
數據來源：Savills，HTI Macro Research
3 、政策法規風險
這一風險存在於任何一個新興市場之中。我們在金融篇中也提到過，由於體系不健全，法規不完善，關於股市的政策處在相對不穩定的狀態。同樣的風險也存在於樓市之中。2011-2013年的樓市崩塌，與2009年提高税收有着直接的關係。由於目前越南樓市剛剛對外國人開放，整個房地產市場處在上升期。如果未來政府再出調控政策，或者對外國人購樓再取進一步放開或者收緊的舉措，都有可能會造成樓價的波動。
4 、政治風險
這方面的風險更多是針對中國的投資者而言。南海爭端一直是中越關係的主要矛盾點。2016年臨時仲裁庭關於南沙島礁的法律地位作出裁決後，中越關係就一直處在比較緊張的局面。這種政治外交風險也應成為在當地置業的中國人的考量因素之一。不過就目前的中越關係來看，我們認為這種外交風險還是相對可控的。一方面，中國和越南一直保持着良好的雙邊貿易關係，截止2016年，中國已連續12年成為越南的第一大貿易夥伴，是越南第一大進口來源地和第四大出口市場，越南更是在2017年成為了中國在東盟的第一大貿易夥伴。另一方面，隨着一帶一路的深入，中越兩國必將在更多項目上有深入合作交流，所以這方面的風險相對比較穩定。
（據作者：海通國際 黃少明）
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(2017-09-08)
任大炮一直是唱多樓市的主要代表之一，這次又放出豪言：中國房地產，有政府信譽做擔保，趕緊拼命買。據報道，2017年8月23日，中國金融博物館書院理事長任志強，在中國金融博物館書院第71期讀書會上暢談了“金融與房地產的穩定發展”。
任大炮在會上大概闡述了以下幾個觀點：當政府信譽沒有垮台之前，你們就可以拼命地買房，因為政府信譽在給你們做擔保；誰膽大誰能賺錢，如果政府不改變信用和基礎條件的話，金融屬性是不會改變的；只要用平均數去估算市場，都是錯的；房產税對抑制房價沒有任何作用。
縱觀當前樓市，有人説正在經歷最嚴的調控期，於是人云亦云，樓市降温、房價下跌等説法流傳開來。沒錢的繼續觀望，土豪繼續無視，而準備買房的人卻尷尬了，猶豫了，都説房價會跌，那麼現在到底是不是買房的好時機呢？回答是：當然是好時機，有錢不買房，一年又白忙。
人口：城鎮化率至少需要20年 人才引進需求量仍高
城鎮化方面，據統計，中國目前城鎮化率只有57.35%，遠未達到發達國家85%以上的平均水平，因此還有至少20年的路要走。在這個過程中，會有大量的農村人進城，變成城市户籍，這就意味着，進城就要買房，因為户籍變了，想回也回不去了。
人才引進方面，武漢號稱5年內留住100萬大學生，城市户口增加，在漢安家置業，也會提高市場需求量。新城市居民還會為自己、父母、子女買房，一個家庭至少有3-4套的居住需求，而且都可以説是買來自住的。
城市改造方面，老城區的改造和新城區的建設，都會製造出大量的拆遷户。目前拆遷更多的是進行貨幣化安置，而不是像過去那樣安排好回遷房。這些人拿到錢，一定會想辦法買成房子，這也是一波非常大的需求。
調控：調控嚴格時期其實是上車機會
很多人對市場不看是因為目前政府調控嚴格，但樓市都是這個規律，3年一輪循環，先上漲1年，再用2年消化泡沫，等房地產低迷到影響經濟了，再來一輪刺激。從2002年來一直都是如此，每一次的限購期都是上車的好機會。
房地產是支柱產業，關乎民生和社會穩定的問題，政府不會讓房價出現大跌的情況。2008年房價曾經遇到過嚴重下跌的危機，立刻就出台了4萬億救市，房價應聲而漲，再創新高。
調控短時間確實可以抑制房價的增長，但是一旦限購放開，調控解除，長期被壓抑的需求就會立刻爆發，房價將會迎來報復性反彈。人為扭曲的供求關係，無異於飲鴆止渴。
房貸利率仍然為20年最低 買房是防止資產縮水的最佳選擇
武漢目前的銀行貸款利率普遍上浮，但就算上調到30%，也依然是20年來最低的。2008年-2014年的利率基本6.37%以上，但是在這區間房價不知道翻了多少倍。
租購同權仍是天上月 抑制房價只能是想想
政府為了建立一個健全的房地產市場，推出不少新政。比如説租售同權，希望通過提高租房者的利益來達到降温購房者的熱情的目的。
過去，只有買房才有户口，才能上學，而租房沒有，因此買房本身含有的價值就比租房要高的多，雖然現在搞租收同權，但是好學校都是要排隊的，租購同權能否真的做到一視同仁？這都有待事實的檢驗。無論是多校劃片還是租購同權，都是在把吃蛋糕的人扒來扒去，不論是讓個高的先吃還是個矮的先吃，蛋糕就在那裏，不增不減。
有人説租售比低，更多人會選擇租房，從而房價下跌。雖然大部分城市租售比很低，大城市基本都不到2%，明顯租房划算。但是中國房價一直上漲，導致了大多數人買房是為了財富增值，變相的擴大了購房的需求，抑制了租房的需求，造成租金低，房價高的現象，租售比低，並不意味着房價就會崩盤。
(2017-09-04)
很多時候我們看房地產市場其實是霧裏看花的狀態，看不懂，也不知道下一步會發生什麼。中國房地產市場有沒有泡沫？這個專家説沒有，那個專家又有不一樣的言論，那麼到底中國房地產泡沫是個什麼情況？為什麼最近租賃市場開始火爆，這中間是不是存在一定的聯繫呢？
中估聯數據於2017年8月24日舉辦了一場“解碼政策 防控風險——2017房地產金融防控”主題研討會，會議上華東師範大學崔裴教授為大家帶來了主題演講《住房租買選擇機制缺失與房地產價格泡沫》。深入講解了租賃市場國內外的情況，以及它與房地產泡沫之間的聯繫，今天我們將給大家分享她的觀點，看看崔教授是如何看待住房租買選擇機制的。
華東師範大學崔裴教授發言
首先我分享一張圖，在房地產學科裏面，這是一個非常經典的圖，這個圖裏面的兩個象限，左邊和右邊把房地產市場分為了兩個不同類型的市場。左邊是市場是資產市場也就是房地產的買賣市場。住房，無論你買它是幹什麼用的，哪怕是自己住，它還是一項投資，一項資產。另外一類市場也就是右邊的市場，它是服務市場，這個市場上交易的是房地產空間所提供的使用功能。比如説我們今天在這裏開會，我們利用了這個空間並且為這個會議室付了租金，也就是買了這個空間提供的service，所以它叫做服務市場。
1992年DiPasquale 和 Wheaton這兩位學者把房地產市場做了這樣的分類，然後，用這個圖來聯繫價格、租金以及新建市場的開發量和房地產存量的關係。這個工具後來被房地產經濟學的很多研究拿來使用，乃至於估價裏面最基本的公式V=I（房地產淨收益）/R（資本化率），實際上也來自於這樣一個四象限的模型圖。正是這樣的模型圖給了我一個啓發，早在2000年的時候，經過東南亞金融危機，已經有很多人在關注泡沫這個問題。我也是房地產估價師，當時就在琢磨價格和租金到底有什麼涵義上的不同。
經過分析，我發現這樣一個問題，在買賣市場上，實際上需求是比較多樣化的，有的人買房子並不是為了自己住，他可能是出租。有的人買房子甚至於連出租都不想出租，就只是放在那裏等它漲價然後再賣掉。這些年很多千萬富翁、億萬富翁，都是炒房炒出來的。但是在租賃市場上，是沒有那麼多需求類別的。很簡單，我要住房子，我要用房子才會去租，也就是説租賃市場的需求是比較真實的。
我曾經試圖拿發生金融危機的國家和城市，比如説香港、東京他們的價格和租金數據去分析在泡沫形成期間和破滅的時候，他們之間比例關係有什麼不同。但是很遺憾，這個研究方向雖然得到了一定的資助，但後來因為沒有得到可靠數據，所以這項研究就擱淺了。
但是我後來又從另外的方面去進行了研究，這個模型給了我們一個啓示，房地產市場可以分成不同的市場，實際上除了把它分成買賣市場和租賃市場之外呢，我們還可以把它分為存量市場和增量市場，或者分成直接市場和間接市場。
在發達國家特別像美國，很大的一塊金融實際上是來自於資本市場。也就是説房地產公司直接上市，特別是權益型的REITs，Equity REITs。這一類REITs實際上是公司發行股票，然後用獲得的資金去開發或購置房產，收益來自於這個房子出租經營的現金流收益。
這樣一些REITs公司的股票其實上就成為個人投資人去間接投資房地產的渠道。你想投資房地產，不必自己去買房子，你可以去買REITs公司的股票，而且是享受税收優惠的。另外一點，從投資人來講，它可以分散風險。你買一套房子，如果買在廣東、深圳，這兩天可能颱風就把你房子給毀壞了。但是你買REITs的話，REITs公司的物業是遍佈在全國甚至於全球，它不可能同時刮颱風，也就是雞蛋不放在同一個籃子裏面，分散了風險。
房地產市場還可以分為直接市場和間接市場，房地產市場這樣的特點和所有商品市場都有一個很大的區別，它的市場機制中有一個很特別的兩兩或者更多有關聯的市場，它們之間會不會有什麼作用？必然是有的，前面那個四象限模型其實就是分析了買賣市場和租賃市場之間的一個關聯的作用。這種關聯和作用實際上就是房地產市場內部調節的一個非常獨特的機制，是其他所有商品市場不存在的。
很多時候我們就是對這方面的研究還不夠深入，所以我們看不懂房地產市場，覺得它很怪。很多東西我們用經濟學的一般原理無法解釋、無法説明，所以這幾年我重點在這方面去做了些研究，尤其是買賣和租賃市場。
這些關聯市場的互動機制實際上對房地產市場的作用是非常明顯的，現在我提出了這樣三個方面，目前最主要的是租買選擇機制。它有一個很重要的前提條件，就是説自有住房所提供的品質與租賃房屋所提供的品質相互是可以替代的。也就是説，我想住房，我買也可以、租也可以，從生活品質上講沒有本質的差別。那麼一個理性的人就會去選擇，哪個合算就選哪個。
我們來看世界各國住房自有率，這張圖數據已經比較老了但是因為國家比較全面，還是拿出來給大家看一下，基本的趨勢是一樣的。大家現在看這張圖是不是覺得好奇怪，為什麼那些富有的國家的自有率反而低呢？那些經濟發展相對落後的國家比如東歐轉型國家的住房自有率反而高呢。本身，這樣一種疑問就代表認識上的一些誤區，認為自有率越高就是越先進發達的表現，實際上恰恰不是的。
我們來看實際情況，一些比較富的國家例如德國、法國、奧地利、美國這些國家住房自有率並不高，俄羅斯及東歐轉型國家住房自有率反而是高的。另外，把這些自有率低於70%的國家挑出來，看看這些國家沒有自有房屋的租房人所租的房子的來源是什麼？主要是兩類，一類是市場提供的，另一類是來自政府或者NGO，也就是不以盈利為目的機構所提供的住房，西方稱之為公共租賃住房或者説社會租賃住房。
我們看見社會租賃住房佔租賃住房的比例，有些國家相當高，比如説奧地利59%，也就是説接近六成的房子都是非盈利性的，這個超乎我們想象。不過也可以看到有兩個國家這個比例（社會租賃住房佔租賃住房）很低，一個是德國，一個是美國，只有9%是這種非營利性的租賃住房，也就是説在這兩個國家租賃住房主要是市場化供應。這兩個國家住房自有率比較低，市場化租賃佔比又比較高，我們是不是就可以間接認為這兩個國家租賃市場比較發達？是的。
我們做過這方面的實證研究，發現這兩個國家（德國、美國）買賣價格受租金價格的制約。不知道在座有沒有租房子的人，租房的人經常會擔心房租上漲導致無力承擔，但是你去看很多數據會發現在絕大多數正常的社會經濟狀態（不發生戰爭或天災）下，租金一般都是比較平穩的，即使上漲也較為緩慢。而很多國家的房價波動比較大，我們通過實證發現這兩個國家的買賣價格受到租金的制約而減少了波動，尤其是像德國，房價是非常平穩的，所以很多炒房者去德國炒房最後都是鎩羽而歸。
這就説明在這兩個國家有很好的市場機制和自我調節能力，就像你自己的小孩，自我調節能力很強的話，來什麼颱風啊寒潮啊都無所謂，不會感冒，就算感冒也很快就會好，這樣一來父母就很省心。所以，德國政府非常省心，美國稍微不省心一點，但是它有好的市場機制，就算泡沫最後破滅了，也能夠重新來過。最怕的其實正是我們現在的這種狀況，看上去好像很正常，可各種指標都不對，自己渾身不舒服但查也查不出什麼毛病，這樣就很危險了。
這是什麼原因呢？還是回到剛才租買市場觀點的情況。很早就有學者通過很全面的問卷調查發現，自有住宅者比租賃者具有更高的居住滿意度。實際上，在中國我們是不存在所謂的租買選擇，絕大多數租房子的人都是因為迫不得已買不起所以只能租，但凡有一點能力，無論是通過哪種途徑，一定會去買房。因為租房太不靠譜，這實際上就是一種租買選擇的機制的缺失，那麼這種缺失會帶來什麼問題？
我們在2009年做過一個研究，2010年發表了論文。我們通過模型推演方法證明了，在租買選擇機制缺失同時具備另外兩個前提條件：城市化帶來房地產升值和不存在抑制投機的制度時，必然會形成房地產泡沫。這樣一個理論的研究，按道理應該再去做實證，但當時我們沒有條件做實證。而隨着時間的推移，也沒有必要再去實證，現實已經證明了。
這是我們四個一線城市存量房的買賣價格和租金指數圖，可以看見四個城市的基本模式是一樣的。紅線部分（租金）比較平穩，而買賣價格那條藍線可以説是離租金越來越遠。
在經濟學上對泡沫的定義是什麼？就是資產的價格長期偏離於它的現金流收益所決定的價值，那麼這種趨勢就是泡沫化。所以現實已經證明這個價格帶有很大的泡沫，但很多人不願意承認。曾經有一位行業內的學者説：“有什麼泡沫？房子你想買都買不着！哪裏還存在泡沫？”，實際上這種認識是有誤區的。
最近租賃市場很熱，也有一些人去做研究。這是我最近得到的一個比較新的資料，他根據英國的一個研究機構對城市的分類，把中國和世界上相對應的城市放在這些級別裏面，然後對比同級別的中外城市住房毛租金的回報率，就是租金比價格。我不敢説這些數據完全正確，但是根據我們2016年對美國、日本、德國、英國、法國這幾個國家數據的分析，可以肯定的是發達國家的租金回報率普遍比中國高，所以我還是把這個圖給大家看看。大家可以明顯發現，我們中國的租金回報率很低對不對？
這是我自己去年做的一個課題，按照國家和地區來分的。可以看到國外數值基本上比較高，不包括香港和台灣，這兩個地方租賃市場也並不好。可以參考的是美英日，它們的回報率在3%-6%之間，中國還遠遠達不到這樣的水平。那麼問題就來了，到底是租金太低還是價格太高？
現在有很多人尤其是地產圈的人説，當然是租金太低了，我們現在要去投資租賃住房，應該把租金提高。但是大家可以想一想，租房子的人他會為這個房子付多少租金？國際主流都在30%以內。所以租房子的人是絕對不會打腫臉充胖子，為了要請客讓別人到這裏來的時候看我挺體面就讓租金佔我收入的50%、60%。一般情況都會把租金控制住，這是世界各國的規律。我最近也問了下我身邊租房子的年輕朋友，基本上也是控制在30%以內。
那麼租金低和高是不是就跟承租人的收入有關？而收入的話，大家想一想，一個城市的社會經濟在正常發展的情況下，它的收入會突然一下漲很多嗎？並不會，它要漲也是很緩慢上漲的。所以一般來説，租金會受到當地收入水平也就是經濟發展水平的制約，這樣一來租金更加客觀，是由租賃市場的供給和需求的供求關係來決定的。那問題出在哪裏？問題當然出在買賣價格上面。
買賣市場上的需求仔細分的話可以分為三類。第一類就是直接需求，因為我自己要住房子，公司要辦公等等所以我要買房子。還有一類是為了投資來購買房子，注意，這裏説的投資是英文的investment，就是為了符合經濟學上規則穩定地獲取比較長時間的收益而去投資購買房產。最後一類是投機購房，過去很多文件裏面説抑制投資投機，認為這兩個分不清，其實是分得清的，就看你在決策的時候你的思維模式是什麼。投機需求純粹為了賺差價而購買房產，比如那些温州炒房團，那就是投機。而美國的REITs公司去買房的時候會去分析這個地方能租多少錢，空置率是多少，管理費用是多少，這樣的行為又怎麼會是投機呢。
所以這三者的需求是不一樣的，有不一樣的特點，前兩類是真實的需求，直接需求受當地的人口和經濟發展水平制約。而投資需求，所有的投資人都會去分析直接需求，這些人裏面有多少人會來租這個房子，我的細分市場在哪裏等等，都是很真實的需求。但是投機需求純粹是為了賺差價，他們不會去分析真實的需求，這樣一來，它的數量可以突然增多，可以來源於世界範圍，所以我們不限購的話就更不得了。
正因為如此，我們會看到所謂鄂爾多斯、貴陽這些地方很多房子都沒賣掉，事實上，它賣掉的房子又有多少人住呢？我2014年的時候去過鄂爾多斯，專門挑晚上的時候去看了一下，開車半個小時之內是看不到任何一家商店，周邊樓盤很多，這説明沒有人住這邊。這顯然就是投機需求。
當一個市場上投機需求的比例不大的時候問題也不大，就好像江河，自我淨化能力很強，稍微有一點污垢沒關係。但是如果你的工業排放量太大，投機需求的比較太大，那麼總需求就會受到很大影響，因為他們來得快，去得也快，可以突然增加很多造成房地產市場的供不應求，價格暴漲。而一旦感覺到這個地方市場不好了，這些資本逃得很快，就會造成很大的波動。因此，我們説，一方面政府要在制度上去抑制投機，另一方面要建立一個租買的選擇機制，使得買賣價格受到租金的制約，讓房地產市場建立起自我調節機制。
2015年中央經濟工作會議裏面對房地產市場提出了幾條政策的方向，其中一條就是發展住房租賃市場，當時建設部房地司需要出台相關的政策來落實中央的決定，感到需要學習發達國家的經驗。我有幸作為建設部房地司委託研究課題的負責人從2015年底2016年的4月份對八個發達國家（地區）住房租賃制度體系進行了系統化的研究。通過這項研究，結合之前所做的相關研究，我們向建設部房地產司提出了一系列政策建議。其中的核心內容，我也在相關場合向上海市政府領導做了彙報。那是就是要積極培育住房機構出租人。
為什麼我們租買選擇機制不存在？為什麼人們都願意去買房？其實跟這兩個（租和買）服務品質不一樣有關係，而這個服務品質主要是租賃關係穩定與否。
比如一個人租房子，租了上半年，卻不知道下半年還能不能在這裏繼續住下去，或者今年租了，明年怎麼辦？這個是一個很大的問題，我們中國人説安居才能樂業，當你根本就不知道你能住多久，你怎麼能安居呢？
中國現在房地產住房出租市場上，出租人的主體大部分是個人，家裏多了一套房子或投資了一套房子，然後出租，比較業餘。他不可能提供專業化的服務，也不可能保證租賃關係的穩定，因為他隨時可能要用房子，兒女要結婚或者自己要移民，做生意資金週轉不開要把房子賣掉了等等情況，他不可能保證租賃關係的穩定。
而在發達國家中，出租人主體中有很多是機構出租人，在美國已經形成了規模化的企業，這些企業把租賃是作為一個它的主要業務，尤其是REITs，像美國的EQR，它在15個州都有資產、物業。像這樣一個規模化的企業，當然會有維持租賃關係穩定的需求。所以機構出資人出租的房屋，保證租賃關係穩定性的概率高很多。
當然，我們的另外一個問題是，住房自有者和承租户在享受社會福利方面的種種差異。這在發達國家不存在但在中國是真實存在的。這些都導致了租和買是不可選擇的，所謂丈母孃的剛需也就是這麼來，誰願意讓自己的女兒去受罪啊？尤其家裏較富裕的，當然不願意女兒嫁給一個沒有房子的男人。但是在國外就不存在這樣的問題，承租機構出租人的房子非常穩定，無所謂買和租。實際上我們培育機構住房出租人是可以幫助我們的住房租買選擇機制慢慢形成，這是改善房地產市場非常好的抓手，而且不需要政府花太多的錢。
在上海，我給了一個建議，把每年新增出讓的住宅土地中確定一定的比例指定給租賃住房用，拿地人在這類土地上開發的住房只能長期持有出租，不能分套出售。那麼這就單獨劃分出來一類土地市場，它不會跟買賣的住房土地市場的價格產生直接的關聯。這樣就會有利於企業的經營。現在按照可以出售的商品住宅用地的出讓價格做租賃住房是任何企業都沒辦法做的。因為土地受到泡沫化的買賣價格影響，地價也很泡沫化，企業如果買了這個地，然後房子按照租賃價格來出租，它根本就無法盈利。
泡沫就像你身上長了一個囊腫，有很多膿液。這個時候如果去刺破它是很糟糕的方法。很有可能這個裏面的毒液出來以後會感染你周圍的皮膚，使得這個問題越弄越大。但如果我們有一個很好的全身調理，讓毒素不再增加了。而原來的毒素也在慢慢排除，過程可能會慢一點，但是很安全。所以我們非常希望通過政府大力促進租賃市場的發展，中國的房地產租買選擇機制得以形成，使得房屋買賣價格受到租金制約，逐步迴歸理性。不要像日本那樣直接刺破，導致日本的整個經濟過了這麼多年也都沒有完全恢復。
以上就是這些年我在這個方面的一些想法和研究心得，謝謝大家！
注：本文由中估數庫(中估聯-中國房地產估價數據中心)小嵐根據崔裴教授演講整理而成，如需轉載請聯繫房地產數據中心，轉載文章需在文章前寫明作者、公司及轉載來源，違者必究。
(2017-08-31)
大眾網聊城8月25日訊（記者 李長振）25日，聊城市統計局發佈統計分析報告，系統總結了上半年全市服務業發展總體情況。報告中指出，上半年聊城市區平均房價（市區商品房銷售額/銷售面積）同比增長10.2%，房地產市場出現投機和泡沫現象，導致全市經濟對房地產市場依賴度不斷提高。
報告中説，今年上半年，全市實現服務業增加值602.55億元，同比增長10.9%，增幅居全省第2位，增速比GDP高2.9個百分點。服務業增加值佔GDP的比重達到38.7%，比上年提高1.4個百分點，居全省第3位，三次產業結構由上年同期的14.3:48.4:37.3調整為13.1:48.2:38.7。全市服務業對經濟增長的貢獻率為50.0%，比上年同期提高5.6個百分點，在GDP8.0%的增速中，服務業拉動4.0個百分點，服務業發展呈現結構日趨優化、發展後勁充足、新興業態蓬勃興起、轉型升級效果明顯等幾個特點，對全市經濟增長的主拉動作用明顯。
在肯定成績的同時，報告也客觀的分析了服務業發展存在的主要困難。主要體現在，外部經濟環境不確定性仍然很多，民間投資偏冷影響了服務業經濟活力，環保壓力明顯加大，資金鍊安全受到威脅，房地產市場出現投機和泡沫現象五個方面。其中在房地產市場發展方面，上半年城區房地產市場一直處於供不應求態勢，甚至出現開盤即售罄的日光盤，帶動城區及周邊房地產價格大幅度飆升。上半年市區平均房價（市區商品房銷售額/銷售面積）同比增長10.2%。房地產市場投機高額收益會進一步誘發資金脱實向虛，導致全市經濟對房地產市場依賴度不斷提高，引發經濟發展的深層次問題，並反過來推高實體經濟的生產經營成本。
報告建議，加強規劃引導，明確服務業發展路徑和重點。主動適應新舊動能轉換，積極培育新的經濟增長點。繼續推進服務業供給側結構性改革。激發民間資本活力，優化投資結構。堅持市場化、產業化、社會化的方向，提高服務業開放程度。鞏固服務業快速發展的基礎。適時調整住房供給結構，加強土地控制和信貸控制，既要充分利用房地產作為服務業主導行業撬動整個國民經濟的槓桿作用，又要控制房價漲幅維持在合理區間，避免因價格變動引起房地產市場投機甚至國民經濟的較大波動。
(2017-08-28)