短期票據利率創新低，明年信貸“開門紅”可期

進入12月，票據利率一路“跌跌不休”，1個月期品種尤甚。上海票據交易所公佈的數據顯示，截至12月23日，1個月期（1M）的國股銀票轉貼現利率已跌至0.0061％，續創歷史新低。1個月期票據利率的大幅走低也帶動2個月期(2M)、3個月期(3M)票據利率的下行並創新低。

受訪的多位分析人士認為，月末票據利率走低本是常態，但今年12月底的下跌頗為反常。背後所反映的問題實則是當前信貸投放的“一體兩面”。如此低的票據利率難成常態，預計下月初就會有所回升反彈。

兩大因素致票據利率“跌跌不休”

票據市場是中小企業融資的重要渠道，也是信用擴張的重要方式之一。在央行每月公佈的金融和社會融資統計數據中，以票據貼現為主票據融資納入當月新增人民幣貸款的統計中，而未貼現銀行承兑匯票則納入當月社會融資增量的統計中。

在票據的流轉過程中，銀行之間進行的銀票轉貼現利率通常被看作是票據貼現的先行價格指標。今年以來，票據轉貼現利率呈現先升後降的走勢，年初利率曾到達4.543%的高點，隨後持續震盪下行。票據轉貼現利率震盪走低，帶動了票據貼現價格的下行，為降低中小企業融資成本提供了支撐。

進入12月，票據轉貼現利率一反月末走低月初恢復的常態，1M、2M和3M品種一路下探，接連創出歷史新低。尤其是央行12月6日宣佈全面降準後，12月7日票據利率下探幅度進一步加深。Wind數據顯示，截至12月23日，1M國股銀票轉貼現利率已跌至0.0061％，續創歷史新低。

對於為何12月票據利率會如此反常“跌跌不休”，中信證券研究所副所長明明在接受證券時報記者採訪時表示，全面降準使得銀行可動用的資金更加充足，一定程度上助推了票據利率的下行，但這並不是主要驅動因素，票據利率的下行主要是以下兩點原因。

一是銀行對於12月的信貸修復預期並不是很好，因此，為了信貸規模衝量，會增加票據貼現來達成信貸投放的考核目標；同時，為了避免月末票據“供不應求”，從月中就開始提前佈局收票。

二是本輪票據利率下行中表現最明顯的是1M品種，這説明市場還是有考慮到明年1月信貸投放在“開門紅”的傳統下可能會超預期，屆時像今年1月票據市場利率上行的情況很可能再現，所以買票機構更青睞明年1月到期的票據品種，造成1M票據的供給遠遠不能滿足需求，1M票據利率被買到如此極端的低水平。

國金證券研究報告也認為，票據市場利率創新低反映出市場的兩個一致預期——票據市場參與者主要是銀行對12月信貸的悲觀預期，以及對1月信貸火爆，票據利率將大幅上升的預期。

至於為何2M和3M票據利率也被波及，主要是1M票據利率已經被買到低無可低的水平，參與者不得不購買其他短期票據，導致後者也創下了歷史新低。國金證券研報稱。

明年一季度信貸社融有望持續修復好轉

市場對12月信貸投放的悲觀預期，以及對明年1月信貸“開門紅”的高期待，是對信貸投放預期的“一體兩面”，本質都是在信貸有效需求不足，以及寬信用政策提速發力下，銀行對信貸投放節奏的擺佈。

光大證券首席固定收益分析師張旭對證券時報記者表示，金融機構對於信貸規模的調節是正常現象，信貸需求的時強時弱也同樣是正常的市場規律。

“部分投資者對這段時間的信貸需求感到悲觀，我們認為無需過度擔心。在過去的若干年中，我國已經歷了多輪‘寬信用’或是‘穩信用’，每一輪最終都取得了較好的成果，這次應該也不會例外。歷年1月都是信貸集中投放的月份，明年亦不會例外。特別是在中央經濟工作會議提出的‘政策發力適當靠前’的要求下，預計明年信貸‘開門紅’的特徵將更為鮮明。”張旭稱。

明明則認為，從目前票據市場的情況來看，12月的信貸增長可能不會有大幅的改善，但也不必過於悲觀。畢竟從政策角度看，穩增長以及增強信貸總量增長的穩定性的目標還是很明確，而且之前也出現過月中票據利率走低但月末反而回升的情況。因此，預計12月新增信貸1.2萬億元左右，略高於去年同期的水平；明年一季度信貸和社融都將持續修復好轉，預計一季度新增貸款8萬億元~8.5萬億元，社融同比增速回升至10.8%。

在地產、基建短期難再扛起信用擴張“大旗”的背景下，市場對明年信貸“開門紅”的期待又能來自於哪些領域？張旭表示，在研究信用擴張之前，一些觀點隱含的前提假設是基建融資已經被“摁住了”，但這種説法容易造成誤導。事實上，地方政府隱性債務的治理原則一向是“嚴禁新增，妥善化解存量，強化風險管理”，從來不是簡單地限制基建領域的融資。

“信用擴張這道大題是有解的，且解不止一個。其中一個解便是加大對重點領域和薄弱環節的支持，使資金更多流向科技創新、綠色發展，更多流向中小微企業、個體工商户、新型農業經營主體。”張旭稱。