國金證券 姜浩
諾邦股份預計2020全年實現營收20.2億元，同比+83.9%;實現歸母淨利潤2.7億元，同比+221%。其中，4Q實現營收5.3億元，同比+75.1%;實現歸母淨利潤0.5億元，同比+231.2%。
2020年1Q/2Q/3Q/4Q營收增速分別為+36.2%/+107.5%/+112.9%/+75.1%，我們判斷主要原因是公司1.5萬噸水刺非織造項目、濕巾I期新產能投放並持續爬坡。其中4Q營收環比-37.8%，我們認為主要原因一方面是3Q公司上游原料粘膠短纖、滌綸短纖價格環比2Q下滑3.7%、6%，公司於10月份進行價格下調，調價節奏略滯後於原材料價格週期，調價效果在4Q體現;另一方面伴隨疫苗的研發和疫情好轉，公司消毒濕巾業務景氣度有所下滑。1月初以來粘膠短纖、滌綸短纖漲價幅度26%、39%，公司近期已對下游客户進行提價，預計1Q2021營收同比增速超過20%。
2020年1Q/2Q/3Q/4Q淨利率22.8%/17.6%/21.8%/9.4%，同比+14.6/+5.1/+9/+3.9pcts，其中4Q淨利率環比-12.4pct，我們判斷原因有三點，1、由於4Q公司上游原料粘膠短纖、滌綸短纖價格環比3Q上漲22.8%、4.7%;2、產品結構角度，4Q公司高毛利的消毒濕巾業務佔比有所下滑;3、公司出口業務佔比超過50%，人民幣升值形成匯兑損失。
短期看，產能角度，濕巾II期產能已於今年1月份投產，新增非織造材料產能預計今年三季度起陸續投產，憑藉與下游海外大客户長期保持良好合作，訂單量有望穩健增長。長期看，自有品牌邦怡和小植家處於成長爬坡期，看好公司自有品牌長期發展。
考慮到公司四季度的業績表現，以及對未來原材料價格呈上漲趨勢的預判，我們對公司2020-2022年的EPS分別下調11.1%/20.5%/27.8%至2.14/2.29/2.57元，當前股價對應的PE分別為14.8/13.9/12.3倍，維持“買入”評級。
風險提示：行業擴產失控導致毛利率下滑的風險;上游原材料價格大幅波動的風險;濕巾&幹巾業務增長不達預期的風險;匯率風險。